文｜摩根商研所

一个河北人在河南开的一家正宗川渝高品质火锅，要IPO了。

近日，巴奴国际控股有限公司（下称“巴奴”）向港交所递交招股书，拟主板挂牌上市，中金公司和招银国际担任联席保荐人。

在2021年的时候，巴奴举办了一次20周年媒体交流会，当时杜中兵就直言，巴奴未来的大方向是上市。

而后的2022年，巴奴就将总部搬离河南，正式落地北京，为上市及全国性扩张做准备。出走河南三年后，巴奴终于打响了上市的第一枪。

一、品质火锅的故事

巴奴最开始是靠“模仿”海底捞起势的。

当时杜中兵曾直言，除了擦皮鞋和修指甲，其他能学的服务巴奴都学下来了。但后来巴奴发现只是学海底捞并不能做大做强，开始将“产品主义”奉为圭臬。

巴奴的口号也转变为直指海底捞的“服务不是巴奴的特色，毛肚和菌汤才是”、“服务不过度，样样都讲究”、“极致的产品主义”等。

但一直与海底捞较真儿的巴奴，与海底捞还有不小的差距。

截止2024年年底，海底捞品牌共经营1368家餐厅，而根据招股书显示，巴奴至今店铺数量为145家，仅海底捞在2021年经营调整中关闭的300家门店数量，就已远超巴奴当前的总店数。

当然店铺数量不是决定能否上市的关键。

去年底，香港的一品鸡煲火锅就在美国证券交易委员会(SEC)公开披露招股书，而该品牌招股书显示，目前公司仅7家连锁餐厅。

支撑巴奴能否顺利IPO的，还是品质火锅的故事。

巴奴这几年营收数据是其上市的底气。

2022—2024年，巴奴营收分别为14.33亿元、21.12亿元、23亿元；年内利润分别为-519万元、1.02亿元、1.23亿元。

天眼查APP数据显示，巴奴的核心投资方主要为番茄资本与微光创投。

番茄资本是餐饮赛道老面孔，茶百道、鱼你在一起、费大厨、都有其身影。微光创投则比较少见，之前的投资项目多以技术类科创项目为主。

但巴奴股权方面还是牢牢把握在创始人时手中，招股书显示，杜中兵及配偶韩女士共可行使巴奴约83.38%的投票权。

杜中兵从最初就想做一个好火锅，这也是巴奴走品质火锅的原因。

品质火锅支撑起巴奴一步走到至今，但还能让巴奴顺利的把故事讲下去吗？

招股书数据显示，2024年，在中国火锅市场中排名第三，市场份额约为0.4%。中国火锅市场，品牌太多了。

红餐大数据显示，2024年全国火锅市场规模达6,175亿元，同比增长5.6%，11月门店数达到高峰，为52万+店，并且人均消费金额从2023年的80多元下降到2024年末的70多元。

而且食材品质早已成为基础而不是特色。

比如说左庭右院这类主打鲜牛肉的火锅，自建牧场3-6小时上桌；周师兄大刀腰片的白沙腰规格精确到每一片；海底捞做鸡火锅也用的是知名清远鸡。

火锅这个品类，食材是最没有壁垒的一环，经常能看到一个食材火了以后，其他店很快就会跟进。如今哪家川渝火锅没有毛肚，哪家潮汕火锅没有牛丸？

火锅圈当下的趋势，一方面是地域性火锅崛起，比如贵州酸汤火锅、云南菌子火锅等另一方面是品类创新上的五花八门，比如茶汤火锅、KTV火锅、单人火锅、养生火锅等。

巴奴曾经大张旗鼓的声明要将白菜等品类下架，因为他们太“普通”了，但主打自由的火锅，本应没那么多“限制”。

巴奴的定位也并非普通人摸不着的价格，140的人均价，其实处在一个“中奢”的地位。

5000-6000左右收入人群，逢年过节人均100多吃上一顿，也不是什么高端的事。隔壁人均上千的洋房火锅，几个人一顿吃掉一个月工资，才会比较肉疼吧。

而且巴奴的主战场本身也在二线及以下城市。

招股书数据显示，巴奴145家店中，二线及以下城市有114家，占比78.6%。一线城市仅有31家门店。

招股书也显示，巴奴人均消费已经从2022年的147元下滑至2025年第一季度的138元。

市场需求才是真实的晴雨表。面对市场压力，主打品质的巴奴也不得不下调客单价以迎合市场。

2022—2024年，巴奴的翻台率稳定在3.1上下，但2025Q1却明显提升，达到了3.7。

这背后可能与去年下半年逐步开展的24小时营业有关。2024年7月12日，大河报报道巴奴正式开启“24小时营业”模式。

火锅店24小时营业并非稀奇之举，海底捞早在2017年就已全面推广，小龙坎、大斌家串串火锅等品牌也早已加入。在当下激烈的火锅品类竞争环境下，巴奴选择跟进24小时营业模式，这本身也反映出其所感受到的市场压力。

今年港交所大门也确实拥挤。数据显示2025年一季度，港股餐饮板块融资额就超过80亿港元，同比增长120%。

截止2025年5月27日收盘，港股IPO排队企业总共157家。其中，主板IPO排队企业数量达152家。按审核进度汇总，拟IPO企业中97%的企业等待聆讯。

巴奴的港股IPO之旅，任重而道远。

二、勿忘来时的路

《礼记·中庸》有言：“凡事豫则立，不豫则废。”这句话意思是，做任何事情，事先谋虑准备就会成功，否则就要失败。

“豫”通“预”，强调预见和准备的重要性。有趣的是，巴奴的发展轨迹恰好印证了这一点：它正是在对河南市场的深耕细作中，才得以在海底捞的强势包围下脱颖而出。

河南餐饮市场其实有些“反直觉”，很多人第一印象是量大管饱，但除了这些基本需求外，河南人对品质是有一定追求的。

比方说提起河南菜，可能广为人知的只有黄河大鲤鱼，但细究之下，豫东扒菜、豫西水席、豫南锅菜、豫北面点等各具特色，而其烹饪技法更是丰富多样，扒、烧、炸、熘、爆、炒、炝等50余种技法运用娴熟。

对于很多河南人而言，吃食呈现上不需那般花哨，但背后对菜品的专注度、打磨却一点都不许少，这份将精致之处放在幕后的内敛与含蓄，正是中原地区“中庸”之风的体现。

当河南消费者发现你用好东西真心“招待”他们时，会更亲切地予以厚重的支持。

就像胖东来在河南地区出彩，也是品牌与消费者的互相成就，胖东来产品也并非以低价而闻名，它也是在保持品质下，在质价比高的同时服务无微不至。

也正是河南市场的特点，让巴奴靠品质拿下了地利与人和，河南市场平均消费水平是不太高，但架不住人多啊，巴奴本身也是一个城市仅几家，偶尔吃上一次也能支撑起巴奴的市场。

所以尽管晚了海底捞整整7年时间进军郑州，但还是能在郑州火锅市场拿下一席之地。

杜中兵当年说巴奴面对海底捞“就像一只牛面对一头巨象”，但不知道他有没有想过，在豫地这片土地上，在这片以象为名的土地上，巴奴才是那头象。

巴奴将总部搬离河南，确实步入了扩张的快车道，这也是其如今能叩响港股大门的基础。

但接踵而至的“富硒土豆”检查不合格，旗下公司“羊肉卷”掺假，老板“火锅不是给底层人民吃的”言论，也让巴奴一度置身负面的舆论场之中。

除此之外，高速扩张的巴奴在人才培养上也出现了一些困难。

2021年7月份，一则“程序员改行当火锅店服务员”的消息登上热搜，一位郑州大学计算机系毕业生，去做了巴奴的服务员，并一路做到门店值班经理。

当时面对新京报记者采访，巴奴方表示“一个好火锅，一所好学校”是巴奴的创业初心。

巴奴表示在人才战略方面，未来一年的目标是一线员工大学生占比达到50%，未来5年计划至少招聘培养大学生员工15000人。

在巴奴将总部搬离河南后的2022年和2023年，巴奴在河南进行了两次人才发展交流会，58同城以及河南农业大学、河南牧业经济学院等河南高校均有参与。

巴奴在会上也表达了与学校深入合作、联合培养人才的愿望。

但根据招股书数据显示，2023年巴奴正式员工数量为1604人，而截止到2025年Q1，正式员工仅增加了100多人，为1789人。

反而兼职员工从2023年的1111人上涨到2025年的3168人。

要知道巴奴店铺数量是从2023年的111家上涨到2024年的144家，也就意味着在高速开店的过程中，巴奴人才方面更多依赖于兼职工，正式员工近两年仅增加了100多人。

按此推算，想要实现2021年定下的5年计划，巴奴在未来1年里还需招聘和培养远超当前规模的员工。从河南高校来的大学生首先要考虑的可能也是兼职到正式员工的晋升之路。

倒不是说兼职一定不如正式员工，但对于一家主打品质的中高端定位火锅品牌，服务上太依赖于兼职员工，是有隐患的。

而且兼职工多了总容易让人有些顾忌，出点问题让临时工背锅的事，不少见，也不愿见。

杜中兵之前“爹味儿”说教的翻车，除剪辑原因外，可能跟巴奴形象有些关系。

因为“巴奴”名称来源于纤夫文化，是很典型的劳动人民文化，但以此文化衍生的巴奴火锅，却成为“火锅不是给底层人民吃的”产品，多少有些讽刺了。