（转自：瞰华东）

图源：三花控股公众号

苗野｜发自北京

全球制冷控制元器件龙头在港交所敲响上市钟声之际，迎来的却是股价跳水与投资者叹息。

6月23日9时30分，港交所交易大厅显示屏上，三花智控股票代码02050.HK首次亮起。开盘报价20.95港元，较22.53港元的发行价下挫7.23%，延续了前一日暗盘交易中3.02%的跌势。

三花智控此次港股上市本应是高光时刻，全球发售约4.14亿股H股，募集资金高达93.36亿港元。市场更是追捧如潮，公开发售获747.92倍认购，冻结资金超3400亿港元，连基石投资者也豪掷44亿港元认购超半数新股。但资本市场的“黑色幽默”在三花智控身上演绎得淋漓尽致。

首日开盘，每手投资者账面瞬间亏损158港元！天量资金追捧与开盘冰冷破发的巨大反差，折射出这家制造业巨头在全球化十字路口的艰难抉择。

截至收盘，三花智控股价回升至22.5港元，下跌0.13%，总市值约920亿港元。

“最近几天港股市场波动比较大，多因素压制下港股发行表现一般。”某券商分析认为，港股更贴近市场化定价，认购倍数高仅反映香港市场资金充裕和投机情绪，并不代表真实价值。在港股整体震荡下行的环境下，投资者对新股持谨慎态度。

747倍超额认购与7%跌幅的反差背后，也暴露了三花智控定价机制引发的尖锐矛盾。

三花智控H股发行价定为22.53港元，较当日A股25.26元人民币的价格折让高达30%。A股投资者愤怒地将此比作运营商“拉新”套路，即用超低价“背刺”老股东。

自2025年2月28日创下36.62元高点后，三花智控A股一路下跌，至6月20日收于24.95元，四个月内跌幅达32%。港股上市首日，A股股价继续承压，盘中下跌2.48%。这种折价发行进一步稀释了A股股东权益，港股打新者成了最大受益方。

三花智控是一家已上市20年的老牌A股公司，从浙江新昌制冷配件厂起步，如今是业务遍及全球的制造业巨头，在全球共有48个生产工厂。

招股书显示，按2024年收入计算，三花智控占据全球制冷空调控制元器件市场45.5%份额，同时在全球汽车热管理系统零部件市场排名第五，市占率约4.1%。其核心业务为制冷空调电器零部件和汽车零部件两大板块，2024年收入贡献分别为49.3%和40.7%。

翻看三花智控的财务报表，增收不增利的困境赫然在目。2024年公司营收达279.47亿元，同比增长13.8%，但净利润增速仅6.1%，毛利率下滑0.15个百分点至27.47%，盈利能力面临挑战。

此外，三花智控的制冷业务收入增长也受到了限制，2024年增长13.09%，低于行业平均水平。与竞争对手相比，三花智控汽车零部件业务毛利率27.64%，而银轮股份的数字能源业务毛利率达35%，营收更是同比暴增47.4%。

应收账款也暴露难题。截至2024年9月末，公司应收账款及票据余额达103亿元，占营收比例达26.2%。应收账款周转天数从2022年的79天增加到2024年前三季度的91天。这表明，公司的回款速度在减慢，资金周转压力增大。

市场人士分析认为，三花智控传统制冷业务面临全球家电市场饱和压力，竞争对手凭借成本优势已在中低端市场夺取份额，对三花智控形成夹击之势。汽车热管理领域竞争“白热化”，同时深陷新能源汽车行业价格战漩涡，这些都对估值产生了负面影响。

大客户销量“塌方”使得三花智控的营收承压。三花智控的汽车零部件业务12.6%的营收依赖第一大客户特斯拉，但随着2025年一季度特斯拉全球交付量暴跌13%，三花智控来自特斯拉的收入直接下滑22%，来自赛力斯的收入骤降47%。

关税问题如同悬在头顶的达摩克利斯之剑。中国出口美国产品关税飙升至99%，北美市场占三花智控25%的营收比重，虽然公司声称能“与客户协商分摊成本”，但市场依然对其成本转移能力产生质疑，海外工厂能否真正抵御99%的关税壁垒？

尽管三花智控面对的市场现实压力不容忽视，但券商机构相对乐观。长江证券发布研报维持“买入”评级，肯定三花智控作为全球热管理龙头的市场地位，认为“全年主业有望实现高速增长”。东吴证券给予三花智控51元目标价，对应2025年50倍PE估值，其预测2025～2027年公司归母净利润将达38.1亿元、46.2亿元和64.7亿元。

面对困局，三花智控将港股上市募资净额91.77亿港元，视为破局关键。资金分配颇具战略意味，30%用于全球研发创新；30%投入中国工厂扩建与自动化；25%扩大海外产能；5%建设数字基础设施。

如今，张道才带领三花智控又一次站上敲钟舞台，在这个新起点，考验他的不只是向市场证明三花智控在热管理领域的龙头地位，更在于穿越周期的成长韧性。

责任编辑：苗野 

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