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（转自：汇丰前海证券）

汇丰前海证券研究部总经理兼中国区股票策略研究主管孙瑜对2025年下半年进行了展望，认为潜在的人民币升值、充裕的流动性、盈利提升的前景和政策支持有望带来催化。

孙瑜

证券研究部总经理

兼中国区股票策略研究主管

谢鹏

陈萌

李嘉悦

2025年上半年回顾：

我们对此前判断的复盘

我们发现，2025年上半年市场始终呈现一定韧性，AI、创新药和新消费等细分板块表现良好。同时，我们注意到经济增长继续面临阻力，且自4月起有所加剧：

• 4月以来市场对关税的担忧及相关不确定性给出口商带来压力；

• 固定资产投资增速自4月起开始放缓；

• 3月末以来房产销售疲软； 

• 物价下行压力仍存（资料来源：万得）。 

回顾我们此前的年度展望，我们当时在以下方面做出了正确判断：

• 关税的影响（市场可能高估了关税的影响）；

• 财政刺激的力度（力度可能较大，但或难以超过市场较高的预期）；

• 来自国内消费方面财政支持以及房地产市场企稳所产生的催化。

不过，我们当时低估了产能过剩问题的顽固性，并高估了美元的强势程度。 

2025年下半年展望：希望可期

展望 2025 年下半年，我们认为可能暂无灵丹妙药。整体经济增长或继续面临压力，后续出台的政策可能是结构性的，而非“火箭筒式刺激”。不过，我们认为仍有望从以下几个方面看到转机：

潜在的人民币升值

年初以来，人民币兑美元升值约2%。我们认为人民币走强或将在盈利方面和估值/情绪方面对A股市场产生影响。 

 充裕的流动性

我们认为2025年流动性有望维持充裕，主要基于：

• 公募基金发行规模恢复；

• 保险资金股票配置比例比例或将随着监管下调股票投资风险因子而进一步提升；

• 未来人民币有望升值，利好外资流入；及

• 类平准基金有望发挥资本市场“稳定器”作用。

新发行公募基金规模持续恢复，

年初至今同比增长101%

注：数据更新至2025年6月20日。

资料来源：万得、汇丰前海证券 

强劲的人民币升值有望吸引外资回流

注：数据仅基于样本，更新至2025年6月20日。

资料来源：晨星、汇丰前海证券 

改善的盈利

得益于低基数、AI普及和原材料提价等类似原因，2025年第一季度A股盈利同比增速转正。展望2025年下半年，我们预计A股盈利有望改善，主要基于：

• 中国政策制定者或将出台更多政策和结构性改革措施以刺激国内消费；

• 房地产市场有望迎来结构性复苏；及

• 近期中美贸易谈判取得进展有望缓解上市公司海外收入压力。

政策支持

尽管我们认为出台大规模刺激政策的可能性不大，但中央政府或将提供政策支持以解决结构性问题。此外，“十五五”规划有望于2025年下半年或2026年上半年公布。我们认为2025年下半年政策支持可能包括出台货币政策、提升社会福利和社会保障、提高生育率和促进消费等。 

披露附录

以下主要负责撰写本文的分析师声明，本文中表达的观点及预测均准确地反映了他们的个人观点，他们过去、现在或将来的薪酬均与本文中的具体建议或观点没有直接或间接关系：孙瑜（登记编码：S1700517110003）、谢鹏（登记编码：S1700523100002）、陈萌（登记编码：S1700524120001）、李嘉悦（登记编码：S1700525040002） 

本文由汇丰前海证券有限责任公司（“汇丰前海”）的研究部发布。

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