（来源：研报虎）
事件：
公司发布2025年中报，25H1实现营业收入107.37亿元，同比增长36.4%；实现归母净利润23.75亿元，同比增长37.2%；扣非归母净利润22.70亿元，同比增长33.02%。25Q2实现营业收入58.89亿元，同比增长34.1%；实现归母净利润13.95亿元，同比增长30.8%；扣非归母净利润13.12亿元，同比增长21.2%。公司拟进行中期分红，每10股派发现金红利25元(含税)。
点评：
能量饮料基本盘稳固，第二增长引擎——东鹏“补水啦”持续高增。公司通过高性价比定位，持续扩大市场基本盘。1)分产品：25H1能量饮料实现收入83.6亿元，同比+21.9%，营收占比77.9%，同比-9.3pcts，能量饮料营收增长主要系500ml金瓶推动；电解质饮料实现收入14.9亿元，同比+213.7%，收入占比由24H1的6.1%大幅提升至25H1的13.9%。电解质饮料营收保持高增主要系通过推出1L大包装等产品，以极致性价比切入市场，并借助强大的渠道网络快速铺开。公司已将“补水啦”定位从运动场景拓展至所有“汗点”场景，产品定位从“专业补给”向“日常健康刚需”转化，进一步打开了成长天花板；其他饮料实现收入8.8亿元，同比+66.2%，营收占比8.2%，同比+1.5pcts。茶饮方面，公司契合当下“量大实惠”的消费心理，在无糖茶领域推出750ml大包装“上茶”系列，在低糖茶领域推出1L“果之茶”系列，辅以“1元乐享”活动促进动销；咖啡及其他品类方面，公司的即饮咖啡品牌“东鹏大咖”签约韩红提升品牌形象，“海岛椰”等产品持续布局餐饮渠道，并以“海岛椰”礼品装发展礼品市场，进一步丰富了公司的产品矩阵和消费场景。2)分销售模式：25H1经销/重客/线上分别实现营收93.5/10.9/2.9亿元，分别同比+35.1%/+47.0%/+53.8%；经销/重客/线上的营收占比分别为87.1%/10.2%/2.7%，分别同比-0.9/+0.7/+0.3pcts，重客渠道表现亮眼。3)分地区：广东/华东/华中/广西/西南/华北分别实现营收25.5/15.4/13.8/7.4/12.8/17.1亿元，分别同比+20.6%/+32.6%/+28.9%/+31.6%/+39.8%/+73.0%；营收占比分别为23.7%/14.3%/12.8%/6.9%/12.0%/15.9%，分别同比-3.1/-0.4/-0.8/-0.3/+0.3/+3.4pcts。大本营广东省表现稳健，公司全国化战略效果明显，华北区域表现突出，收入同比增长73.03%，增速远超其他区域。25H1合同负债为36.7亿元，同比+46.6%，发展后劲充足。
25Q2，分产品：能量饮料/电解质饮料/其他饮料分别实现营收44.6/9.2/5.0亿元，分别同比+18.8%/+190.0%/+61.8%。分销售模式：经销/重客/线上的营收分别达到50.7/6.3/1.9亿元，分别同比+33.5%/+37.4%/+53.6%。分区域：广东/华东/华中/广西/西南/华北分别实现营收14.2/8.8/6.9/3.6/6.6/9.6亿元，分别同比+19.9%/+34.0%/+29.3%/+31.2%/+23.8%/+74.1%。
精益管理+原材料成本下行推升毛利率，销售费用率同比提升。25H1公司的毛利率为45.1%，同比+0.5pcts，主要由于精益管理与PET成本下降，其中能量饮料和电解质饮料的毛利率分别同比+3.21/2.51pcts。费用端看，25H1公司期间费用率为17.8%，同比+0.7pcts。其中，销售费用率为15.7%，同比+0.1pcts，主要系：1)公司销售人员人数增加，职工薪酬支出同比涨幅达到26.1%；2)加大冰柜投入，渠道推广费支出同比涨幅达到61.2%；3)加大宣传投入，广告宣传费支出同比涨幅达到34.30%。25H1，公司的管理费用率2.4%，同比持平。综合来看，25H1公司实现归母净利率约22.1%，同比+0.1pcts。
25Q2，公司的毛利率为45.7%，同比-0.3pcts。期间费用率为16.7%，同比+1.2pcts。其中，销售费用率/管理费用率分别为14.8%/2.3%，分别同比+0.5/+0.3pcts。全国立体化渠道网络扎实推进，“双引擎+多品类”产品矩阵持续完善。渠道端，公司已构建起覆盖全国、深度下沉的立体化渠道网络，截至25年Q2末，公司已拥有3279家经销商，较25Q1净增35家，覆盖超420万家有效活跃终端网点，累计触达不重复终端消费者超2.5亿。其中，西南地区经销商数量净增最多，达11家，广东/广西/华中/华东/华北的经销商净-2/-2/-7/-5/持平。未来公司将进一步加大渠道下沉力度，加强对北方市场的覆盖，单点卖力有望持续提升。
同时，探索新兴渠道增量，并针对不同渠道特性，推出适配产品，例如“补水啦”380ml新品凭借便携特性覆盖学校、家庭、会议及聚餐等多类场景；针对零食量贩等特定渠道开发900ml补水啦。产品端，公司已构建起“双引擎+多品类”的多元化产品矩阵，逐渐向综合性饮料集团发展。公司一方面通过推广大包装产品，顺应性价比消费趋势，另一方面探索罐装与小容量产品的细分市场，持续丰富产品规格，覆盖多个消费场景。
盈利预测、估值与评级：公司全国化扩张节奏稳健，我们看好公司未来发展前景，上调公司25-27年营收与归母净利润预测，预计公司25-27年归母净利润预测分别为45.53/58.01/70.00亿元(较前次预测分别调升1.6%、2.1%、2.4%)，对应25-27年EPS分别为8.76/11.16/13.46元，当前股价对应25-27年PE分别为33x/26x/22x。维持“买入”评级。
风险提示：全国化进程不及预期的风险；新品推广不及预期风险；行业竞争加剧的风险。