CoinW研究院
近期，Lighter在去中心化永续合约 DEX 市场的交易量迅速上升，其日、周以及月度累计交易量已超越 Hyperliquid，成为阶段内增速最快的去中心化永续合约 DEX。然而，从资金结构来看，Lighter的TVL与未平仓合约规模并未与交易量同步扩张，显示出交易活跃度与资金沉淀之间的明显偏离，也折射出其当前用户结构与交易行为的阶段性特征。同时，Lighter于11月完成 6,800 万美元融资，获得 Founders Fund、Ribbit Capital 与 Robinhood 等机构的支持。在资本进入与 TGE临近的共同作用下，其积分机制与空投预期正成为Lighter用户活跃度提升的主要催化剂。在此背景下，CoinW 研究院将从交易表现、机制设计及潜在风险等维度，对 Lighter的现阶段发展状况展开系统性分析。
一.Lighter交易量持续领先
1.日 / 周 / 月度交易量均位居赛道前列
据DefiLlama数据，Lighter当前在日交易量与周交易量均位居去中心化永续合约 DEX 之首。其日交易量约达 119 亿美元，周交易量超过 643 亿美元。过去 30 天内，Lighter以约 2,977 亿美元的永续合约交易量，领先于Hyperliquid 的 2,511 亿美元，稳居赛道第一。
Source：defillama,https://defillama.com/perps
2.总TVL规模偏低
尽管Lighter 近期的交易量快速上升，但其资金沉淀规模仍相对有限。数据显示，Lighter的总TVL 为 12.2 亿美元，显著低于 Hyperliquid 的 42.8 亿美元，也低于 Aster 的14亿美元。与高交易量相比，这一相对较低的 TVL 使 Lighter呈现出交易放大但资金沉淀不足的特征。其TVL与交易量的背离，或与Lighter当前的激励结构密切相关。Lighter 采用零手续费模式，且尚未进行 TGE，在积分与潜在空投预期的驱动下，部分用户与策略型交易者倾向于通过高频交易提升参与权重。这使得平台的交易活跃度在很大程度上依赖于资金的高速周转，而非长期资金沉淀的支撑。
3.交易量与未平仓合约（OI）比值异常
在交易量大幅增长以及TVL 沉淀偏低的结构下，Lighter 的交易量与未平仓合约（OI）的比值也显示出与竞品明显的差异。OI 通常用于衡量永续合约平台的真实持仓规模，反映资金沉淀与交易持续性。因此，交易量 / OI 的比值能够客观衡量平台的交易行为结构。目前Lighter的 OI 约 16.83 亿美元，交易量约 119 亿美元，其交易量/OI 比值约为 7.07，显著高于 Hyperliquid 的 1.72（OI 59.2 亿美元、交易量 102 亿美元）以及 Aster 的 3.02（OI 26.2 亿美元、交易量 79.2 亿美元）。这一偏离性比值意味着平台交易行为更偏向短周期、高换手率的高频交易模式。随着 TGE 临近，后续激励结构变化将直接影响交易量与 OI 的匹配度，而交易量/OI 比值能否回落至更健康区间（一般5以下），将成为判断 Lighter 真实用户留存、交易质量与长期可持续性的重要指标。
二.Lighter的创新与差异化
1.零手续费和付费API的策略
在费用模式上，Lighter采取了与主流去中心化永续合约平台不同的方式，这也是其创新点之一。Lighter对普通用户实行零手续费政策，无论挂单或吃单均不收取交易费用，大幅降低了进入门槛与整体交易成本。同时，Lighter 并未完全放弃收入，而是将收费重点放在专业需求上，对于普通用户，系统默认使用延迟约 200 毫秒的挂单，吃单执行延迟约为 300 毫秒，且挂单与吃单费用均为零；而专业交易员与对执行速度敏感的做市商则可以选择高级账户，通过付费 API 接入低延迟撮合通道。通过API 接入的高级账户执行性能更强，挂单与撤单延迟可降低至 0 毫秒，吃单延迟约 150 毫秒，同时承担挂单手续费 0.002%、吃单手续费 0.02% 以及对应的交易量配额。
零手续费策略在初期有效推动了用户增长，但也引发了市场对其商业模式可持续性的关注。其思路与传统零佣金券商存在一定相似性，前端降低门槛吸引用户，后台通过高阶服务或订单流实现变现。例如 Robinhood 的主要收入并非来自向散户收取佣金，而是来自做市商为获取订单流和成交优先权支付的费用。在这种模式下，虽然散户在表面上看不到手续费，但做市商通常会通过稍微扩大买入价与卖出价之间的差距（即点差）来覆盖成本，导致散户的实际成交价格略差，这部分差价即为隐性点差成本。然而，与传统证券市场不同的是，加密永续合约用户的交易更具策略性，对点差、滑点和执行速度的敏感度明显更高。一旦平台为了维持零手续费而在撮合资源配置上做出权衡，导致点差扩大或执行质量不如竞品，可能削弱专业用户的留存。同时，虽然API 被视为Lighter未来的重要收入来源，但从当前社区反馈来看，其 API 文档、接入流程和开放节奏仍有待完善，收费体系能否顺利建立并形成稳定收入，仍需持续观察。
2.专用的zk-rollup 架构
在技术路线选择上，Lighter 并未采用通用型 Layer 2，而是构建了专为交易场景优化的 zk-rollup 架构。它将撮合、清算和强平等核心逻辑封装在自研的 “Lighter Core” 中，并通过为交易负载定制的证明引擎生成 zk-SNARK 证明，再将压缩后的链上状态提交至以太坊主网。相比通用 zkVM，这一架构牺牲了部分通用性，但在证明生成速度、延迟稳定性和高频订单簿的执行效率上更具针对性。其设计目标是在保证可验证性的前提下，实现接近中心化交易所的处理速度，也就是在毫秒级完成订单撮合并给出可确认的执行结果。
这一专用方案为 Lighter 提出的可验证撮合和公平执行提供了技术基础，但也提升了系统复杂度并存在更多潜在的风险。如Lighter公共主网于10 月2日上线后，在 10 月 10 日市场剧烈波动期间出现严重宕机，数据库等核心组件接连出现故障，部分用户在极端行情中无法提交订单或调整持仓，导致约数千万美元级别的交易和 LP 损失。事后，Lighter 公布了技术修复、积分补偿等，但市场对于其在极端 TPS 下的稳定性以及自研 rollup 架构的可持续性仍保持高度关注。
Source:Lighter,https://docs.lighter.xyz/
3.LLP 双重用途
在流动性设计上，Lighter 采用了与 Hyperliquid 的 HLP 类似的 LLP 公共资金池模式。用户将资产存入 LLP 后，会获得 LP 份额，并按比例参与平台的做市收益、手续费收入以及资金费分配。对于普通用户而言，LLP 的优势在于他们无需主动做市，也能在承担一定对手盘风险的前提下分享平台增长带来的回报。值得注意的是，Lighter 计划在后续迭代中进一步扩大 LLP 的用途，将 LP 份额纳入保证金范围。这意味着同一份资金可以同时承担两种角色，既参与做市赚取收益，又作为用户开仓时的保证金使用，实现一份资金、两次利用的效果。这类设计旨在提升资金使用效率，让协议内部的资产循环更加充分。
然而，这种双重用途也可能带来更大的风险。在单边行情中，LLP 作为交易对手盘可能面临浮亏，使资金池净值下降；如果此时又有部分用户使用 LLP 份额作为保证金进行交易，他们的持仓亏损会进一步被系统从 LLP 中扣减，从而放大资金池的下跌幅度。也可以理解为，做市亏损与保证金亏损会叠加放大，容易形成负向循环，在极端情况下甚至可能影响协议的整体偿付能力。因此，大多数成熟永续协议都会将 LP 资金池与保证金资产分离，避免同一份资金被重复使用。对 Lighter而言，如果未来计划真正开放 LLP 的双重用途，必须在抵押率、风险缓冲和极端行情的应急机制上建立更审慎、透明的规则，才能避免系统性风险。
三.激励主导的交易高峰与留存的不确定性
1.空投预期下，Lighter仍待市场检验
当前阶段，Lighter的交易规模在很大程度上受到积分机制与潜在空投预期的推动。零手续费降低了参与成本，而 TGE 预期进一步强化了用户的短周期交易行为。结合前文的TVL以及OI 与交易量比值分析可以观察到，Lighter日内交易次数与资金沉淀之间存在明显断层，目前它更符合激励驱动型交易而非自然需求。这种以短期激励为主导的增长模式，使得当前的交易量与活跃度难以直接反映平台的真实留存情况。因此，Lighter 的关键观察窗口将出现在 TGE 之后。随着空投预期兑现，用户行为可能发生变化。如果交易量与活跃度在激励退坡后仍能保持稳定，说明其产品体验、撮合性能与费用结构对用户具有持续吸引力；反之，如果核心指标在 TGE 后明显回落，则意味着早期数据存在较高比例的激励成分，用户黏性仍需进一步培养。
2.下一阶段的去中心化永续合约DEX之争
随着去中心化永续合约 DEX 用户结构的成熟，仅依靠积分或空投带来的增长正在逐渐弱化。以Aster为例，市场在激励退坡后开始重新评估其交易深度、订单执行质量以及在波动行情下的稳定性；而 Lighter 仍处于未 TGE 阶段，其在 TGE 之后的交易表现与用户留存情况仍需时间验证。另外，值得关注的是对于规模更大的交易资金而言，滑点控制、撮合延迟与系统在极端环境下的可用性，比激励机制本身更具决定性，这也意味着平台基础能力之间的差异将在后续周期中将被进一步放大。在这一背景下，永续合约 DEX 的下一阶段竞争，或将不再主要由空投等激励措施决定，而将更多依赖各平台是否能够为大额、持续性的资金提供稳定、可预期的交易通道。对于仍处于 TGE 前阶段的 Lighter 来说，其能否在激励逐步退场后有效承接更高质量的资金流入，将成为判断其长期竞争力的重要指标。