继早前市场传闻中概股禾赛科技、小马智行等已以保密形式申请香港第二上市，最新又传出连锁酒店品牌亚朵正在考虑赴香港第二上市。

亚朵，是一家中国领先的生活方式集团，主要经营酒店、零售两大业务板块。根据Frost & Sullivan的资料，按2024年底的客房数量来看，亚朵为中国最大的中高端酒店连锁。公司的酒店网络已覆盖中国209个城市，共计1,619家酒店、183,184间客房。

2022年11月11日，亚朵在美国纳斯达克挂牌上市，目前其市值约45.85亿美元。

从西安永宁门的第一缕人文光环到纳斯达克上市资本高光，亚朵的步伐迈的很大。

五年间酒店数从570家激增至1727家，2024年新店471家增速高达63%，一举登顶中国中高端酒店市场。

但高光之下，裂痕已如蛛网蔓延。 2025年一季度股东净利下滑5.5%，酒店主业三大核心指标全线下挫：日均房价跌至418元，入住率降3.1个百分点，单房收益暴跌7.2%。更刺眼的是“医院枕套”丑闻、天价房风波频发，1480余条投诉将“人文滤镜”击得粉碎。当员工自嘲为“枕头推销员”，当顾客抱怨“亚朵沦为枕头展厅”，那个曾让中产心甘情愿支付溢价的人文酒店，正在被规模反噬。

赴港二次上市已成燃眉之急。46.6亿美元市值难掩地缘寒意。

特朗普政府收紧《外国公司问责法》的阴影下，禾赛科技、爱奇艺、小马智行等中概股正集体铺设“逃生舱”。

2018年至今33家中概股返港的浪潮，既为规避风险，更为争夺更高估值。

“A股梦碎”到“纳斯达克高光”

亚朵酒店的创始人王海军给自己起了个武侠风的花名“耶律胤”，一如他破釜沉舟的创业姿态。这位燕山大学旅游系科班生，曾是如家、汉庭创始团队核心成员，深谙连锁酒店痛点：“识别度不高，挺无趣的。”

敏锐地洞察到这一商机后，他不满足于传统酒店的模式，决心打造一家独具特色的人文酒店。耶律胤希望通过将书本、影集、温馨服务等元素巧妙融合，为客人营造出与众不同的住宿体验，于是亚朵酒店应运而生。

起初，耶律胤将创业根据地选在西安和成都。这两个城市不仅租金相对较低，而且客源充足，既有稳定的商务客源，又不乏来自各地的旅游客源，为亚朵酒店的初期发展提供了良好的土壤。2013 年 8 月，亚朵第一家“人文・摄影”主题酒店在西安永宁门东南角正式开业，开启了亚朵在酒店行业的发展征程。

创业之路并非一帆风顺。当亚朵门店开到 30 余家时，资金短缺问题接踵而至。耶律胤没有轻易放弃，他凭借自己在酒店行业的深厚积累和广泛人脉，真诚地向潜在投资者阐述亚朵的实际情况与发展前景，成功获得了 2000 万融资。这次融资不仅缓解了资金压力，还促使亚朵从重资产模式向轻资产模式转变，从直营模式向管理输出模式转型，为后续的扩张奠定了坚实基础。

后来，亚朵酒店的发展越来越快，过程中自然吸引了众多知名投资方的目光。

2015 年初，亚朵凭借良好的发展态势和独特的商业模式，获得了 B 轮 3000 万美元融资。此后，亚朵的发展进入加速期，旗下品牌不断丰富，除了亚朵酒店，还推出了轻居、THE DRAMA、长租公寓等多概念酒店品牌，并积极拓展消费金融、B2C 产品线等业务领域。

2012 年底，德晖资本完成了对亚朵的 A 轮 1600 万美元投资；2016 年，亚朵完成 1 亿美元的 C 轮融资，其中君联资本作为投资方之一；同样在 2016 年的 C 轮融资中，阿里巴巴荣誉合伙人陆兆禧也作为投资人之一参与其中；2017 年，亚朵完成 D 轮融资，去哪儿网作为投资方之一出现。此外，携程也通过子公司对亚朵进行了投资，持股比例达到 14.8%。

当一切准备就绪后，只差IPO的临门一脚，但是亚朵的这段IPO之旅并不顺利。

亚朵酒店在最终成功登陆纳斯达克之前，其资本之路可谓一波三折。

早前在冲刺A股市场时，公司曾两度经历辅导终止：先是2019年6月与中信建投签署辅导协议并完成备案，却在同年9月意外地双方协商终止了合作；随后在2020年1月，亚朵转投中金公司作为辅导机构，然而这次尝试在推进至申请辅导验收阶段后，也悄然终止，未能开花结果。

转向美股市场同样充满变数。2021年6月首次提交招股书时，亚朵雄心勃勃，计划发行近1975万股美国存托凭证（ADS），每股定价在13.5至15.5美元之间，期望募集高达3亿美元左右的资金。当时敲定的上市日期为当年7月1日，然而就在临门一脚的前夕，投资者却接到通知称上市时间待定，并获准撤回认购申请。

直到2022年11月，即一年半之后，亚朵才重新递交招股书并最终圆梦纳斯达克。不过，这次上市的规模显著缩水：每股ADS的定价区间降至11-13美元，发行股数也大幅减少到475万股，最终募资额仅在5200万至6200万美元之间。与此前3亿美元的募资目标相比，缩水幅度高达约80%。

尽管募资规模远低于预期，但资本市场对亚朵的上市给予了积极回应。挂牌首日，其股价大幅高开，涨幅一度超过40%，盘中触及14.63美元的高点，公司市值也随之突破19亿美元大关。

获得资本市场的助力后，亚朵开启了高速扩张模式。自2020年底至2025年3月底这不到五年的时间里，其酒店网络从570家急速增长至1727家，客房总量突破19.4万间。此外，还有755家酒店正处于开发阶段。扩张速度在2024年达到顶峰，当年新开门店高达471家，同比增速惊人地达到了63%。

这种迅猛的门店扩张直接转化为亮眼的业绩增长。2024年财报显示，公司全年实现营收72.48亿元，同比飙升55.3%；调整后净利润达13.06亿元，增长44.6%。增长势头延续至2025年第一季度，当季营收19.06亿元，同比增长29.8%；经调整净利润3.45亿元，增幅为32.3%。

凭借这一轮疾速扩张，亚朵成功登顶中国中高端连锁酒店市场。根据Frost & Sullivan的数据，截至2024年底，按客房数量计算，亚朵已成为国内最大的中高端酒店连锁品牌，其酒店网络已覆盖全国209个城市，总计拥有1,619家酒店和183,184间客房。

近期市场传闻亚朵计划进行新一轮数亿美元规模的募资，这与当年美股上市的数千万美元融资形成鲜明对比，也清晰地映射出公司持续扩张的战略野心。规模已数倍于前的亚朵，正寻求更多资本“燃料”，为其下一阶段的规模化增长提供强劲动力。

口碑翻车、业绩承压，二次IPO迫在眉睫

资本加持下的亚朵犹如装上了高速引擎，短短五年间酒店数量从570家激增至1727家，客房总量突破19.4万间，755家新店蓄势待发。

这种近乎疯狂的扩张速度在2024年达到顶峰——全年新开门店471家，增速高达63%，助推其登顶中国中高端连锁酒店市场王座。

规模神话直接转化为亮眼的财报数据：2024年营收72.48亿元，同比飙升55.3%；调整后净利润13.06亿元，增长44.6%。2025年第一季度，营收与净利润仍保持近30%的同比增长。

然而数字狂欢背后，裂痕已然显现。2025年一季度股东净利润同比下滑5.5％，销售费用激增61.7%至2.83亿元……

更严峻的挑战来自酒店主业的全面失速。日均房价跌至418元，较五年前缩水11.5元；入住率下滑3.1个百分点至70.2%；单房收益暴跌7.2%至304.4元，三项核心指标同步走低，揭示出中端酒店价格混战的残酷现实。

值得一提的是，酒店主页略显疲软的同时，亚朵的零售业务却干的风生水起。根据财报，2024年，亚朵卖了380万只枕头、77万条凉被。

零售业务占总营收比重已攀升至30%，成为名副其实的“第二引擎”。创始人王海军对此寄予厚望，预计2025年零售收入增速不低于35%

高增长背后亦有隐忧：2025年第一季度销售及营销费用飙升至2.83亿元，同比激增61.7%，占营收比达14.8%。目前，老对手华住凭借2.7亿会员资源杀入寝具市场，亚朵的营销成本或将进一步水涨船高。

当亚朵将枕头卖到造年销380万只的奇迹时，其客房价格却被迫降至比枕头还低的水平，这种讽刺性反差恰是商业模式失衡的缩影。

零售引擎的光环下，加盟商正承受着双重挤压：一边是强制采购的高价寝具推升运营成本，另一边是房价下行压缩利润空间。东莞代工厂生产的枕头以零售价17%-35%的折扣供给加盟店，却要求顾客支付全价，这种供应链暴利引发大量“平替”产品涌现，进一步瓦解品牌溢价。

轻资产扩张的代价在2025年集中爆发，口碑翻车成为过去一段时间亚朵的关键词。

长白山亚朵因稻米节音乐会房价飙至5000元遭监管部门约谈，贵阳喷水池店因哄抬价格被立案调查，动态定价机制在加盟体系下彻底失控。更致命的是杭州某加盟店曝出的“医院枕套”事件——带有附近医院标识的布草被放入客房，官方解释“洗涤供应商分拣失误”难以平息舆论风暴。

黑猫投诉平台上1480余条投诉中，卫生不达标与服务滞后成为高频词，昔日文艺青年追捧的“人文酒店”滤镜碎了一地。某加盟商坦言管理脱节的根源：“亚朵派出的店长流动率极高，新员工培训未完成就匆忙上岗”。

资本盛宴从不会自动解决信任危机。二次上市或许能缓解资金焦虑，但能否修复被“高价房”与“医院枕套”灼伤的信任链？

当员工戏称自己为“枕头推销员”，当顾客抱怨“亚朵已沦为枕头展厅”，那个曾让中产阶层心甘情愿支付429元房价的亚朵，正站在规模与品质的十字路口。

赴港IPO不是终点，而是新一轮拷问的开始：当资本潮水退去，是要做华住锦江们敬畏的对手，还是成为商学院教材里又一个被扩张反噬的案例？答案不在招股书里，在209个城市中那1727家酒店的每一张病床上。

中概股回归热潮

赴港二次上市的决策在此刻显得尤为迫切。

亚朵46.6亿美元市值与三年三倍的美股涨幅，掩饰不了地缘政治的寒意。

特朗普重返白宫后，《外国公司问责法》执行力度再度收紧，禾赛科技、小马智行同期筹划港股上市的中概股们，正在为可能的退市风险铺设“逃生舱”。

2025年，中概股赴港二次IPO成为资本市场的一大热点。

与亚朵同期传出的消息，爱奇艺或将赴港二次IPO。

作为国内领先的在线视频平台，爱奇艺早在2018年便已登陆美股市场，但在2021年首次传出赴港上市消息后，因业绩亏损等因素搁置了计划。2022年再次传出赴港上市消息，但未明确时间表。到了2025年，爱奇艺第三次计划赴港上市，此前的业绩压力或许是其寻求新融资渠道的重要原因。

2024年，爱奇艺实现收入292.25亿元，同比下降8.3%；归母净利润7.64亿元，同比下降60.3%。2025年一季度，其总营收71.86亿元，同比下降9.35%，归母净利润1.82亿元，同比下滑72.2%。

除亚朵和爱奇艺外，禾赛科技、小马智行及文远知行等企业也被曝出以保密形式向港交所递交上市申请。此外，拼多多在7月将审计机构更换为香港安永的举动，同样被市场解读为其赴港上市的重要铺垫。

据Wind数据显示，2018年至今，已有33家中概股选择回归港股市场。其中，21家企业完成双重主要上市，另外12家企业则采取第二上市的方式，这些企业的总市值占全部中概股市值的70%以上。

中概股选择赴港二次IPO的背后有着多方面的原因。从外部环境来看，全球市场波动加剧，地缘政治风险升温，增加了中概股在美的合规成本和经营风险。美国《外国公司问责法》等相关政策的实施，使中概股面临更严格的监管和潜在的退市风险。

而香港作为国际金融中心之一，拥有成熟完善的资本市场和大量的国际投资者，与内地市场的紧密联系也为中概股提供了更广阔的融资渠道和更丰富的资金来源，有助于其在亚太地区的业务拓展。

企业自身发展的需求也是推动中概股赴港二次IPO的重要因素。企业发展需要大量资金支持，二次上市可为中概股筹集资金用于业务拓展、技术研发、市场推广等，推动企业进一步发展。此外，美股市场对中概股估值普遍偏低，而香港市场对中概股的认知度和接受度较高，回港上市有望提升公司估值也有利于企业后续的股权融资和并购重组等资本运作。

2018年港交所改革上市制度后，降低了对同股不同权和VIE结构公司的上市门槛，为中概股回归提供了便利条件。香港特区政府财政司司长陈茂波也公开表示，香港已建立便利海外上市企业来港双重上市或第二上市的监管框架，并指示证监会和港交所积极准备，力争成为中概股回流的“首选地”。

对香港市场而言，随着更多中概股的回归和上市，香港市场的上市公司数量和总市值将不断增加，进一步提升香港在全球资本市场中的地位和竞争力，使其成为更具吸引力的国际金融中心之一。

随着更多科技、消费类中概股企业的加入，港股市场结构正在发生深刻变化，从传统的“金融+地产”逐步转向“金融+科技+制造”的多元化格局转变。

作者：王涛，编辑：吾人，36氪经授权发布。