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　　申万宏源研究总经理、首席策略分析师王胜近期在接受采访时指出，申万宏源非常重视港股，而且我们很早就将港股通的全部公司按照申万的一二三级行业做了分类，其意义在于通过统一的标准来做横向的行业比较，这对于投资决策非常重要。

　　港股由于没有涨跌停机制，波动性大于A股，再加上信息不对称，个人投资难度较大，对于普通投资者，建议通过组合投资的方式参与，比如借助专业机构或南向资金占比较高的产品，或者通过ETF等其他专业工具进行配置会更稳妥。

　　另外，在本轮牛市的巅峰，我们很可能会看到中国资本市场出现全球市值最大的公司，既可能在A股也可能在港股。

　　以下是采访原文：

　　近期市场有什么需要警惕的风险？

　　王胜 首先，新的世界秩序正在不断重构，中国在应对全球诸多不确定性的同时，正逐步成为承担更多国际责任的公共产品供给者。在此背景下，要看清需求的源头。

　　在“旧世界”秩序中，美国是全球需求的核心源头，其在上一世纪前半段积累了巨额财富，在过去数十年间通过全球化进程逐步释放、分散至世界各地，推动全球共同分享发展红利。

　　但随着世界秩序重构，“全球总需求的源头从何而来”成为关键问题。

　　我们党中央提出的“提振内需”，在我理解并非一时之计，而是长期国家战略，因此无需对2026年相关发展态势过度担忧。

　　此外，地缘政治冲突虽然需要重视，但市场中“东升西落”的论调并不全面，正如总书记所说“这个地球容得下中美两国，我们各自的成功是彼此的机遇。”

　　美国在创新领域具备显著优势，有很多经验值得中国学习；但在新的世界秩序中，中国的国际作用正持续上升。

　　如果能对中长期世界格局形成深刻认知，便不会因短期地缘政治波动产生过度焦虑。

　　事实上，中国综合实力的提升，对全球稳定具有重要意义，我国“十五五”规划明确指出当前国际环境的复杂性远超以往，但自“九三阅兵”起，中国已向全世界系统性展现了维护世界和平的实力与决心。

　　还有一些战术性风险，比如日本长端利率上升对日元套息交易及资产配置一定影响；欧洲产业在全球竞争的压力下可能会向外释放，有贸易摩擦的风险；权益市场走强会对债券市场造成扰动，但我们不认为债券会走熊。

　　问题2

　　你们的最新报告中有提及2026年春季之前，科技行情还有一波机会，但近期的科技行情其实已经有些疲软了，不过英伟达超预期的业绩报告还是有一些提振情绪的，你认为这波机会还会到来吗？

　　王胜 第一，四季度行情的本质是对来年行情的预期。

　　如果明年PPI回升，周期资产明年可能会有所表现，所以最近市场风格出现了变化。

　　我们在之前提出，四季度风格会变得更偏价值一些，但价值修复完后，年初春季躁动还是会来，所以科技会重新变化。

　　第二，每年年初都是外资在全球做再配置的时候，一般我们称之为January Effect。

　　很有意思的是，现在外资不只关注原来的传统领域，他们也非常关注中国的科技，毕竟人工智能赛道中，就是中美之间的竞争，外资对中国的看法已经跟以前完全不一样了。

　　问题3

　　如今市场中“新登老登”之间还是有着较为尖锐的矛盾，你认为其背后更深层的原因有哪些？

　　王胜 （新旧产业之间）其实不存在“新登”和“老登”的矛盾，它们都很强。

　　回答这个问题要回到中国特色的“现代化产业体系”，我们认为未来其中最重要的主题就是“伟大的平凡”。

　　先进制造是中国现代化产业体系的“骨干”，我们自己可能觉得这个行业很平凡，但是在全球的很多人眼中它已经很伟大了，其背后是中国几代人的努力。

　　以稀土冶炼为例，这是一个非常典型的现代化产业体系，其本质是中国过去这么多年发展的一个缩影。

　　对美国而言，稀土冶炼是暂时跨不过去的高科技，但在中国有众多工程师默默无闻地扑在研究上，最终寻找到了一条既能解决环保问题又能实现技术突破的路径，并持续把产业做大，同时经过这么多年的优化，在全球形成了极强的话语权。

　　中国还有大量类似情况的传统制造业，通过独特的努力，在特定供应链环节形成了非常强的话语权，只是暂时还没把话语权转化为定价权。

　　我看了一个宏观数据，中国制造业增加值占全球的比例是31.6%（以美元计价），如果用购买力评价，可以达到六成。人类历史上最高的这个数值也就是美国战后曾经达到过的39%。

　　我们在当前阶段要考虑的是，如何在尊重全球规则的前提下，用好产业供应链上的话语权，在维护世界供应链稳定的基础上，让中国资本得到合理的回报。

　　如果这些行业能拿到合理定价，对资本市场可能就是一次系统性重估。

　　在此过程中，中国的国家影响力、文化影响力提升，也会帮助定价体系的提升。

　　比如潮玩、黑神话悟空，近期NBA的球星维克托·文班亚马，自己受中国文化感召，来少林寺剃发做了10天和尚等等这些现象，都侧面反映了中国文化影响力的上升。

　　有很多人是“不识庐山真面目，只缘身在此山中”，其实中国文化影响力提升非常明显，现在年轻的美国人看到是一个强大的中国。

　　问题4

　　“金融强国”是当前市场的主基调，在你看来“金融强国”的资本市场应该有什么特征？

　　王胜 我不定义“什么是金融强国”，但从二级市场看，它应该具备两个关键特征：

　　第一，对科技产业当中的未来产业进行定价。

　　现代化产业体系当中，新兴产业之外还有未来产业。

　　中国的投资者习惯了对新兴产业进行定价，即短期景气度非常高已有业绩验证的一类产业，比如光模块就是典型的新兴产业。

　　但是，我们不太给未来产业定价，以前亏损公司是不可能上市的。

　　然而金融强国必然伴随着科技强国，要实现科技强国，就需要给未来产业定价，以支持这些企业的发展，所以这个问题最后肯定会解决。

　　同时，未来产业的估值不能简单地看PE，可能是用市值跟它隐含的算力token数据比，当然这只是一种方法，肯定还有很多。

　　第二，股权风险溢价不应太高。

　　现在沪深300的股权风险溢价还有5%，对比美国肯定是偏高的，美国历史上股权风险溢价常常在0附近，甚至经常是负数。

　　原因在于中国过去的资本市场不成熟，机构投资者参与深度不足，并没有形成对“Always Buy the Dip”（逢低买入）的一些长线耐心资本正面奖励。

　　今年市场最大的变化是，中央汇金公司明确宣布要发挥类“平准基金”的作用，4月份之后也确实看到了效果；敢于在极端悲观时“Buy the Dip”的投资者得到了正面的激励，如果之后总是给予他们奖赏，会由此形成不断的正循环。

　　市场波动下降，夏普比率有所提高，对全球投资者来说，中国市场的股权风险溢价就会下降，如果能常态化的降下去，大家会慢慢习惯中国股市的估值中枢系统性上台阶，并且长期能够维持在高位，就能实现金融强国的资本市场。

　　问题5

　　“金融强国”是当前市场的主基调，在你看来“金融强国”的资本市场应该有什么特征？

　　王胜 我认为高分红资产依然会有很好的绝对收益空间。

　　可以关注一个指标，沪深300的分红收益率减去无风险利率的差值，也就是“分红相对国债的风险补偿”，目前在历史90%分位数以上，非常便宜。

　　而如果简单看股权风险溢价，目前还有5个点，也还是很便宜。

　　所以中国的股市估值到底贵不贵？很多人简单看PE，觉得高于历史中位数一些，略贵一点。

　　但我觉得完全错误，因为中国的无风险利率在历史性的低位，所以它还很便宜。

　　问题6

　　对于普通投资者参与港股市场，你有什么建议？

　　王胜 其实申万宏源非常重视港股，而且我们很早就将港股通的全部公司按照申万的一二三级行业做了分类，其意义在于通过统一的标准来做横向的行业比较，这对于投资决策非常重要。

　　港股由于没有涨跌停机制，波动性大于A股，再加上信息不对称，个人投资难度较大，对于普通投资者，我建议通过组合投资的方式参与，比如借助专业机构或南向资金占比较高的产品，或者通过ETF等其他专业工具进行配置会更稳妥。

　　另外，在本轮牛市的巅峰，我们很可能会看到中国资本市场出现全球市值最大的公司，既可能在A股也可能在港股。

　　追问 近期红利策略的ETF持有体验回温，如何看待A股与港股ETF的差异，以及叠加因子的红利策略？

　　王胜 红利增强产品是一个很好的选择，夏普比率很优秀，虽然收益率可能不及科技类资产，但风险调整后回报很好。且分红的关键在于可持续性和稳定性，需要具体公司具体分析，不能简单说哪个市场更好。

　　问题7

　　过去数月新消费的股价接连遭遇震荡，也正在经历资本“退烧”，你如何看待这一趋势？新消费的叙事逻辑是不是已经被打破了？

　　王胜 新消费的叙事逻辑并没有被打破，中国新消费崛起的本质，是中国的国家影响力和文化影响力的上升，对于非一线城市居民来说，新消费是消费升级。

　　因此，对新消费长期前景我保持乐观，只是下一轮爆发的新消费方向还不确定。

　　追问 那如何看待如今的传统消费？

　　王胜 我认为有几个层面：

　　第一，改变东亚人的储蓄习惯并不容易，一些表达自己社会地位的消费场景确实比较难有明显变化了，中国如今的年轻一代有更强的自信心，不再需要通过奢侈品来彰显社会地位，更倾向于低调，讲究“腹有诗书气自华”。

　　第二，房地产财富效应的高峰已经结束，对居民财富的最大冲击已经过去，影响在逐渐减弱。

　　第三，我相信股市能够创造出一个全新的财富效应，而且已经在发生。

　　我们可以引导新消费形式，比如服务类、数字类消费，对于传统消费的下降要理性看待。

　　问题8

　　现在市场中有一个观点“黄金可能已经见了今年的高位，美元见了今年的低位，但明年大概率还会重新延续之前的趋势”，你认为美元明年还会有下行的空间吗？黄金明年的走势又如何？

　　王胜 人民币长期来看稳中有升，对应美元中长期是有一定压力的，但美元指数的对手是欧元、日元等发达国家货币，不包括人民币，只要美国的发展比欧日等国家地区更好，美元指数还是会呈现比较强势的状态。

　　中国相对于美国的崛起是不可忽视的趋势；未来美元可能将与其他货币共享铸币权，这应该是大势所趋。

　　在世界货币秩序的重构中，黄金作为共识度较高的价值载体，将扮演重要角色。

　　至少从中国角度，我们倡导“人类命运共同体”，支持多元货币解决方案，黄金正是其中不可或缺的一环，它不仅可以作为配置资产，还可以通过银行体系进行信用创造。

　　因此，黄金的长期配置价值是明确的，需要注意的是阶段性波动；当黄金成为全球对冲基金或平台型基金的主流配置资产时，往往会因为杠杆资金波动被放大。

　　追问 如果一个家庭总资产有100万，该如何进行资产配置？黄金、权益资产和债券的配置比例如何？

　　王胜 对于黄金，我们看到达利欧的建议是10%—15%。

　　至于股债比，在金融强国的背景下，权益资产的占比应该高于债券。

　　美国市场遵循“40/60”法则（即40%的债券+60%的股票），但中国的权益和固收比例是2：8，而且几乎没有黄金配置。展望未来，这样“二八”的历史配置比例很可能是刻舟求剑。

　　当前权益市场正处于估值修复阶段，之后会逐步趋于稳定，向成熟市场的状态靠拢，那么资产配置的方向也会逐步向成熟资本市场国家去靠拢。

　　如果你相信中国最终能实现金融强国，相信中国的国家影响力和文化影响力终将上升，就应该提高权益的比例。当然，也要结合每个家庭自身的风险承受能力和生命周期阶段，具体问题具体分析。

责任编辑：宋雅芳