黄金、白银：高位震荡 轻仓过节

　　【行情回顾】周三贵金属价格整体高位震荡调整。随着国内国庆假期临近，以及前期贵金属涨幅较大，建议前多减仓过节，节中将公布重磅美非农与ISM PMI数据。周边美指与10Y美债收益率走高，比特币回升，美股下跌，原油则延续上涨。最终COMEX黄金2512合约收报3768.5美元/盎司，-1.24%；美白银2512合约收报于44.115美元/盎司，-1.11%。SHFE黄金2512主力合约收860元/克，+1.03%；SHFE白银2512合约收10397元/千克，+0.83%。消息面，贝森特质疑鲍威尔“退缩”，呼吁年底前累计降息100–150基点，并透露已面试11位美联储主席候选人。美联储27年票委戴利表示支持上周降息25个基点，认为经济风险已变，需进一步政策调整以稳物价、托就业，现在就该行动。美联储25年票委古尔斯比则反对连续激进降息，认为就业只是温和放缓、远未衰退；担心提前降息会削弱抗通胀立场，后续会议或不愿再降。

　　【降息预期与基金持仓】据CME“美联储观察”数据显示，美联储10月维持利率不变概率8.1%，降息25个基点的概率为91.9%；美联储12月维持利率不变概率1.5%，累计降息25个基点的概率为24.1%，累计降息50个基点的概率74.4%；美联储1月累计降息25个基点的概率为14.6%，累计降息50个基点的概率为53.2%，累计降息75个基点的概率为31.3%。长线基金看，SPDR黄金ETF持仓减少3.72吨至996.85吨；iShares白银ETF持仓维持在15469.12吨。库存方面，SHFE银库存日减12.8吨至1161.8吨；截止9月19日当周的SGX白银库存周增35.4吨至1217吨。

　　【本周关注】本周数据整体清淡，主要关注周四晚美二季度GDP终值，以及周五晚美8月PCE数据。事件方面，周四20：20，2025年FOMC票委、芝加哥联储主席古尔斯比发表讲话，21：00， FOMC永久票委、纽约联储主席威廉姆斯在有关美元的国际角色的第四届年会上致欢迎辞；周五01：00，美联储理事巴尔就银行压力测试发表讲话，22：00，美联储理事鲍曼发表讲话。

　　【南华观点】中长线或偏多，短线看伦敦金银日线涨势放缓，其中伦敦金日线收阴柱，伦敦银收高位十字形，预示短期调整压力加大。伦敦金关注3700附近支撑，阻力3800；伦敦银阻力44.5-45区域，下方支撑43.5，43。操作上仍维持回调做多思路，但短期考虑十一国庆假期临近，建议投资者轻仓过节。

　　铜：供给端偏紧 大幅推升铜价

　　【盘面回顾】沪铜主力期货合约在周三保持稳定，报收在8万元每吨附近，成交12万手，持仓46万手，上海有色现货升水55元每吨。周三夜盘大幅高开。

　　【产业表现】美国矿业巨头Freeport McMoRan印尼子公司Grasberg矿山发生致命泥石流事故，推动全球铜价大幅上涨并引发供应链担忧。这座全球第二大铜矿因事故暂停生产，公司已启动不可抗力条款。Freeport确认，其位于印尼的Grasberg Block Cave矿9月8日发生的泥石流事故已造成两名工人死亡，另有五名工人仍下落不明。约80万公吨湿润物质突然涌入矿井，波及多个作业层面，在该公司数十年开采历史中史无前例。Freeport预计最早要到2027年才能恢复事故前的生产水平，2026年铜金产量较此前预期下降约35%。该矿山占公司已探明储量的50%和2029年前预计产量的约70%，长期停产将对全球铜供应链造成持续冲击。受事故影响，Freeport将第三季度合并销售预期较7月份预估下调约4%的铜产量和约6%的黄金产量。

　　【核心逻辑】自由港铜矿的影响大幅超预期，上周的周报中我们提到Grasberg铜矿还需1-2周时间过于乐观，此次事件的影响事件较长。对于铜价而言，短期存在超涨，不建议追高。

　　【南华观点】持币观望。

　　铝产业链：氧化铝基本面未改

　　【盘面回顾】上一交易日，沪铝主力收于20705元/吨，环比-0.1%，成交量为11万手，持仓22万手，伦铝收于2650.5美元/吨，环比-0.15%；氧化铝收于2907元/吨，环比+0.28%，成交量为31万手，持仓32万手；铸造铝合金收于20330元/吨，环比+0.35%，成交量为4136手，持仓1万手。

　　【核心观点】铝：铝价格的核心因素有两个，一是宏观政策预期，二是旺季基本面。降息预期自八月底起就成为了铝价的重要利多因素，美国8月宏观数据陆续发布，市场不断计价降息预期，在9月18日前几乎完全消化了今年余下时间三次降息的预期，因此在18日降息落地前夕市场率先交易“利多出尽”，价格出现阶段性回调。二是基本面方面，目前来看旺季边际需求好转，国内铝下游加工龙头企业开工率环比增但旺季不旺概率较大，开工率与去年同期相比下降，并且前期高铝价对下游接货情绪压制明显，周一电解铝继续累库对铝价形成压制。总的来说，9月降息已经落地，宏观驱动暂缓，沪铝交易或聚焦在基本面上，库存是关注焦点，短期铝价回调后，下游成交情绪回暖，大户积极入场挺价，沪铝或将震荡偏强。

　　氧化铝：铝土矿方面的核心矛盾主要在于国产矿偏紧几内亚铝土矿发运维持低位与铝土矿库存绝对高位的矛盾。一方面，随着几内亚处于雨季，铝土矿发运维持低位且已经反映到国内到港量数据上，国内北方铝土矿矿暂未复产，并且相关企业反馈，今年为“十四五”收官之年，北方地区为遵守环保政策，年底之前区域内仅部分合规产能有望复产。另一方面虽然当前铝土矿库存小幅去库，但库存绝对量仍处于高位，铝土矿货源仍较为充足，同时氧化铝价格走弱使得氧化铝厂压价意愿增强。短期矿价或维持弱势震荡。氧化铝方面，当前主导价格走势的核心因素仍为供应过剩。目前国内运行产能维持高位，8月海外成交的进口氧化铝也陆续到港，氧化铝无论是社库、厂内库存还是电解铝厂内库存都在持续增加，海内外现货价格也延续下跌，但由于氧化铝仍有利润，目前暂未有减产消息传出。近期受焦煤影响，氧化铝有所反弹，但我们认为氧化铝过剩状态仍将持续，短期内价格或将偏弱运行，后续需关注氧化铝企业成本利润情况，以及增减产消息。

　　铸造铝合金：宏观驱动暂缓，铝合金回到交易基本面的道路上。基本面上铝合金多空交织，一方面是原材料紧俏，价格持续抬升为铝合金提供了较强成本支撑，同时临近春节，压铸企业陆续确定放假安排，企业集中于10月1日开始放假，近六成企业停工达8天或以上，节前刚需备货也对铝合金价格形成利好。另一方面，铝合金需求在旺季表现一般，同时库存持续积累，需求的乏力压制价格表现。基本面多空博弈，我们认为短期铝合金维持高位震荡。另外2025年9月22日起将启动铸造铝合金期货标准仓单生成业务，需关注下周仓单注册情况，防止意外情况发生。

　　【南华观点】铝：震荡偏强；氧化铝：弱势运行；铸造铝合金：震荡偏强

　　锌: 持续筑底，多头乏力

　　【盘面回顾】上一交易日，沪锌主力合约收于21860元/吨，环比+0.07 %。其中成交量为10.77万手，而持仓则增加1495手至14.04万手。现货端，0#锌锭均价为21820元/吨，1#锌锭均价为21750元/吨。

　　【产业表现】据外媒报道，Antamina矿今年锌产量将增长67%，抵消铜下降12%的影响，管理层正在努力延长矿床的使用寿命。今年来看，预计Antamina矿将生产45万吨锌，高于去年的27万吨，而铜产量将从去年的43万吨降至38万吨，但2026年预计增至45万吨。

　　【核心逻辑】上一交易日，锌价跟随大盘偏弱运行。供给端，目前维持过剩状态。矿端，受内外比价影响，国内矿价格优势明显，国内加工费9月涨幅放缓。海外矿今年增量颇多，呈宽松逻辑。进口方面，受国外冶炼厂产能偏弱影响，海外精炼锌增量较少，同时锌矿进口处于历年高点。锌矿整体库存震荡偏强。需求端方面，目前国内七地库存持续累库，暂未观察到旺季现象，短期受台风影响，下游开工率预计小降。LME库存持续下降，库存上锌价外强内弱格局愈发明显，交易策略上内外反套可以继续观望LME库存逼近极值。短期内，观察宏观与消费，震荡为主。

　　【南华观点】重心缓慢下移，建议逢高买入实值看跌期权，或卖出虚值看涨期权

　　镍：盘面窄幅震荡

　　【盘面回顾】

　　沪镍主力合约日盘收于121450元/吨，上涨0.23%。不锈钢主力合约日盘收于12895元/吨，下跌0.08%。

　　【行业表现】

　　现货市场方面，金川镍现货价格调整为123650元/吨，升水为2350元/吨。SMM电解镍为122450元/吨。进口镍均价调整至121600元/吨。电池级硫酸镍均价为28150元/吨，硫酸镍较镍豆溢价为4204.55元/镍吨，镍豆生产硫酸镍利润为-2.1%。8-12%高镍生铁出厂价为955.5元/镍点，304不锈钢冷轧卷利润率为-3.78%。纯镍上期所库存为29834吨，LME镍库存为230586吨。SMM不锈钢社会库存为897200吨。国内主要地区镍生铁库存为28652吨。

　　【市场分析】

　　沪镍不锈钢日内震荡运行，基本面无明显变化。镍矿方面印尼能源部ESDM于9.18日发布对190家矿业公司制裁，责令进行环保优化，据估对镍矿配额影响在三百万吨以下。虽然目前受制裁的镍矿公司份额占比较小，对实际市场无明显影响，但是10月次年配额审批临近，矿端供给稳定性担忧有所加剧。新能源方面刚果预计延长钴出口禁令，并且公布2025，2026出口总配额，钴价仍有上行空间，带动MHP以及镍盐方面价格有一定上涨，当前市场流通偏紧，库存较低且仍有询单，后续报价或延续偏强。镍铁近期价格仍然较为坚挺，成本支撑下暂无下行驱动。不锈钢方面周内反复博弈，盘面一直不温不火，现货方面灵活调价以出货，节前观望情绪较浓。

　　锡：震荡为主

　　【市场回顾】沪锡指数在周三继续以震荡为主，报收在27.2万元每吨；成交8.7万手；持仓5.1万手。

　　【相关资讯】基本面保持稳定。

　　【逻辑分析】随着美联储利率决议的尘埃落定，宏观对锡价影响降低。基本面供给偏紧的短期格局在9月或难以改变，需求的弱势暂时还无法对价格产生太大的影响。在供需双弱的情况下，锡价或仍以震荡为主。

　　【交易策略】等待多头入场机会。

　　碳酸锂:国庆节前补库即将结束

　　【行情回顾】周三碳酸锂期货主力合约收于72880元/吨，日环比-0.79%。成交量34.52万手；持仓量26.07万手，日环比+0.47万手。碳酸锂LC2511-LC2601月差为back结构；仓单数量总计39749手，日环比+300手。

　　【产业表现】锂电产业链现货市场表现平稳，下游补库情绪一般，贸易商出货情绪尚可。锂矿市场价格维稳，澳洲6%锂精矿CIF报价为832.5美元/吨，日环比+0美元/吨。锂盐市场平稳，电池级碳酸锂报价73850元/吨，日环比+0元/吨；电池级氢氧化锂报价79100元/吨，日环比+0元/吨，贸易商基差报价走弱。下游正极材料报价平稳，磷酸铁锂报价变动+0元/吨，三元材料报价变动+0元/吨；六氟磷酸铁锂报价变动+0元/吨，电解液报价变动+0元/吨。

　　【南华观点】临近国庆，市场再传宜春锂矿消息，对930停产预期大幅下降，基本面暂无较大变化，市场情绪一般。预计截至国庆假期之前，碳酸锂期货价格将在70000-75000元/吨区间内呈现震荡整理态势。

　　工业硅、多晶硅:临近假期，多空暂退

　　【行情回顾】周三工业硅期货主力合约收于9020元/吨，日环比变动+0.84%。成交量约35.38万手，持仓量约27.09万手（日环比变动-0.27万手）。SI2511-SI2601月差为contango结构。仓单数量49925手，日环比变动-38手。

　　多晶硅期货主力合约收于51380元/吨，日环比变动+2.41%。成交量24.20万手，持仓量约11.12万手（日环比变动-0.49万手）。PS2511-PS2601月差为contango结构，仓单数量7850手，日环比变动-20手。

　　【产业表现】工业硅产业链现货市场情绪一般。新疆553#工业硅报价9000元/吨，日环比+0%；99#硅粉报价10050元/吨，日环比+0%；三氯氢硅报价3375元/吨，日环比+0%；有机硅报价11050元/吨，日环比+0%；铝合金报价20850元/吨，日环比-0.48%。

　　光伏产业现货市场表现平稳。N型多晶硅复投料52.65元/kg，日环比+0%；N型硅片价格指数1.35元/片，日环比+0%；Topcon-182电池片报价0.315元/瓦，日环比+0%；集中式N型182组件报价0.662元/瓦，日环比+0%，分布式N型182组件报价0.677元/瓦，日环比+0%。

　　【南华观点】临近国庆假期，市场消息频出，多为旧事重提，收盘表现多空都有退场，建议投资者谨慎参与。

　　铅：高位窄幅震荡

　　【盘面回顾】上一交易日，沪铅主力合约收于17065元/吨，环比-0.09%，其中成交量43329手，而持仓量则减少2870手至61071手。现货端，1#铅锭均价为16950元/吨。

　　【产业表现】今日产业链稳定。

　　【核心逻辑】上一交易日，铅价高位震荡，跟随大盘偏弱震荡。基本面方面维持不变，受原生铅副产品收益稳定，开工意愿强烈，铅精矿加工费再度下调，同时铅精矿供给维持偏紧。再生铅方面，大部分再生铅企业仍处于亏损状态，且原料紧缺，开工率维持低位。目前冶炼端有一定复产现象，供给端或有所恢复。需求端，整体开工率维持稳定，但长期来看仍较为一般，且对于铅锭的采买量和询价数量都处于颓势。从库存上来看，有一定节前备库的现象，形成一定支撑。LME的铅锭库存逐步开始去库。短期内，矛盾仍在原料上，供给相对需求来说更加疲软，看铅是否能持续上行需要观察需求对价格的可接受度。

　　【南华观点】高位震荡

（文章来源：南华期货）