投资论点

TradingKey - MercadoLibre 是拉美电商与金融科技龙头，深耕19国，覆盖6.7亿人口的年轻化市场，凭借先发优势和本地化运营领跑行业。其电商与 Mercado Pago 金融科技业务的协同生态推动交易量和利润率持续提升，公司预测2024-2034年收入CAGR为16%，但阿根廷经济复苏、巴西和墨西哥的规模经济及高利润率金融科技服务或带来超预期增长。2025年EPS预计51.95美元，50倍PE推算目标价2597.5美元，估值溢价获低互联网普及率与数字化转型趋势支撑。尽管面临经济波动、亚马逊等竞争、监管及物流成本风险，MELI的独特模式与市场领导地位使其成为拉美数字化浪潮的优质投资标的。

来源：TradingKey

公司概述

MercadoLibre（MELI）是拉丁美洲电商与金融科技的领军者，成立于1999年，业务覆盖巴西、墨西哥、阿根廷等19国，堪比“拉美亚马逊”。公司打造了从电商平台到金融支付生态的闭环，深度融入拉美6.7亿人口的市场。拉美地区人口结构变化显著推动了其电商业务的增长。拉美人口结构年轻化趋势明显，这一群体热衷于数字化消费，偏好在线购物，这从根本上利好其电商业务。

电商业务增长驱动因素包括：1) 城市化加速（80%以上人口居住城市），提升物流可达性；2) 中产阶级扩张（预计2030年占比达65%），消费能力增强；3) 智能手机普及率从50%快速提升，促进移动电商使用。公司紧抓这一人口趋势，凭借深耕当地的运营优势和电商与支付的生态闭环，持续领跑市场，增长潜力巨大。

来源：PopulationPyramid

行业概览

拉美地区电商市场近年来展现出显著的增长势头，尽管其电商渗透率仍偏低。2015年，拉美电商市场规模仅为300亿美元，到2023年已增至1390亿美元，年均复合增长率（CAGR）高达21%。这一快速增长主要得益于巴西、墨西哥、阿根廷等主要国家互联网普及率的提升、移动支付的迅猛发展以及消费者购物习惯的逐步转变。随着这些驱动因素的持续深化，电商渗透率预计将稳步提高，从目前的水平逐步接近2028年的20%。尽管与成熟市场相比仍有较大差距，但这也意味着拉美电商市场的潜力尚未完全释放。未来，部分市场的快速增长（如阿根廷）将进一步推动电商规模的提升，拉美地区的电商业务有望继续保持稳步增长的态势。

来源：Euromonitor, Morgan Stanley Research

谁在与MercadoLibre竞争？

目前，MercadoLibre在拉美电商市场的主要竞争对手是Amazon, Shopee, 阿里速卖通以及本地零售商（如Americanas、Magazine Luiza、Falabella）。亚马逊作为其在拉美地区最直接的竞争对手，凭借其强大的品牌影响力以及物流能力持续对MercadoLibre造成压力，尤其在墨西哥市场，试图缩小差距。 Shopee作为东南亚电商巨头，近年来进入拉美市场，尤其在巴西取得了一定进展，但由于高昂的运营成本，其后缩减了在智利、哥伦比亚和墨西哥的业务，仅保留巴西市场。阿里速卖通和近期的后起之秀Temu一样，试图通过低价商品来吸引价格敏感的消费者，但本地用户对其本地化服务方面评价较低，物流效率也不及MercadoLibre。另外，虽然其他本地零售商也在电商领域活跃，但总体规模和影响力较小。

来源：Euromonitor, SensorTower, Morgan Stanley

为什么MercadoLibre可以稳居龙头？

MercadoLibre的优势在于其可以基于对拉美市场的长期且深刻的理解推出符合本地需求的解决方案。通过建立包括电商，金融科技以及物流等板块在内的综合生态系统，使其可以抓住拉美地区长期的增长机会。虽然竞争对手频出，但得益于其深耕本地市场的投资战略，综合生态系统的构建以及在物流和金融科技的发力，使得其可以有效的应对竞争并维持市场主导的地位。

MercadoLibre的商业模式

MercadoLibre的收入来源主要来自两个部分，1）电商业务和 2）金融科技业服务，例如数字支付，信贷服务等。

来源：MercadoLibre, TradingKey

基石业务：电商业务

MercadoLibre的电商业务主要分为商贸服务和商贸产品销售两大板块。商贸服务是其电商收入的核心，类似于亚马逊的3P（第三方）业务，涵盖交易佣金、广告费用和物流费用等。作为平台，MercadoLibre主要撮合交易，不涉及库存积压或商品滞销风险，因此收入稳定且毛利率较高。相比之下，商贸产品销售类似于亚马逊的1P（自营）业务，由MercadoLibre作为卖家直接销售商品，涉及采购、库存管理等成本，毛利率较低。2024年，MercadoLibre的电商业务3P（第三方）占比约为80%，1P（第一方）占比约为20%，公司目前更倾向于发展高毛利的3P模式，以优化盈利结构。

疫情显著加速了拉美地区电商渗透率的提升，作为行业龙头的MercadoLibre（MELI）抓住了这一机遇，持续扩大市场份额。尽管拉美各国经济复苏不均，且普遍面临通胀和货币贬值的挑战，导致增长速度有所放缓，但近两年来，MercadoLibre的业务已呈现企稳态势。这主要得益于其商品交易总额（GMV）的稳步增长以及Take Rate（抽佣率）的持续优化。相较于主要竞争对手Take Rate仅维持在高个位数至低teens水平，MercadoLibre的Take Rate遥遥领先，展现出强大的市场竞争力。这主要因为1）MercadoLibre深耕巴西、阿根廷和墨西哥等核心市场，凭借对当地消费者和卖家需求的深刻理解，建立了强大的品牌影响力和定价能力。2）公司打造了高效的物流体系，当日或次日送达率接近50%，48小时送达率高达80%。这一卓越的物流能力不仅提升了用户体验，也增强了卖家对平台的依赖。3）公司逐步转向第三方卖家（3P）模式，通过提供广告、融资等增值服务，为卖家创造更多收益机会，同时有效推高了整体Take Rate。4）最重要的是，MercadoLibre构建了涵盖电商平台、金融科技、物流和广告的一站式服务生态。这种综合服务模式显著增强了卖家黏性，同时吸引了6700万活跃买家，进一步巩固了其市场地位。

来源：MercadoLibre, TradingKey

增长引擎：金融科技业务

MercadoLibre的金融科技业务主要通过其子公司 Mercado Pago 运营，该板块的收入占比逐年攀升。该部门的核心收入主要来源于两方面：一是金融服务收入，包括支付处理费、交易手续费等；二是信贷业务收入，涵盖消费信贷、商户信贷及信用卡产品等。

来源：MercadoLibre

金融服务收入占金融科技板块收入的较大比例，其中支付处理业务是主要驱动力。2025年Q1总支付量（TPV）达到583亿美元，同比增长43%，显示出强劲的增长势头。平台外支付成为主要增长引擎，由于拉美地区数字支付渗透率低于发达地区平均水平（拉美地区的数字支付市场渗透率约为60%，发达地区的渗透率约为90%），增长空间较大，增速尤为显著。 平台外支付在TPV中的占比持续提升，且增速逐季改善。Mercado Pago通过QR码、POS终端等工具为非MercadoLibre平台的商家提供交易服务，不仅增长迅猛，且相关服务的费用率较高。这表明Mercado Pago正从电商支付工具逐步转型为通用支付平台，覆盖更广泛的支付场景。与此同时，Mercado Pago在巴西、阿根廷、墨西哥等核心市场的品牌影响力持续增强，用户基础显著扩大。2025年Q1金融科技板块的月活跃用户达到6400万的历史新高，同比增长超过30%，进一步巩固了其市场地位。

来源：MercadoLibre, TradingKey

MercadoLibre的信贷业务是公司近年重点发展的领域，涵盖面向商家的营运资金贷款和面向消费者的消费贷款，增长势头尤为强劲。2025年第一季度，其贷款组合规模已接近80亿美元，其中信用卡业务贡献了42%的份额。近年来，公司持续加大对信用卡产品的投入，这可能源于两方面原因：首先，拉美地区数字化支付的普及显著提升了消费者对灵活信贷产品的需求；其次，信用卡业务通常具有更高的利润率，为公司带来可观的收益。从风险管理的角度看，MercadoLibre的信贷组合整体表现出色，15-90天不良贷款率（NPL）稳定在8.2%。特别是巴西地区的信用卡贷款首次违约率（first payment defaults）创下历史新低，反映出信贷质量的持续改善。稳定的不良贷款率和较低的首次违约率有效降低了坏账拨备压力，为公司净收入的增长提供了支撑。然而，尽管不良贷款率保持稳定，8.2%的水平相较于成熟市场仍偏高，这在一定程度上反映了拉美地区经济波动性较高所带来的潜在风险。

来源：MercadoLibre

财务分析和估值

近年来，MercadoLibre的毛利润率、运营利润率和净利润率均实现显著改善，展现了公司强劲的运营能力和增长潜力。其主要驱动力与亚马逊的战略路径类似，MercadoLibre通过大力投资物流和履约基础设施，优化运营流程并有效降低成本。自动化技术和数字化应用的广泛采用进一步提升了运营效率，使公司能够以较低的边际成本处理不断增长的交易量。此外，电商平台与金融科技业务（Mercado Pago）的协同效应不断增强，结合拉美地区经济的增长和消费者支出的增加，为公司关键利润率指标的持续提升提供了有力支撑。

来源：MercadoLibre, TradingKey

公司预计2024年至2034年的收入复合年均增长率（CAGR）为16%，其中2025年收入增长率预计达到24%，到2034年逐步放缓至10%。然而，这一预测可能偏于保守。阿根廷经济可能正处于新一轮可持续增长周期的起点，MercadoLibre凭借其在该国的竞争优势，有望持续推动交易量和商品交易总额（GMV）的增长。此外，公司在巴西和墨西哥市场的持续投资以及物流网络的优化已实现显著的规模经济效应。Mercado Pago通过扩展支付、信贷及潜在的银行服务（如在阿根廷申请银行牌照）进一步增加高利润率收入流，逐步降低对低利润率零售业务的依赖。基于这些因素，预计2025年公司运营利润率有望进一步提升至14%。

MercadoLibre通过电商与金融科技的深度协同，构建了独特的商业模式，为其估值溢价提供了坚实基础。电商平台为Mercado Pago提供了庞大的流量入口，而便捷的支付和信贷解决方案则显著提升了电商交易的转化率，形成正向循环。拉美地区较低的互联网普及率、数字支付渗透率以及加速的数字化转型趋势，为公司在金融科技领域的增长提供了巨大潜力。这种独特的业务模式，结合区域市场的结构性机遇，使MercadoLibre在竞争中占据优势地位，为其估值持续扩张提供了强有力的支撑。根据2025年每股收益（EPS）预期为51.95美元，结合50倍市盈率（PE），2025年的目标股价为2597.5美元。

来源：MercadoLibre, TradingKey

风险

尽管前景乐观，MercadoLibre在2025年可能面临多重风险。拉美地区经济的不确定性，如阿根廷的高通胀和汇率波动，可能削弱电商需求并增加信贷违约风险。竞争环境日益激烈，亚马逊、Shopee等国际巨头以及本地金融科技企业的扩张可能侵蚀市场份额。此外，Mercado Pago申请银行牌照可能面临严格的监管审查，合规成本的上升或成为隐忧。高额物流投资若未达到预期回报，可能对利润率构成压力。这些风险均可能对公司的增长轨迹和估值造成挑战。

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