本报告由 Tiger Research 撰写，分析了 BTCFi 论点，并通过考察资本效率改进、机构采用驱动因素以及技术基础设施发展，审视了为什么比特币上的去中心化金融正成为一种不可避免的趋势。

要点总结

• 比特币的资金基础庞大但并未充分利用，BTCFi 将改变这一现状：目前有超过 1400 万枚 BTC 处于闲置状态，比特币缺乏以太坊 DeFi 生态中的资本效率。BTCFi 通过将 BTC 转化为生息资产，释放流动性，使其能够用于借贷、质押、保险以及其他建立在比特币安全性基础上的去中心化金融应用。

• 机构对 BTC 原生收益的需求正在增长，而基础设施已准备就绪：从合规托管解决方案到现实世界收益协议，BTCFi 的生态现已涵盖 ETF、许可借贷、保险模型以及符合机构标准的质押协议。

• 技术突破和 Layer-2 创新使 BTCFi 具备可扩展性和可编程性。

  Taproot 等升级和新兴的 Layer-2 平台如今已支持比特币上的智能合约、代币发行以及可组合的 DeFi 应用。

1. 资本流动性瓶颈：BTCFi 存在的意义

如今比特币已经是一个超过 1 万亿美元的资产基础，但这些资产大多处于闲置状态。分析师估计，BTC 市值的 99% 是“闲置”的，换句话说几乎所有比特币都被存储在钱包或冷钱包中，未产生任何链上收益。链上数据也证实了这一点：超过 1400 万枚 BTC 长期未被动用。

这与以太坊形成鲜明对比，以太坊上有大量 ETH 被积极部署于 DeFi 和质押中。例如以太坊上的流动性质押协议已锁定超过 1437 万枚 ETH（约 560 亿美元），将 ETH 转化为生息资产，并推动了一个充满活力的链上经济。

以太坊的 DeFi“夏季”展示了通过质押奖励、借贷利息、流动性提供等方式实现的资本效率如何为智能合约平台释放巨大价值。相比之下，比特币在这方面一直未被充分利用；其庞大的流动性收益为 0%，且无法在基础层上进一步组合成金融产品。

BTCFi（比特币 DeFi）的目标是释放这些沉睡的资本。正如 CoinGecko 的入门指南所述，比特币 DeFi“将比特币从被动资产转变为生产性资产”，使持有者能够通过 BTC 赚取收益，或将其用于 DeFi 应用。

本质上 BTCFi 的目标是为比特币实现 DeFi 为以太坊带来的变革：将静态资产转化为收益来源，并成为进一步创新的基石。

2. 机构对收益的需求正在增长

机构需求可能是推动 BTCFi 增长的最强催化剂，而这一趋势已经显现。2023 年底至 2024 年，多家大型资产管理公司申请并获批推出现货比特币 ETF，最终将 BTC 引入主流投资组合。

机构已将比特币视为战略性储备资产，但它们也对收益敏感。在传统金融中，资本永远不会闲置，债券支付利息，股票支付股息，甚至现金也会存入货币市场基金。而比特币，直到最近，仍未产生任何收益。

BTCFi 正在改变这一点。机构现在提出了一个合乎逻辑的问题：我们能用持有的 BTC 做什么？越来越多机构开始探索借贷、质押或将比特币作为抵押品的方式，以解锁收益，这与传统金融模式类似。

随着这些选项的出现，机构对 BTCFi 的兴趣正在激增。BTC 的年化回报率 3%-5% 可能看起来不高，但在管理数十亿美元资金时，这种增量收益极具价值。

随着 BTCFi 的成熟，BTC 持有者现在可以通过去中心化协议获得 10%-20% 的年化收益，这使得这一机会更具吸引力。如果 BTC 能够在保留价格上涨潜力的同时提供稳定且低风险的回报，它将不仅是储备资产，更是 DeFi 的货币锚点。

随着更多机构和个人将 BTC 作为长期储备资产，对闲置资产赚取收益的需求变得愈发清晰。收益生成正从一种小众策略演变为资产管理的基础组成部分。

正如美国国债支撑传统资本市场一样，比特币可能成为加密金融中收益的底层资产，为从借贷利率到 DeFi 协议估值的所有领域设定基准。

3. 基础设施已就位

BTCFi 生态系统正在迅速行动，推出专为机构采用设计的新产品和框架：

3.1 合规托管与流动性封装

富达数字资产（Fidelity Digital Assets）、Coinbase 托管（Coinbase Custody）和 BitGo 等公司现已支持在严格托管合规下参与 DeFi。新兴解决方案如流动性托管代币（LCTs）例如 BounceBit 的 BBTC 使机构能够在合规托管下持有 BTC，同时将其部署在链上以赚取收益。机构在保持监管合规的同时，也能享受 DeFi 的收益潜力。

3.2 ETF 与收益整合产品

在欧洲生息比特币 ETP 已经上线。Valour 的 BTCD ETP 将 BTC 质押到比特币 Layer-2 中，截至 2024 年底的年化收益率约为 5.6%。与此同时机构开始探索 BTC 挂钩的结构化票据、双收益产品以及基差交易策略，将传统金融工具与加密原生收益引擎相结合。

例如 BounceBit Prime 将代币化的美国国债与 BTC 收益策略结合在一个产品中，提供传统投资者（如家族办公室和对冲基金）熟悉的双重回报，这是为华尔街设计的比特币收益产品。

另一个例子是 SatLayer，它推出了一种由生息 BTC 支持的去中心化保险工具。SatLayer 常被称为“比特币版的伯克希尔·哈撒韦”，允许任何 BTC 持有者将其资产重新质押到链上保险池中，并赚取保费收入的一部分。SatLayer 正在与加密原生和传统承保机构（如 Nexus Mutual 和 Relm）合作，构建一类新的去中心化 BTC 保险产品。

3.3 协议成熟度与机构信任

BTCFi 协议如 Babylon 和 Lombard 的总锁仓价值（TVL）已突破数十亿美元，通过了安全审计，并正在推进 SOC2 合规。许多协议还聘请华尔街资深人士担任顾问，并通过设计优先考虑风险管理。这些举措为全球大型资本配置者建立了可信度。

所有这些都指向一个未来：BTC 收益将成为机构投资组合的基石，就像美国国债在传统市场中一样。这一转变还将产生连锁效应：机构资金流入 BTCFi 不仅使比特币持有者受益，还增强了跨链流动性，推动了更多 DeFi 标准，并为整个加密经济提供了一个可信赖、生产性的资本基础层。

简而言之，BTCFi 为机构提供了两全其美的选择：比特币作为优质资产的可靠性，以及赚取收益的机会。

4. 为什么是现在？推动 BTCFi 爆发的技术栈

BTCFi 不再只是一个理论概念——它正在成为现实，这得益于三个方面的突破：比特币生态系统的技术升级、基础设施完善带来的市场需求增长，以及监管清晰化推动的机构兴趣。

4.1 从 Taproot 到 BitVM

比特币协议和生态系统的最新升级为更复杂的金融应用奠定了基础。例如，2021 年的 Taproot 升级提高了比特币的隐私性、可扩展性和可编程性，甚至通过提升效率“鼓励了比特币上智能合约的使用”。Taproot 还支持了 Taro（现为 Taproot Assets）等新协议，用于在比特币账本上发行代币和稳定币。

同样 BitVM（一种拟议的比特币“虚拟机”）等概念有望在比特币上实现类似以太坊的智能合约，其测试网计划于 2025 年推出。同样重要的是，一批比特币原生的 Layer-2 网络和侧链已经出现。

例如 Stacks、Rootstock（RSK）、Merlin Chain 和新的 BOB Rollup 等平台正在为比特币生态引入智能合约。

Stacks 通过比特币算力支持智能合约，通过 sBTC 实现跨链代币化，并通过传输证明（PoX）质押实现原生 BTC 收益，使比特币对开发者和机构而言更具可编程性和生产性。

BOB（Build on Bitcoin）是一种与 EVM 兼容的 Layer-2，使用比特币作为其最终性锚点。它甚至计划利用 BitVM 实现基于比特币安全性的图灵完备合约。

与此同时，Babylon 协议引入了比特币质押以保护其他链，并已吸引了数万枚 BTC。截至 2024 年底，Babylon 质押了超过 5.7 万枚 BTC（约 60 亿美元），使其成为 TVL 排名靠前的 DeFi 协议之一。Merlin 作为曾经比特币 Layer-2 中 TVL 最高的平台，在推出后 50 天内 TVL 达到约 39 亿美元，极大地扩展了 BTCFi 的版图。

这些升级和新层的结合解决了许多早期障碍，比特币现在可以以模块化方式支持代币、智能合约和跨链交互。

4.2 从 Ordinals 到 BRC-20

过去两年市场对比特币更具表现力的用途需求明显增长。一个典型的例子是 2023 年 Ordinals 和 BRC-20 代币的爆发。用户开始在聪（sats）上刻录资产和 NFT，推动了链上活动的激增。

截至 2023 年底，已创建超过 5280 万笔 Ordinals 铭文，到 2024 年底增长至约 6970 万笔。与此同时，矿工收取了数亿美元的费用，截至 2024 年第三季度，费用超过 6900 枚 BTC（约 4.05 亿美元）。

这一热潮证明，户愿意利用比特币区块空间做更多事情，而不仅仅是简单的持有或支付，场对比特币 NFT、代币以及 DeFi 应用的需求已经显现。

Ordinals 协议的出现从根本上使比特币能够承载这些新型资产，而 BRC-20 标准为代币化提供了框架。尽管技术上与以太坊的 ERC-20 不同，但其在扩展比特币用途方面的作用类似。

所有这些进步构成了几年前尚不存在的技术栈。比特币生态系统现已准备好围绕其核心资产构建完整的 DeFi 基础设施。

总之这些催化剂共同作用，使得 BTCFi 已经成熟，未来几年，这一趋势可能会加速发展。

5. BTCFi 生态系统场景

BTCFi 的目标是将比特币从被动的价值存储转变为去中心化金融中积极部署的金融资产。

5.1 将比特币引入 DeFi

BTCFi 的生命周期通常始于 BTC 持有者将其资产转移到桥接或托管方。原始 BTC 被锁定，并发行 1:1 的代币化版本。这种封装后的 BTC 进入生态系统的资产层，使其能够与智能合约和 DeFi 协议集成。

5.2 探索 BTCFi 技术栈

代币化后，BTC 通过结构化层级在 BTCFi 技术栈中流动。在资产层面，Solv Protocol 通过 SolvBTC 和质押抽象层（SAL）使 BTC 能够作为跨链生息抵押品，支持结构化产品和资本高效用例。

机构采用得到了如 lstBTC 等产品的支持。lstBTC 由 Maple Finance 与 CoreDAO 合作推出，利用 Core 的双重质押机制。BitLayer 提供了一个信任最小化的比特币原生 Layer-2 环境，其中 Peg-BTC 可以支持智能合约活动。

在合规方面，IXS 通过合规金融结构提供基于 BTC 的现实世界收益。与此同时，Botanix 等基础设施项目通过引入 EVM 兼容性，扩展了比特币的可编程性，使 BTC 能够作为 Gas 支持智能合约。

5.3 利用 BTC 作为抵押品和质押资产

随着基础设施的完善，BTC 可以作为抵押品使用。例如，在 bitSmiley 上，BTC 可用于铸造稳定币，从而实现收益生成或稳定币策略。新兴的质押模型也在扩展 BTC 的用途：像 Babylon 这样的协议允许原生 BTC 参与保护权益证明（PoS）网络，并为此赚取奖励。

5.4 风险管理与退出头寸

在整个过程中，BTC 持有者保留对比特币价格变动的经济敞口，同时获得 DeFi 协议的收益。这些头寸是可逆的：用户可以随时通过平仓、赎回封装 BTC 并取回原始比特币（扣除费用或收益）退出。

5.5 协议激励与收入模型

支撑这些流动的是多样化的盈利模式。借贷平台通过发起和利用费用赚取收入，捕获借款人和贷款人之间的利差。DEX 对每笔交易收取流动性费用，通常与流动性提供者和协议国库分享。质押和桥接服务从赚取的奖励中抽取佣金，激励其维护正常运行时间和网络安全。

一些协议使用原生代币补贴使用、引导活动或管理国库。托管产品通常采用传统资产管理模式，对托管或管理的资产收取年费（例如 0.4%-0.5%）。

此外，利差捕获提供了一种不那么显眼但重要的收入来源：协议可以通过跨链套利或结构化收益策略从利率差异和基差交易中获利。

这些模型共同展示了 BTCFi 协议如何激活闲置比特币，同时建立可持续的收入基础。随着更多 BTC 进入这一分层系统，它不仅流通，还会复利，产生收益并支撑一个以比特币为中心的并行经济。