12月2日，蜂拥参与迈克尔·塞勒比特币宏大实验的散户投资者，如今正付出沉重代价。

在加密货币全线溃败之际，曾经因将加密货币资产包装成公开股票而备受追捧的Strategy Inc.(MSTR.US)，正竭力安抚市场情绪——其股价已从近期高点暴跌逾60%。周一，Strategy宣布已设立14亿美元储备金，用于支付股息与利息，试图缓解市场对其在币价进一步下跌时可能被迫抛售比特币的担忧。

但对许多投资者而言，损失已难以挽回。跟踪Strategy高波动股票的主流杠杆ETF——2倍做多MSTR ETF-Defiance(MSTX.US)和2倍做多MSTR ETF-T-Rex(MSTU.US)(提供双倍日回报率)今年以来跌幅均超过80%，位列全美4700多只ETF中表现最差的十只产品之列，仅次于冷门的黄金矿商和半导体空头基金。另一只在6月加密货币狂热时期推出的基金2倍做多MSTR ETF-GraniteShares(MSTP.US)，自上市以来跌幅同样惨重。自10月初以来，这三只基金资产规模合计缩水约15亿美元。

此前，当Defiance和Tuttle Capital Management等公司推出这类跟踪华尔街最知名比特币替代标的的高风险产品时，散户资金曾大量涌入。

然而，这条原本被视为放大加密货币收益的捷径，如今已成为杠杆、波动性与市场情绪螺旋恶化的警示案例。Strategy股价在11月下跌34%，比特币也从10月高点回落约30%，现徘徊在86000美元附近。周一，Strategy收盘下跌3.25%，盘中一度重挫12%。

“比特币近期回调重创Strategy股价，而MSTX和MSTU等双倍杠杆产品进一步放大了亏损，”ETF机构TMX VettaFi的行业研究主管Roxanna Islam指出，“这提醒我们，杠杆单股ETF在上涨时风光无限，但一旦底层标的走势逆转，盈利可能迅速蒸发。”

Defiance拒绝置评。Tuttle Capital与MSTP的发行方GraniteShares未立即回应评论请求。

市场担忧的核心在于一项名为“市值与净资产价值比”(mNAV)的估值指标——即Strategy的企业价值与其比特币持仓价值的比率。目前这一溢价已基本消失，比率降至约1.17，公司高管此前曾警告该水平为危险区域。首席执行官Phong Le在播客中表示，若比率跌破1.0，公司或被迫出售比特币以履行偿付义务，但称这将只是“最后手段”。

新设立的储备金来自近期股权融资，旨在规避这一风险，可覆盖至少21个月的股息与利息支出。但该举措未能遏制股价跌势，也未能消除市场对Strategy杠杆风险、散户依赖症及融资模式压力的忧虑。

为持续收购比特币，Strategy多次增发普通股，这一稀释现有股东权益的策略颇具争议。随着估值溢价消退，公司转向发行优先股等成本更高的融资工具以维持加密货币资产购买。

与此同时，围绕Strategy构建的ETF生态正陷入困境。数据显示，目前至少有15只以其股票为标的的ETF在交易，其中多数今年跌幅达两位数。MSTX、MSTU和MSTP的合计资产规模已从10月初的23亿美元骤降至目前的8.3亿美元左右。

尽管加密货币领域机构参与度提升且获得特朗普政府的政治支持，但市场的低迷仍重创矿商、山寨币及持有大量代币的企业财务。今年早些时候受散户青睐的杠杆ETF，如今已成为受冲击最严重的领域之一。

这些基金的设计初衷是双倍追踪Strategy日波动——但这种结构在震荡市中可能迅速反噬。即使股票最终持平，盈亏复利也会侵蚀收益，即所谓“波动损耗”。当Strategy股价剧烈震荡时，ETF不仅跟踪跌幅，更将其大幅放大。

“杠杆ETF通常是危险的投资工具。而对一家通过加杠杆购买高投机性资产的公司股票进行杠杆押注，更是风险叠加，”Jonestrading首席市场策略师Michael O'Rourke评论道。

如今，Strategy在主要股指中的地位也岌岌可危。摩根大通分析师警告，该公司可能被移出MSCI美国指数和纳斯达克100指数等基准——此举或引发数十亿美元被动资金流出。对于一度被视为标普500潜力成分股的Strategy而言，如今的逆转可谓残酷。