文｜九州商业观察
在医疗器械行业，乐普医疗(300003.SZ)曾是一个不可忽视的名字。这家成立于1999年的企业，长期深耕心脏介入领域，一度是中国心血管医疗器械的领军企业。然而，近年来，在集采政策、行业竞争加剧等多重因素影响下，乐普医疗正经历着前所未有的挑战。2024年，公司净利润同比骤降80.37%，创下自2009年上市以来的最差业绩；2025年一季度，营收继续下滑9.67%，净利润同比下降21.44%。面对主营业务持续萎缩的局面，乐普医疗近期高调宣布进军医美赛道，其自主研发的聚乳酸面部填充剂（俗称"童颜针"）获得国家药监局批准。这一转型能否成为乐普医疗的"救命稻草"？这家昔日的行业巨头又将如何平衡传统业务与新兴领域的发展？本文将深入分析乐普医疗面临的困境与可能的破局之路。
业绩持续下滑：集采阴影下的生存困境
乐普医疗的业绩"滑坡"并非一日之寒。2024年，公司实现营业收入61.03亿元，同比下降23.52%；归母净利润仅为2.47亿元，同比大幅下滑80.37%。这一业绩表现不仅远低于市场预期，更是创下了公司上市16年来的最差纪录。进入2025年，颓势仍未扭转，一季度营收17.36亿元，同比下降9.67%；归母净利润3.79亿元，同比下降21.44%。值得注意的是，若非公司计提了2.51亿元的资产减值，2024年的业绩表现将更为惨淡。
业绩下滑的根源可以追溯到医疗器械和药品两大核心业务的双重打击。在医疗器械板块，2020年10月启动的冠脉支架国家集采成为行业分水岭，产品平均价格降幅超过80%。作为国内心血管介入器械的龙头企业，乐普医疗首当其冲。虽然公司积极调整产品结构，2024年医疗器械板块收入仍同比下降9.5%至33.26亿元。药品板块的处境更为艰难，受"四同药品"价格专项治理影响，2024年收入从2023年的30亿元骤降至17.58亿元，降幅高达42.3%。
现金流与债务压力同样不容乐观。截至2025年一季度末，乐普医疗应收账款高达18.57亿元，占最新年报净利润的752.09%，已逼近行业警戒值。同时，公司有息负债达56.51亿元，较去年同期增加18.20%，有息资产负债率升至22.39%。货币资金37.3亿元与流动负债的比例仅为97.47%，显示出一定的偿债压力。财务诊断模型显示，乐普医疗近五年总体财务状况低于行业平均水平，成长能力、营运能力等多项指标排名靠后。
面对业绩压力，乐普医疗管理层已采取多项自救措施。2024年9月，公司实控人蒲忠杰之女蒲绯接任总经理后，推动大规模组织优化，裁员1409人，精简后台与销售团队。财务数据显示，2024年公司应付职工薪酬从年初的2.07亿元降至年末的8554万元，董监高薪酬同比下降至1141万元。此外，公司还通过分拆子公司上市等方式盘活资产，"乐普系"目前已拥有四家上市公司，另有两家公司正在IPO进程中。
医美转型：是机遇还是无奈之举？
在主营业务持续承压的背景下，乐普医疗于2025年6月宣布其自主研发的聚乳酸面部填充剂（"童颜针"）获得国家药监局批准，正式进军医美再生赛道。这一Ⅲ类医疗器械适用于注射于鼻唇沟真皮深层，以纠正中重度鼻唇沟皱纹，是国内第七款、国产第五款获批的童颜针产品。消息公布后，乐普医疗股价应声涨停，市场对公司的战略转型给予了初步肯定。
医美布局的战略考量显而易见。头豹研究院预测，2027年中国再生医美填充剂市场规模将达115.2亿元，年复合增速高达31.2%。与传统医疗器械相比，医美产品不受集采影响，毛利率更高，且消费属性强，市场增长潜力大。乐普医疗并非首家转型医美的药企，四环医药(00460.HK)自2020年起加码医美赛道，2024年医美营收达7.44亿元，同比增长65.4%，占总营收比重已达34%。江苏吴中(600200.SH)也通过代理童颜针产品在2024年实现扭亏为盈。
乐普医疗在医美领域的竞争优势主要体现在两方面：一是研发能力，二是渠道资源。公司医美管线不仅包括已获批的童颜针，还有注射用重组A型肉毒毒素（已被国家药监局CDE受理）、多款透明质酸钠类产品（已进入注册申报阶段）等，形成了"再生填充—皱纹修复—面部塑形"三大功能分区的产品布局。在销售网络方面，截至2024年底，乐普医疗已覆盖超过9000家各级医疗机构，这一渠道优势远超江苏吴中等竞争对手（后者覆盖医美机构仅537家）。
然而，医美转型面临诸多挑战。首先是市场竞争激烈，童颜针赛道已有7款产品获批，包括长春圣博玛、爱美客、江苏吴中、高德美等厂商的产品。随着更多企业入局，产品价格下行压力增大，利润空间可能被压缩。其次，医美行业监管趋严，营销方式与医疗器械存在显著差异，乐普医疗需要重建专业的医美营销团队和品牌形象。更重要的是，医美业务短期内难以成为业绩支柱，2025年对公司整体营收的贡献预计有限。
除医美外，乐普医疗还在其他新兴领域寻求突破。在创新药方面，公司自主研发的MWN101注射液（GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品）已完成肥胖和II型糖尿病的二期临床试验，是国内进度最快的同类产品。治疗儿童近视的阿托品滴眼液也已完成一期临床试验，准备进入三期。眼科器械方面，角膜塑形镜等产品研发进展顺利。这些布局体现了公司多元化发展的战略思路。
创新与守成：心血管主业的坚守与突破
尽管积极拓展新领域，乐普医疗并未放弃其心血管医疗器械的核心主业。在冠脉支架集采冲击后，公司加速向高端创新器械转型，2024年至今已获批冠脉及外周血管冲击波导管、冠脉乳突球囊、冠脉棘突球囊、TAVR、可降解房缺封堵器等11项新产品。其中，一次性使用冠脉血管内冲击波导管/设备为本土企业第二家获批，可用于处理冠状动脉钙化病变。结构性心脏病业务表现尤为亮眼，2024年收入同比增长44.0%，2025年一季度继续增长37.4%。
研发管线储备丰富是乐普医疗在心血管领域的重要优势。目前，公司有IVUS、DBS等产品已提交注册申请，可降解左心耳封堵器、电生理PFA及冷冻消融系统等已进入临床阶段。华泰证券研报指出，多款产品预计将在2025年下半年获批，将进一步充实公司的产品矩阵。与创新药企业不同，医疗器械行业技术迭代较慢，马太效应显著，乐普医疗多年积累的研发经验和临床资源构成了一定的竞争壁垒。
市场需求的基本面仍然支撑着心血管行业的发展。我国冠心病患者数量从2022年的2662.6万预计增长至2030年的3166.7万（年复合增长率2.2%）。而冠心病主要治疗措施如PCI（经皮冠状动脉介入治疗）的渗透率，中国2020年仅为690.9/百万人，与欧美国家相比仍有较大提升空间。这意味着，尽管短期受集采影响，心血管医疗器械的长期市场容量仍在扩大。
乐普医疗面临的核心矛盾在于如何平衡传统业务与新兴领域的发展。一方面，心血管器械仍是公司营收的主要来源（2024年占比54.5%），需要持续投入以维持竞争力；另一方面，医美、创新药等新业务需要大量资源培育，短期内难以贡献显著利润。公司2024年的研发费用为5.82亿元，占营收比例9.53%，在行业处于中上水平，但分散到多个领域后，每个方向的投入都显得捉襟见肘。
"乐普系"资本运作也是外界关注的焦点。实控人蒲忠杰近年来频繁分拆子公司上市，目前已拥有乐普医疗(300003.SZ)、心泰医疗(02291.HK)、乐普生物(02157.HK)和普华和顺(01358.HK)四家上市公司，另有睿健医疗和秉琨医疗两家公司正在IPO进程中。这种资本布局虽然可以盘活资产、提升估值，但也引发了关于资源分散、关联交易和同业竞争的质疑。睿健医疗IPO过程中，监管层就对其与"乐普系"企业的独立性提出了问询。
破局之路：多维战略下的生存与发展
展望2025年下半年及更长远的发展，乐普医疗需要在多个维度同时发力才可能实现真正破局。从财务角度看，公司最紧迫的任务是改善现金流状况，降低应收账款（18.57亿元）和存货（未披露具体数据但周转率较差）对资金的占用。2025年一季度经营活动产生的现金流量净额为4.19亿元，同比有所改善，这一趋势需要保持。
产品商业化能力将成为关键胜负手。无论是心血管创新器械还是医美新产品，乐普医疗都需要证明自己能够高效地将研发成果转化为销售收入。在心血管领域，公司需要重点推广结构性心脏病等高增长产品；在医美领域，则需要快速建立专业营销团队，利用现有医院渠道资源，避免陷入价格战。江苏吴中代理童颜针后短期内实现销量突破的经验值得借鉴。
成本控制与运营效率提升仍有空间。虽然2024年已进行大规模裁员，但乐普医疗的销售费用率和管理费用率仍然较高。2025年一季度，公司三费占营收比达27.11%，较去年同期上升8.98个百分点。进一步优化运营效率，将有限的资源集中到最具潜力的业务线上，是管理层需要持续关注的重点。
从长期战略看，乐普医疗需要明确核心定位与发展路径。是继续做"心血管领域的专家"，还是转型为"多元化医疗健康集团"？两种选择各有利弊，但需要清晰的战略指引资源配置。目前看来，公司似乎选择了后一条路径，这要求管理层具备更强的跨领域协同能力和风险平衡意识。医美业务的初步成功（如童颜针获批）只是第一步，后续产品管线推进、市场推广和商业模式建立才是真正的考验。
投资者沟通与市场预期管理同样重要。乐普医疗目前市值约265亿元，市盈率13.74，处于历史低位，反映了市场对公司前景的谨慎态度。华泰证券给予公司"买入"评级，目标价12.81元（对应2025年24倍PE），但这一预期建立在公司各项业务稳步复苏的基础上。管理层需要向市场清晰传达转型战略和阶段性目标，避免预期落差导致的股价波动。
转型阵痛期的谨慎乐观
乐普医疗的案例是中国医疗器械行业在政策变革期艰难转型的缩影。集采政策从根本上改变了行业的游戏规则，迫使企业从"高定价、高费用、高毛利"的传统模式向"低成本、高效率、重创新"的新模式转变。在这一过程中，即使是乐普医疗这样的行业龙头也不得不经历业绩阵痛，探索新的生存之道。
公司2025年下半年的表现将至关重要。医疗器械板块能否凭借新产品恢复增长？药品业务在零售渠道库存清理完毕后能否企稳回升？医美业务能否快速放量，成为新的增长点？这些问题的答案将决定乐普医疗能否真正走出低谷。从目前迹象看，公司一季度业绩虽仍下滑，但环比已呈现边际改善（营收环比增长31.8%，净利润转正），结构性心脏病等业务表现亮眼，为全年发展带来一线希望。
值得肯定的是，乐普医疗没有坐以待毙，而是在积极寻求突破——无论是核心业务的创新升级，还是医美等新兴领域的拓展，亦或是内部管理的优化调整。这种主动求变的态度对于身处逆境的企业尤为珍贵。当然，转型之路从不会一帆风顺，乐普医疗仍面临市场竞争、资金压力、管理复杂度增加等多重挑战。投资者在关注其战略布局的同时，也应密切跟踪各项业务的实质进展和财务指标的改善情况。
在医疗健康这个长周期行业中，短期业绩波动往往不能完全反映企业的长期价值。乐普医疗是否能够凤凰涅槃，重塑辉煌，或许还需要更长时间的观察与验证。但可以肯定的是，在中国医疗产业转型升级的大背景下，像乐普医疗这样敢于创新、主动求变的企业，更有可能在风雨过后见到彩虹。