智通财经APP获悉，当美国股市在不确定性仍然挥之不去的情况下从抛售中反弹时，推升行情的背后往往潜藏着一个激进的买家——被迫回补的空头。以高盛编制的“最被做空股票篮子”(most-shorted stocks basket)为例，该指数本月以来已飙升16%，远超标普500指数同期0.7%的涨幅。而据2008年以来的数据，这一表现使该篮子股票有望创下史上最强劲的十月表现。

Hedge Fund Telemetry创始人Thomas Thornton表示：“做空这个市场真的很难，因为这波反弹似乎永远不会结束。”“每天被市场打脸的感觉既痛苦又让人泄气。”据悉，他在标普500指数与纳斯达克100指数上持有少量净空头仓位。

在过去六个月里，标普500指数几乎无视所有警告，创下自上世纪50年代以来最强劲的阶段性表现之一。而本月以来，标普500指数与“最被做空股票篮子”的罕见反差表明，一些投资者正在美联储10月29日下一次利率决议前回补空头仓位。

尽管此类激进的回补行为通常会推高整体市场，但这种动态可能会制造一种虚假的“信心投票”。实际上，市场对美国总统特朗普的贸易议程或美联储政策走向都依然毫无把握。

进入十月——历来波动性最高的月份——衍生品市场数据显示，交易员此前支付更高溢价以防范“暴涨”而非“暴跌”。不过，这一趋势正在发生变化。

虽然标普500指数上周上涨1.7%，但避险情绪现已升温。芝加哥期权交易所(Cboe)全球市场衍生品市场情报主管Mandy Xu领导的团队周一在一份客户报告中写道，交易员正通过卖出看涨期权来筹集资金购买下行保护。

Thomas Thornton指出：“大家都押注美联储将再次降息，但许多人高估了降息对经济的提振作用，因为决策者可能无法像华尔街希望的那样大幅降低借贷成本。”

尽管近期经历多次震荡，标普500指数距离历史高点仅不到0.3%。此前白宫暗示与中国的贸易谈判进展顺利，且多家地区性银行强劲的财报缓解了市场对信贷风险的担忧。周一，作为衡量标普500指数隐含波动率的指标——Cboe波动率指数(VIX)——在上周短暂触及自4月以来最高水平后，已重新跌破关键的20点关口。

目前，无论是量化交易程序还是人工投资者，都在降低对美股的敞口，这主要源于他们在今年夏天观察到的不寻常的分化。当时，基于动量与波动信号的系统化量化资金看多股票，而根据经济与盈利趋势做出判断的主观投资者则保持谨慎。

但整体股票仓位上周出现自四月初大规模抛售以来最大单周降幅，从“适度超配”回落至“中性”。德意志银行策略师Parag Thatte领导的团队指出，主观投资者目前从中性降至明显低配状态。不过，这也为他们未来回归买方阵营留下了充足空间。

Parag Thatte表示：“主观投资者有很大的回旋余地，最终会增加股票敞口并逢低买入。他们仍担心经济或企业盈利可能出问题，但如果企业盈利维持强劲，他们将重新加大美股买入力度。”

采用系统化策略的量化交易员则将其仓位从较高水平削减至中度超配。趋势跟随型基金(CTA)的股票敞口上周再次下降，降至其多年代际区间的第83百分位，为三个月来最低水平。

Parag Thatte补充称，如果CTA的下一步操作是获利了结、解除极端仓位，短期内可能导致股市暂时回调，但标普500指数至少需从当前水平下跌3%至5%，才可能触发CTA的大规模抛售。

与此同时，市场中最具投机性的板块却在狂飙。高盛“未盈利科技公司篮子”(unprofitable tech basket)——其中包括Roku(ROKU.US)与Peloton Interactive(PTON.US)等公司——十月以来同样上涨16%，根据2014年起的数据，该篮子股票同样有望创下史上最佳十月表现。

Thomas Thornton表示：“如果投资者纷纷涌入这些与最被做空股票高度相关的投机板块，他们实际上承担了更高的风险，并忽视了这些股票被做空的基本面原因。”“市场回调的风险可能随时到来。具体触发因素无人能预料，但问题不在于‘是否’，而在于‘何时’。”