历史上第五次冲击IPO ,在资本市场的历史中，应该并不多见。这次故事的主角是八马茶业。此前，消费领域曾有过毛戈平四次冲击IPO未果，第五次上市成功的例子。那么这一次，八马茶业是否能够在打平毛戈平的“递表”记录的同时，完成心愿？

8月底，八马茶业股份有限公司正式向港交所递交招股书，计划于香港主板上市，联席保荐人为华泰国际、农银国际和天风国际。

招股书信息显示，八马茶业拟发行不超过2913.34万股境外上市普通股并在港交所上市。公司106名股东拟将所持合计4398.69万股境内未上市股份转为境外上市股份，并在港交所上市流通。

历史上，八马茶业经历过三次冲刺A股IPO折戟。今年1月，八马茶业转战港股，递表港交所。又经历了半年时间的等待，八马茶业终于获得了境外上市备案，离登陆资本市场仅有一步之遥。并且就在该公司递表港交所之时，“新希望”草根知本集团旗下升望基金完成对八马茶业6900万元的Pre-IPO轮投资。

但颇具戏谑意味的是，此时其港股招股书恰好因“递交满6个月未完成聆讯”而失效，不得不再次更新招股书。因此，这也意味着，八马茶业踏上了第五次冲击IPO的旅程。

一边是新茶饮IPO热闹非凡，另一边却是“普洱茶第一股”澜沧古茶亏损金额达到3.08亿元，超过前三年的利润总和，最新股价已不足3港元，天福茗茶更是业绩和股价双双下跌，市值较最高点近乎腰斩。

而从如今港股IPO进程缓慢一事也可看出，香港资本市场监管部门对八马茶业上市保持谨慎态度。

八马茶业的上市之路，或仍笼罩着不确定性的阴霾。

三次冲击A股失败

回望八马茶业多次冲击资本市场的历史，也可以看到，A股市场对于这一传统产业的态度。

2013年，八马茶业就启动了冲刺深交所中小板的计划，但转年便宣告失败。究其原因，对于八马茶业所定位的“精制茶制造业”行业，无法在A股缺乏明确的政策支持，且盈利稳定性存疑。

随后，又于2015年12月在新三板挂牌，但八马茶业的野心显然不满足于此。2018年，该公司主动摘牌，并计划再次冲击创业板。

2021年4月，八马茶业创业板上市获受理，但其创新性问题却成为了其走向资本市场的短板。围绕研发投入占比极低，研发人员仅有10人等定位问题，八马茶业收到深交所的多轮问询。2022年5月，八马茶业主动撤回了IPO申请。

但这也并未影响八马茶业冲击A股的决心。4个月后，该公司再次向深交所主办递交招股书。2023年3月，被平移至深交所审核，但随后公司第三次撤回上市申请。

种种的坎坷背后，几乎坐实了资本市场“不爱喝茶”的底层逻辑。

而八马茶业之所以能够备受市场关注的另一个重要原因，还是其“豪华联姻”所带来的想象力。

2020年，八马茶业实控人王文彬、陈雅静之子王焜恒迎娶了安踏体育实控人丁世忠的女儿丁斯晴。据胡润百富榜显示，丁世忠在2020年8月底的身家为445亿元。

王文彬之女王佳佳和王佳琳则分别嫁给了高力集团控股有限公司的实控人高力，以及七匹狼实控人周永伟之子周士渊。

有媒体统计，王文彬夫妇三位亲家的身家合计就高达500亿。八马茶业、七匹狼和安踏体育依靠同来自福建省泉州市的“老乡关系”，以联姻的方式构建起了一个强大的资本产业联盟。

线上增长，线下乏力

作为一家成立于1997年，在全国有着约3500家门店的茶业连锁企业，八马茶业的经营质量存在不少有待推敲的地方。

首先是从业绩增长乏力。2022年至2023年，八马茶业营收分别为18.18亿元、21.22亿元。受到加盟商拓展增速放缓等影响，2024年前三季度，八马茶业实现营收16.47亿元，较上年同期增长仅0.98%。

而线下渠道则面临着挑战，加盟商平均采购额及相关毛利率的增长出现了明显的放缓。在八马茶业此前的招股书中显示，2019年至2021年及2022年前三季度，线下加盟毛利率分别为51.25%、52.44%、52.00%和54.86%。而在最新的招股书中，2022年至2024年前三季度，八马茶业向加盟商销售部分的毛利率分别为43.8%、42.5%、46%。两年时间里，毛利率下滑了8.86个百分点。

这或许也导致了加盟商数量的下滑。招股书数据显示，2022年至2023年，八马茶业加盟商的净增加数量从106家上升到169家。到了2024年前三季度，八马茶业加盟商的净增加数量仅为39家。由此也致使该公司的加盟费收入大幅下降，从2022年的740万元骤降至2023年的50万元，2024年的加盟费收入也仅恢复至120万元。

即便如此，八马茶业仍然在计划着扩张。该公司在招股书中表示，计划在未来三至五年内新增1500家门店。并且还曾设立子品牌“小马茶趣”，产品包括奶茶、果茶、纯茶等。但该品牌并未在市场上引起太大的反响。

值得注意的是，在线下门店增长乏力的同时，八马茶业线上渠道的增长显著。

2022年和2023年，实现营收4.94亿元和6.23亿元，总占比也从27.2%增长至了29.3%。2024年前三季度为5.53亿元，同比增长14.49%。对于八马茶业而言，当线下增长进入瓶颈期的时候，线上增长能否撑起未来业绩的想象空间？这也有赖于资本市场的反馈。关键在于如何认知八马茶业的模式本质。

从门店到品类的一系列扩张，很难说不是受到了新茶饮行业的启发。近年来，新茶饮的发展已经出现了非常明显的线下线上双线推进的特征，一方面是线下门店继续增加，但是同时线下门店的外卖占比也在随着外卖大战的火热而逐步提高。不过对于承载着一定“茶文化”内涵的八马茶业来说，新茶饮的路子似乎也并不适合。与仍然处于风口浪尖上的新茶饮相比，相对传统且缓慢的茶叶品牌面对新时代饮品潮流的更迭和消费者的变化，显得有些力不从心。

八马茶业的模式，既具有现代连锁业的特征，又具有“慢消费”的特点。因此如何用资本的尺子评估其价值，也是一个难题。而如果扩张前景不明，八马茶业或许难免要面对“上市即巅峰”的局面。（本文首发于钛媒体APP，作者 | 谢璇，编辑 | 房煜）