文章来源：用益研究

　　2024年12月11日，北京颁布《关于做好不动产信托财产登记工作的通知（试行）》；2025年5月28日，上海颁布《关于开展不动产信托登记试点的通知》。两者均明确，不动产信托指委托人将不动产财产权利交由受托人，由其依委托人意愿管理运用。京沪两地试点，明确了不动产纳入信托的财产权属，保障了财产独立性，推动信托行业转型，助力民生福祉改善。

　　京沪两地的不动产信托登记试点主要解决了两大棘手问题：一是解决不动产进入信托的权属问题。我国非现金类财产登记分散，仅在中国信托登记有限公司登记难以证明信托资产独立性，存在与善意第三人担保物权优先受偿权冲突风险。通过在权属部门同步标注信托财产，保障资产独立性，实现风险隔离。二是优化信托财产交易流程。传统不动产信托要求委托人先以现金入信托再购房产。不动产信托可直接通过登记过户完成产权转移，显著降低信托设立的难度。

　　一、不动产信托试点成效与局限

　　不动产信托登记实行后，一是推动“以房养老”新模式，上海信托和爱建信托将委托人的房屋产权提前置入信托，保留居住权，待入住养老院时，信托公司出租房屋，以租金支付养老费用，委托人去世后，房产收益可定向传承或用于慈善。二是保障居民财产传承，外贸信托设立不动产信托服务多子女家庭，确保财产按委托人意愿分配，避免遗产纠纷。三是实现子女照护等特殊需要，国投泰康信托为孤独症子女家庭设立信托，保障子女居住权，并通过信托监察人监督，防止监护人侵占财产。

　　从目前京沪两地业务实践来看，不动产信托“首单”之后再无新单，主要是现行不动产信托具有两大局限：一是居民需求高度个性化带来规模不经济问题。几个“首单”委托人均为自然人，产权分散，涉及养老服务、特殊照护、房产传承、收益灵活分配等多样需求，且一些委托人采用“不动产+现金”方式。这导致产品设计难以标准化，信托公司难以集中运营管理方式提升效率。二是“视同交易”的课税原则导致信托架构产生双重税费。京沪两地不动产信托设立与分配阶段的课税标准根据财产所有者的情况进行征收。在设立阶段，委托人为自然人且“满二”“满五唯一”情况下各类税费较房产的继承与近亲属赠予20%以上，较基础设施领域不动产投资信托基金（以下简称公募REITs）高出3%以上；委托人为法人税率高出更多。在分配阶段，不动产信托仍要按照9%以上的差额缴纳增值税，税负成本高于公募REITs的3%增值税率，契税、印花税等税率也高于公募REITs（见下表）。高昂税费致使各地面临“首单之后再无新单”的尴尬局面，也导致不动产信托在供给端的使用率远低于现行公募REITs架构，原本最应成为REITs受托人的信托公司却从未发行或管理过一单REITs。

　　二、公募REITs与不动产信托的联系与区别

　　我国的公募REITs与不动产信托的结构相近、功能相似，均为原始权益人（委托人）将不动产装入SPV，通过专业受托人运营，将财产收益分配给特定人群。而两者区别在于：多数公募REITs通过原始权益人成立项目公司，以股权形式转让不动产、投资者支付对价的形式实现了资产的出表；而不动产信托则是以不动产直接转让并进行财产登记的形式实现该功能，不一定发生资金交易。

　　公募REITs的快速发展，离不开税收政策优惠的支持。2022年1月29日，财政部、税务总局发布《关于基础设施领域不动产投资信托基金税收政策的公告》，对公募REITS设立前、设立阶段交易或股权收购暂不确认企业所得税，允许递延纳税，在分配环节允许其按照资管产品税率征税，以支持其发展。自2021年第一批公募REITs发行以来，我国已累计发行66个公募REITs项目，累计发行规模近1800亿元，总市值超2000亿元，完成了大量基础设施的盘活，也丰富了市场投资种类。

　　三、REITs的国际经验

　　在世界各国，REITs是一种常见的不动产财产制度安排。全球REITs市场约2.5万亿美元，其中美国占60%，其次为日本（约12%）、欧洲（约10%）、澳大利亚（约6%）。目前美国REITs持有商业地产占全国不动产资产的比例约20-25%，覆盖办公、零售、住宅、工业等领域。日本2001年引入REITs制度，成立J-REITs实现商业地产证券化的比例约为15%-20%，以办公楼、住宅、零售、物流等为主。

　　从法律架构来看，国际REITs存在公司型和信托型两种形式。公司型结构中，原始权益人将不动产直接转移至REITs名下，股东通过持有股份参与。信托型结构中，原始权益人将项目公司股权转入REITs，由资产管理公司对不动产进行经营管理。

　　从募集对象来看，各国存在公募REITs与私募REITs并行的特征。美国、日本的私募REITs规模占比均在40%以上，典型代表如黑石房地产收入信托（BREIT）、喜达屋资本私募REITs。养老、基金、保险等机构投资者投资持有，收益率显著高于公募。

　　从税收政策来看，REITs在设立阶段（即资产注入阶段）进行征税，设立后REITs层面不再重复征收。在REITs成立阶段，美国原始权益人转让不动产时（递延）缴纳资本利得税（税率21%）、州转让税（0.1%-2%不等）和印花税（部分州征收）；而日本原始权益人转让资产时则要缴纳资本利得税（税率23.2%）、不动产取得税（税率4%，股权转让免征）和印花税（股权转让合同0.3%，不动产转让合同税率1.5%）。在REITs运营分配阶段，分红比例达到一定要求（美国、日本均要求达到90%以上）后免征所得税，仅在投资者层面按照股息收入征税。

　　将中国不动产信托、公募REITs与美国REITs、日本J-REITs对比可以发现，四者税负成本从高到低依次为：中国不动产信托、日本J-REITs、美国REITs和公募REITs。“双重课税”带来的高税负成了我国不动产信托发展的“拦路虎”，亟须通过制度解决激活信托与不动产的生命力。

　　四、不动产信托的应用场景与市场潜力

　　根据2025年住建部普查，全国现存空置房屋数量高达9780万套，按照每平方米1万元价格估算，价值近10万亿，按照七普户均2.6人计算，可用于2.54亿人口居住。2025年政府工作报告强调“盘活存量用地和商办用房，推进收购存量商品房，在收购主体、价格和用途方面给予城市政府更大自主权”，同时将“收购存量商品房”作为年内发行的4.4万亿地方政府专项债的四大重点方向之一。市场预测2025年政府下场买房资金规模将达到6000-10000亿元。然而目前多地收储呈现“政策先行、落地审慎”的特点，主要由于收储后的退出路径、运营机制等尚不明确。

　　2021年，国家发改委《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》首次将保障性租赁住房纳入基础设施公募REITs试点范围。目前仅发行华夏北京保障房、中金厦门安居等8只REITs，总规模约250亿元。主要是由于其发行要求严格，如产权归属清晰且不得为政府/国企、产权可进行市场化交易、租金必须覆盖成本、出租率需达到75%以上等要求，市场上可进行公募REITs化的项目较为稀缺。

　　若我国参照公募REITs，对不动产信托给予同等税收优惠将释放巨大政策红利。一是为地方政府收储存量商品房提供退出路径。地方政府可将收储商品作为保租房、人才公寓等保障房，供城市工作者使用，并将保障房委托给信托公司，发行不动产信托，以未来租金收益或资产增值作为收益来源，提前回收收储资金。二是促进房地产行业转型提升运营质效。当前我国房地产行业普遍重销售、轻运营、高周转，一旦销售去化速度下降易引发债务问题，不动产信托为房地产开发开辟了资金回笼的新方式，开发商将更注重通过提升物业运营品质增厚租金回报。三是有利于构建多层次不动产信托投资基金市场体系，不动产信托可作为公募REITs的有益补充，将暂时无法通过REITs发行的沉淀资产转化为流动资本激活我国10万亿级存量房市场和2.5亿劳动者参与城市经济。

　　五、政策建议

　　一是构建“不动产信托+REITs”并行运作体系。允许受托人在成立不动产信托后，面向合格投资者发行，并以租金、出售收入作为信托收益向投资人分配。建立不动产信托与公募REITs的衔接机制，针对保障性租赁住房类信托产品，适当放宽现行REITs产权归属、出租率等硬性指标要求，允许优质信托产品在运营满3-5年后转为公募REITs。

　　二是优化不动产信托税收政策体系。参照公募REITs的税收制度，建立不动产信托设立阶段递延纳税机制，信托层面免征相关税费，分配环节增值税率至3%左右；实施差异化税率，对保障性住房相关信托实施额外税收减免，切实减轻市场主体的税负压力。

　　三是完善不动产信托配套基础设施。各地加快推进不动产信托登记试点，建立全国性信托财产登记平台，打通整合自然资源部不动产登记系统与中信登系统实现信托财产“一次登记、多部门联动标注”的电子化流程。建立全国性不动产信托交易平台，通过搭建专业估值体系、引入做市商制度、培育机构投资者群体等方式，提升不动产信托流动性。

　　四是创新不动产信托产品供给模式。针对政府收储房源，试点“政府引导基金+信托”模式，设立不动产信托专项引导基金，对此类不动产信托给予5%-10%劣后资金支持；开发“组合式不动产信托”并实施分层管理，基础层由保障性住房提供稳定租金收益（AAA评级），增值层由其配套商业增厚资产收益权（AA+评级），并允许机构投资者认购高风险高收益层级提升收益。

　　结语：不动产信托作为重要的金融创新工具，在盘活存量资产、服务民生需求方面具有独特优势。当前，应着力解决制约其发展的制度瓶颈，特别是税收负担过重问题。通过借鉴国际经验，完善政策体系，不动产信托有望与公募REITs共同构建多层次的不动产金融市场，为经济高质量发展注入新动能。

　　作者：徐一宁（陕西省国际信托股份有限公司）

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责任编辑：朱赫楠