（来源：研报虎）

核心观点

　　大众餐饮行业发生了什么变化？1)趋势1：行业增速降档，下沉&线上成新引擎。国家统计局数据显示，2025年1-6月累计餐收同比+4.3%，其中6月仅同增0.9%，限上餐收6月同降0.4%负增长，行业增长动能整体偏弱。行业增速降档背景下，餐饮消费活力更强的下沉市场以及增速更快的外卖业务成为行业增长的新引擎。2)趋势2：健康锅气&性价比成消费关键词。行业增长降速后进入买方消费市场，消费者追求体验与性价比的动态平衡，餐饮品牌打造方法论也需积极调整适应餐饮消费的质价比需求大趋势。

　　复盘日本餐饮龙头能得到的经验？日本泡沫经济破灭后，尽管餐饮行业规模多年负增长，但龙头企业仍逆势扩张，为投资人带来长期丰厚的投资回报。1990年初到2024年3月中，日本消费者服务行业的20只“十倍股”中，有11家来自餐饮行业。复盘日本餐饮30年，核心结论即“消费降级”背景下，得性价比者得天下，而供应链与运营效率，则是构筑产品性价比的关键。

　　国内大众餐饮龙头破局之道？国内餐饮行业也从追求规模扩张过渡至效率提升的增长新阶段。与日本龙头做法相似之处有2点，其一，积极优化单店运营效率，提升采购规模议价能力，改善人效与租金水平；其次，重视供应链的价值并积极布局，长周期经营维度下效果会持续显现。与日本不同之处在于，一方面，国内餐饮龙头可延伸布局外卖渠道开源收入，我们认为相对适中的外卖收入占比对提升盈利能力有正向促进效应；另一方面，中国幅员辽阔且人口众多，行业整体虽降速但低线城市消费活力仍强，伴随品牌单店模型调整与供应链深化布局，下沉能力更强的品牌有望呈现更强增长动能。

　　如何看待大众餐饮龙头的投资价值？小菜园卡位华东大本营，门店拓展&效率提升双轮驱动，维持25-27年净利润预测7.7/9.4/11.2亿元；绿茶集团外卖赋能同店转正值得期待，门店扩张跟踪拓展效果，预计25-27年归母净利润分别为5.1/6.1/7.1亿元；锅圈供应链实力雄厚，下沉与同店增长持续改善(品类拓展)均具看点，25-27年归母净利润预计分别4.3/5.3/6.3亿元；达势股份同店增速亮眼，门店空间展望积极，规模带动利润率改善值得期待；九毛九短期聚焦优势经营区域，关注同店收入重回增长的经营拐点。

　　投资建议：同店收入增长前提下的门店稳健扩张，是餐饮品牌较为健康的增长状态，也是公司资本市场估值水平有望持续抬升的成长阶段。目前大众餐饮龙头既通过运营创新带动同店收入改善，也积极重构模型寻求下沉市场新增长，大众餐饮龙头处于同店改善、门店扩张新逻辑逐渐验证的新阶段，综合考虑现阶段龙头同店最新动态、门店扩张节奏等因素，我们重点推荐小菜园、绿茶集团、锅圈、九毛九。建议关注达势股份。

　　风险提示：食品安全、宏观经济下行、同店收入下滑、门店扩张不及预期等。

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