连续多年亏损之后，百济神州终于实现盈利。根据其发布的A股半年报，今年上半年公司实现净利润4.50亿元，同比增长115.63%，结束了连续8年的亏损。作为一家创新药公司，百济神州专注于研发具有“同类首创”或“同类最佳”潜力的创新药物，研发周期较长、投入较大。8年亏损一朝盈利所体现的不仅是公司产品收入的增长，也体现了创新药企业长时间以来在研发成本与盈利之间的博弈。    靠创新药“翻身”百济神州成立于2010年，并于2016年、2018年先后登陆纳斯达克、港交所，2021年12月，又在上海证券交易所科创板上市，成为全球首家在美国纳斯达克、中国港交所与上交所三地上市的生物科技企业。公司因致力于研发治疗癌症和其他重症疾病药物，被称为“创新药一哥”，其产品线广泛，如布鲁顿氏酪氨酸激酶(BTK)抑制剂百悦泽(泽布替尼)、替雷利珠单抗等。上半年，百济神州依靠创新药扭亏，且主要受益于海外市场的高支付能力。据了解，百济神州旗下获得多国批准的创新药包括百悦泽®、百泽安®两款。其中，百悦泽®属于BTK抑制剂类新型药物，可抑制多个疾病中恶性B细胞的增殖，也是全球获批适应症最广泛的BTK抑制剂。目前已在美国、中国、欧盟、日本等75个国家获批；百泽安®是百济神州自主研发的PD-1抑制剂，可帮助人体免疫细胞识别并杀伤肿瘤细胞。目前已在美国、中国、欧盟、日本等47个国家获批。根据财报数据，今年上半年百济神州产品收入为173.60亿元，上年同期产品收入为119.08亿元，产品收入的增长主要得益于百悦泽®、百泽安®和安进授权产品的销售增长。上半年，百悦泽®全球销售额总计125.27亿元，同比增长56.2%；百泽安®的销售额总计26.43亿元，同比增长20.6%。值得一提的是，百悦泽®的境外销售金额远高于境内。美国销售额总计89.58亿元，同比增长51.7%；欧洲销售额总计19.18亿元，同比增长81.4%；中国销售额总计11.92亿元，同比增长36.5%。而百泽安®销售额的增长，主要得益于该产品在中国获批新适应症纳入医保所带来的新增患者需求以及药品进院数量的增加。此外，境外市场尤其是欧美等发达国家和地区对创新药的支付意愿和能力较强，药品定价更高。根据百济神州招股书，百悦泽®于2019年11月在美国开售，其2021年在美国的定价为117.50美元/80mg，而在国内，每80mg×64粒/盒售价约为5336.96元，折合83.39元/80mg，这也为公司的获利提供了基础。据悉，上半年业绩发布后的第二个交易日——9月2日，百济神州A股上涨8.28%，盘中创下346元/股的历史高位，市值在当天突破5000亿，超越了恒瑞医药，成为当时A股市值最高的医药股。     研发成本令企业喊“痛”尽管百济神州连续亏损多年，但股价却从2021年科创板上市时的160.98元/股上涨至如今的301.85元/股，涨幅为56.72%。究其原因，一方面全球人口老龄化加剧，阿尔茨海默病、癌症、心血管疾病等与年龄相关的疾病发病率上升，这些慢性且复杂的疾病对新药的需求十分强烈。此外，全球罕见病患者的累计数量庞大，随着更有针对性的药物研发技术的发展，制药公司对这一领域的兴趣日益浓厚，罕见病治疗药物虽研发复杂，但蕴含着高利润机会。根据灼识咨询，美国抗肿瘤药物市场规模预计2026年将达到1418亿美元，至2031年将进一步增长到2024亿美元；中国抗肿瘤药物市场规模预计2026年将达到3760亿元，至2031年将进一步增长到7551亿元，市场庞大足以为企业提供广阔的发展前景。     另一方面，创新药行业特性就是高投入、高风险、长周期。A股对创新药企业更关注“创新力”而非短期盈利。百济神州作为“创新药一哥”，其研发实力、全球化布局及与监管机构的合作强化了投资者信心。通过数据可以看出，百济神州每年在研发上的投入相当可观。数据显示，2021年至2024年，百济神州的研发费用分别为95.38亿元、111.52亿元、128.13亿元、141.40亿元，逐年上涨，合计超470亿元，连续三年过百亿。而同期公司营业收入分别为75.89亿元、95.66亿元、174.23亿元、272.14亿元，研发费用占比分别为125.69%、116.58%、73.54%、51.96%。每年高额的研发成本是百济神州长期亏损的主要原因，也是所有创新药企业亏损的主要原因。有其他媒体统计，今年上半年，在70家港股18A与科创板创新药企业中，有55家仍在亏损，占比79%。其中，君实生物已连续13年亏损，2021年至2024年其研发费用分别为20.69亿元、23.84亿元、19.37亿元、12.75亿元；公司研发费用占比分别为51%、164%、129%、65%。另一家企业荣昌生物，则由于研发投入高且产品收入尚未形成稳定现金流，长期处于亏损状态。截至2025年3月底，荣昌生物账面货币资金仅剩7.22亿元，而短期借款高达10.84亿元，长期借款14.82亿元。货币资金仅覆盖短期债务的67%。而公司年均研发支出超过10亿元人民币，资金紧张。在这样的压力下，荣昌生物开始不断削减研发人员。2023年底，荣昌生物的研发人员为1308名；到了2024年6月，研发人员为1216名；2024年底，这一数量为926名。在外界看来，荣昌生物对于研发的缩减撼动了作为医药公司的根本，其核心竞争力将受到影响。虽然研发周期长、风险高是创新药企存在大面积亏损是常见现象，但盈利仍然是上市公司必须努力去跨过的门槛，毕竟在激烈的行业竞争中不进则退，不喜则忧，时刻面临着淘汰。加码境外平衡成本与盈利于百济神州而言，虽在今年扭亏，但同样面临着如何实现长久盈利的挑战。2025上半年，公司研发费用达72.78 亿元，与上年同期相比增长9.80%。值得注意的是，虽是首次扭亏，但百济神州的毛利率始终处于高位，尤其是境外市场的毛利率。2024年，百济神州抗肿瘤类药物毛利率高达84.31%，药物合作安排收入毛利率则为100%，境内毛利率为63.04%，境外毛利率则高达97.09%。     首先来看毛利率100%的合作药，2017年，百济神州与新基公司达成合作，获独家授权在中国大陆分销及推广三款已获批癌症治疗药物；2019年底与安进订立合作协议，负责安进抗肿瘤产品安加维®、倍利妥®及凯洛斯®于中国大陆的商业化；2020年与EUSA订立合作协议，授权在大中华地区开发和商业化萨温珂®的权利和在中国大陆独家开发和商业化凯泽百®的权利；2021年与诺华达成关于抗PD-1 抗体百泽安®的合作，2021年12月扩大与诺华关于TIGIT抑制剂欧司珀利单抗的合作；2025年与Royalty Pharma达成协议，向其出售就安进授权合作产品塔拉妥单抗在中国以外的全球销售额收取特许权使用费的权利。此外，百济神州还与Zymeworks、SpringWorks Therapeutics、Seagen、映恩生物、昂胜医药、石药集团、百奥泰、绿叶制药等多家合作伙伴建立合作，合作范围涵盖小分子药物、单克隆抗体、双特异性抗体、ADC等多种创新疗法的研发与商业化。然而，通过数据可看出，如此多的合作与授权，在今年上半年给予百济神州的营收也仅有2.20亿元，在公司整体营收当中存在感不高。再来看自研药品方面，截至8月6日，百济神州自研并可在境外售卖的抗肿瘤类药物也只有百悦泽®与百泽安®，其余药品要么为自主研发且目前仅在中国获得批准，要么是合作开发的药品其商业化权益仅限于中国市场。这对于在境外售卖能获得更高利润的百济神州而言，既是阻碍，也是其接下来发展的明确方向。     百济神州的在研项目情况显示，百悦泽®与百泽安®依旧处于在研状态，已分别累计投入79.56亿元、73.36亿元，未来目标是增加更多新适应症获批与商业化销售。此外，还有索托克拉(sonrotoclax、BGB-11417，BCL2抑制剂)、BGB-16673(靶向BTK的嵌合式降 解激活化合物(CDAC))、BGB-43395(CDK4 抑制剂)在研，目标均为新适应症获批与商业化销售。且索托克拉(sonrotoclax、BGB-11417，BCL2抑制剂)上市申请已获中国受理，2025年下半年向美国和其他全球监管部门递交上市申请。显而易见，持续大规模的研发投入能够加速创新药在海外市场的上市步伐，从而带来盈利；与此同时，这种大规模研发也对百济神州的资金链提出了更高的要求。若能将这一循环从亏损转变为盈利，形成良性循环，百济神州便已成功了一半。接下来的关键在于如何进一步在成本与盈利的平衡两端进行有效加码。中国银河发布研报认为，百济神州的全球研发稳步推进，即将迎来多项里程碑催化。未来18个月内，公司预计在血液瘤和实体瘤管线迎来超过20项里程碑进展，早期的研发储备迎来收获期。