近期，上证指数在经历短暂调整后，再创十年新高。4000点作为重要指数关口，其突破进一步印证了我们此前对市场的判断。站上4000点后，市场分歧明显加剧：部分投资者认为4000点或是本轮行情终点，而我则认为，这恰恰是新一轮行情的起点。

　　若将4000点之下视为本轮牛市的上半场，以科技股为代表的“小登股”表现突出，那么下半场预计将有更多板块迎来轮动机会。所谓“小登股”“老登股”等称呼，源于业内一个有趣的网络梗：科技研究员在群内频繁推荐科技股，一位基金经理则表示更看好有业绩支撑的传统白马股，被研究员调侃为“老登”。此后，“老登股”指代传统白马板块，“小登股”指科技股，介于其间的如新能源、军工、电力设备、有色金属等则被归为“中登股”。

　　我认为，一轮完整的牛市应使大多数投资者获利，而非仅部分人受益；板块也应实现轮涨，而非仅某一方向独领风骚。本轮牛市行情的发展路径，可能遵循“先小登股，再中登股，后老登股”的节奏。目前小登股与中登股已相继表现，老登股亦开始蠢蠢欲动。

　　近日，在受邀参加民间股神林园的新书发布会时，我在主题演讲及与林园总的对话中均强调，这轮牛市最终应让多数投资者实现盈利，而非如今年般仅部分人获益。这也是为何大盘虽突破4000点，仍有不少投资者不认同当前为牛市的原因。我们一致认为，传统白马板块即将迎来上涨机会。果不其然，仅一周不到，白酒、免税、医药等老灯板块已出现明显反弹。

　　从资金面来看，牛市上半场场外资金流入有限，主要为场内资金博弈，因而更倾向于抱团炒作题材性强、成长预期高的科技类小灯股。随着行情深入，居民储蓄逐步向资本市场转移，投资者通过开户或购买基金入市，带来更多增量资金。此时，资金将面临选择：追高已上涨的科技股，还是配置尚未启动的中等股或老登股？这自然会推动资金向更多板块扩散，形成更全面的牛市格局。

　　因此我判断，今年属于结构性牛市，即牛市的上半场；明年则有望转向全民牛市。

　　港股市场方面，今年以来红利股备受资金青睐，南向资金持续流入，尤其在银行、非银金融、房地产等红利资产领域，年内净买入金额已超4600亿元。由于港股相较A股存在约30%的折价，对于追求稳定回报的投资者而言，港股红利股的股息率更具吸引力。南向资金累计规模已突破5万亿港元大关，并创下连续14个交易日净流入的记录。今年以来，流入港股红利板块的资金约达1.3万亿港元，反映出港股低估值与高股息率的优势。

　　除南向资金外，外资也在加速流入港股。除红利板块外，恒生科技指数今年表现亦不俗，尽管近期出现调整。我认为，与A股类似，港股牛市有望延续两至三年，属慢牛长牛，而非一年行情。恒生科技指数对应的科技互联网企业是经济转型的受益者，当前调整应属短期波动。总体而言，我对港股同样持积极看多态度。

　　今年科技板块的强势表现，与“十五规划”政策导向密切相关。规划重点支持科技创新领域，如人形机器人、芯片半导体、算力算法、低空经济、深海装备及创新药等。国务院近期印发的《关于加快场景培育和开放，推动新场景大规模应用的实施意见》，进一步为科技产业与投资市场指明方向。本轮科技革命以人工智能为核心，“AI+”行动正加速推进。实施意见旨在搭建技术与市场间的桥梁，推动包括元宇宙、低空经济、人工智能等新赛道，以及智能工厂、虚拟电厂、智慧文旅等产业升级场景的规模化落地，形成技术突破、场景验证与产业应用的闭环。低空物流、工业AI质检等前沿技术有望在政策护航下加速商业化，相关产业链将持续受益。

　　人形机器人板块作为“AI+消费”重要场景，今年已出现两轮显著上涨，近期虽有所回调，但我认为这并非趋势终结。机器人产业被视为我国家电、手机、新能源汽车之后的第四大产业赛道，其大规模应用将深刻改变工作与生活方式。马斯克近期签署的万亿美元薪酬方案中，包含未来10年特斯拉机器人交付100万台的对赌目标，而特斯拉产业链主要集中在中国，国内相关上市公司将显著受益。依我国制造能力，若特斯拉实现100万台交付，国内整体交付量有望突破千万台，从而推动整个产业快速发展。

　　今年机器人板块以题材炒作为主，明年将进入订单验证阶段，后年则需业绩兑现。整个科技板块未来也将经历“去伪存真”的过程，有订单、有业绩的公司有望持续上涨，而纯概念炒作个股或将回落。投资者应对产业中长期发展保持信心，同时注重企业基本面的跟踪与筛选。

　　（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）

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