智通财经APP获悉，英国债券市场的格局正在发生变化，这使得英国国债成为了政府在当前最需要保持稳定局势时的一个薄弱环节。仅在本周，英国央行和财政监管机构就都发出警告，称需求结构的这种变化存在潜在风险，可能会导致债券价格出现更大幅度的波动，甚至出现抛售潮。这条信息十分明确：曾经由稳健的买家(如养老基金和英国央行)主导的市场，如今却极易受到那些变化无常的参与者(如对冲基金和外国投资者)的影响，从而变得极为脆弱。

对于英国首相基尔·斯塔默和财政大臣雷切尔·里夫斯而言，问题在于这一转变发生之时，他们却将政府的经济政策与英国国债收益率的走势直接挂钩了，而且他们已经将政策推行得接近自身设定的财政规则的限制范围。

这使得他们的整个计划完全取决于变幻莫测的市场，并且更加注重财政政策的任何变动。多次反复无常的举措并未起到积极作用，但这些变化迅速引发的投资者情绪波动之所以严重，原因在于投资者群体本身发生了根本性的变化。

Artemis Investment Management基金经理Liam O’Donnell表示：“英国正面临全球范围内结构性供需关系的最大转变。如果我回顾过去 10 到 15 年里英国国债的最大买家，其中两家如今已不再参与市场交易。”

在 2022 年导致利兹·特拉斯政府垮台的那次英国国债大幅下跌之后的几年里，这些证券很容易受到任何财政过度支出迹象的影响。最近的一个例子就在上周，有关新任财政大臣的传言引发了收益率的大幅上升。

但即便问题并非源自英国自身，英国市场也会受到沉重打击，这表明存在一个更深层次的问题。

数十年来，英国一直能够依靠那些有着近乎无限需求的固定收益养老金基金的购买行为来满足其债务的偿还需求，这些基金希望通过投资长期国债来匹配自身的债务规模。然而，与此同时，这些购买行为却在逐渐减少，而与此同时，英国央行(通过其量化宽松计划积累了近 1 万亿英镑(约合 1.4 万亿美元)的国债)却一直在减持其持有的国债，从而增加了债券的供应量，因为政府也在寻求更多的借款。

庞大的供应量加上两大买家的撤离意味着其他人需要填补空缺。拥有全球投资策略的基金正在介入，但近年来由于英国市场因脱欧到特拉斯的国债危机而出现暴跌，这些基金的购买意愿更多地取决于价格。O’Donnell表示：“英国需要吸引外国投资，但鉴于当前的政治局势如此混乱，我认为这种依赖是不可靠的。”

虽然这些情况并非英国所独有，但在许多方面，英国在全球债券市场结构的变革中处于领先地位。由于政府自行设定的财政规则，英国目前处境尤为艰难。里夫斯在 3 月份的财政报告中仅留出了 100 亿英镑的缓冲资金以应对这些预算红线。此后，由于削减开支的政策出现逆转、经济增长缓慢、税收收入减少以及更高的支出需求，英国财政目前处于赤字状态，赤字规模可能高达数十亿英镑。

这使得英国国债收益率的变动(这一指标是财政规则的重要考量因素，因为它反映了政府的借贷成本)变得极为重要。尤其是在较长期限的债券中，其收益率依然居高不下，这种不稳定的财政计算已经导致政府多次出现令人尴尬的政策逆转。

彭博宏观策略师Ven Ram表示：“英国面临着税收收入下降而支出未相应减少的困境，与此同时，经济增长也低于疫情前的水平。这将导致债务相对于GDP的占比上升。此外，现已取消的 50 亿英镑的福利支出削减举措也增加了财政压力，投资者理应要求更高的实际风险溢价和通胀风险溢价，以持有更长期限的国债。”

令政策制定者担忧的是，国债收益率似乎容易出现突然大幅上涨的情况。在秋季，一次迅速的大幅上涨使里夫斯的首份预算计划失去了公众的关注。随后在 1 月份，30 年期借款成本达到了自 1998 年以来的最高水平，这给政府带来了更多不受欢迎的负面报道，并为 3 月份的财政紧缩政策埋下了伏笔。4 月份唐纳德·特朗普发布关税声明所引发的市场动荡也对国债造成了沉重打击，进一步推高了收益率。

Marlborough Investment Management基金经理James Athey说：“流动性不足以及持仓结构失衡意味着，价格波动的幅度远远超过了消息面所应有的影响程度。根本原因在于英国国债的供应量巨大，而且政府的‘财政计算方式很糟糕’。”

英国财政监督机构——预算责任办公室周二警告称，由于养老金需求下降，政府正愈发易受外国投资者的影响。该机构的一个模型显示，这种变化可能会使政府债务的利率上升 0.8 个百分点。

一些投资者还指出，对冲基金策略的兴起导致了市场波动性的增加。在 2025 年前五个月，他们在 Tradeweb 平台上英国国债交易中的活跃度占总交易量的 59%。这一比例高于欧洲和美国的同行水平，且较 2020 年的 44%有所上升。

英国央行周三也表达了类似担忧，警告称迅速平仓其交易将对金融稳定构成威胁。英国央行行长贝利指出，上周的举措是“当前市场波动性更大”的最新例证。