撰文：Frank，MSX 研究院
“代币化，最终将吞噬整个金融系统”。
对纳斯达克（Nasdaq）而言，这已不再是一句空洞的口号，而是当下最紧迫的战略任务。
11 月 25 日，纳斯达克数字资产战略负责人 Matt Savarese 在接受 CNBC 采访时明确表示，已将代币化股票方案的 SEC 审批视为首要任务，将“以最快速度推进”，同时他也谨慎地强调，纳斯达克并非试图颠覆体系，而是要在监管框架下以“负责任”的方式推动资产上链。
但无论措辞如何温和，行动不会骗人。
在其他巨头还在谨慎观望或进行边缘测试时，站在 TradFi 核心枢纽的纳斯达克，似乎已一眼定终生，开始激进地狂踩油门。
一、狂踩油门的不是 Crypto，而是纳斯达克
时间拨回三个月前的 9 月 8 日，纳斯达克向美国证券交易委员会（SEC）递交一份具有里程碑意义的规则变更申请，核心目标乍看之下颇为激进，即允许投资者在纳斯达克主板，直接交易以区块链代币形式存在的苹果、微软等上市公司股票与交易所交易产品（ETPs）。
但如果细读这份申请所公开的诸多细节，就会发现激进的表象之下，纳斯达克提供了一种极具政治智慧的“混合架构”解决方案，这也得益于其深知美 SEC 的红线在哪里，因此并未选择推倒重来，而是极其巧妙地将“交易”与“结算”进行了切割：
整个申请的命门，便在于把代币化股票业务视为常规股票交易，其中每一笔代币化股票交易都会通过存管信托公司（DTC）进行清结算，而“交易撮合依旧在同一本订单簿中完成，订单中即便包含代币化股票，也不会影响交易所执行该订单的优先顺序”。
换言之，在前端，一切照旧，投资者的体验几乎没有变化，交易撮合依旧在同一本订单簿（Order Book）中完成，代币化股票订单不会获得额外优先权，成交依旧计入全国最佳买卖报价（NBBO），且购买代币者将完整获得包括表决权和清算权在内的所有股东权利。
而真正的革命，发生在后端的结算层。一旦交易达成，纳斯达克并不会走传统的老路，而是将指令传递给存管信托公司（DTC），启动一套全新的链上流程：
- 锁定映射：交易达成后，纳斯达克将结算指令传递给 DTC；
- 链上铸造：DTC 将传统股票划入专门账户锁定，系统在链上铸造等值代币；
- 即时分发：代币被即时分配到经纪商的区块链钱包中；
一言以蔽之，代币化股票与传统股票在交易环节上保持完全一致，只在结算层引入了链上映射，这种设计意味着代币化股票没有游离于全国市场系统（NMS）之外，而是被无缝纳入了现有的监管与透明度框架，它既利用了现有庞大的流动性池，又引入了区块链作为新一代的结算工具。
颇耐人寻味的是，就在纳斯达克递交申请的几天前（9 月 4 日），美 SEC 刚刚公布了年度议程，明确提出要改革加密货币政策，包括“重整加密货币监管”和“减少华尔街批评的过于繁复的规则”。
这种时间上的“巧合”，很难不让人联想到纳斯达克是精准踩点，嗅到了监管风向的微妙转变，甚至可以说纳斯达克深知美 SEC 的底线，因此在设计上极其巧妙地平衡了“创新”与“稳定”。
纳斯达克北美市场高级副总裁 Chuck Mack 在专访中一语道破了这种“混合架构”的本质，“我们并不是要取代现有体系，而是为市场提供另一种更高效、更透明的技术选择，代币化证券只是在区块链上以新形式表达的同一资产”。
说到底，在纳斯达克的设计里，代币化在这里不是“另起炉灶”，而是一次温和但坚定的底层基础设施升级——既能利用现有的市场结构和交易体系，又能让区块链成为新一代托管与结算工具。
根据规划，只要 DTC 的基础设施到位，美国投资者可能会在 2026 年第三季度末，正式看到首批在纳斯达克结算的代币化证券交易。
那个时候，华尔街的账本，或将彻底翻开新的一页。
二、激进的华尔街，为什么是现在？
事实上，纳斯达克并不是第一个“吃螃蟹”的人，但它的入场却标志着这场竞赛进入了决胜局。
放眼华尔街，一场悄无声息的上链运动其实早已开始：摩根大通推出 Onyx 平台推进机构间结算、贝莱德在以太坊上发行代币化国债基金 BUIDL、花旗也在探索跨境支付与托管代币化资产。
只不过，纳斯达克的主动扛旗，为什么偏偏是现在？
贝莱德 CEO 拉里·芬克的一句话或许道出了部分真谛：“自复式记账法发明以来，账本从未如此令人兴奋”，可以说，回顾数百年的金融史，本质上就是一部“记账技术的进化史”：
- 1602 年，阿姆斯特丹证券交易所成立，全球首家股票市场诞生，纸质凭证成为信任基础；
- 1792 年，梧桐树协议签订，纽交所成立，华尔街进入纸质契约与人工喊价撮合时代；
- 1971 年，纳斯达克成立，全球首个电子化股票交易市场诞生；
- 1996 年，DRS（直接登记系统）推出，美股进入实质无纸化时代；
而如今，区块链成为了这根接力棒的最新持有者，当技术积累到了临界点，变革自然发生。
更有意思的是，监管层的风向也在发生微妙的变化。11 月 12 日，美 SEC 官网刊发了主席 Paul S. Atkins 最新演讲全文，其中有一段话被市场解读为对美股代币化的“准生证”：
“无论股票是以纸质凭证、存托信托及结算公司（DTCC）账户记录，还是通过公共区块链上的代币形式呈现，它本质上仍然是股票；债券不会因为其支付流通过智能合约追踪，就不再是债券。无论以何种形式呈现，证券始终是证券，这一点很容易理解。”
来源：美 SEC 官网
说白了，在监管眼中，Token 化的证券仍是证券，但只要不改变证券的法律本质，技术层面的升级不再是禁区。
也正是有了技术和监管的双重加持，纳斯达克才急于推动代币化，以解决资本市场在传统架构下已无法解决的三个核心痛点：
- 结算效率：从 T+1 甚至更久，跨越到 T+0（实时清算），彻底消除对手方风险，据分析这将为全球基础设施每年节省上百亿美元的运营成本；
- 全天候交易：打破 6.5 小时的开市限制，实现 7×24 全球流动，解决严重的流动性碎片化问题；
- 资产可编程性：将分红、投票、合规检查写入智能合约，拓展自动化治理与更多可组合空间；
但除技术进步之外，笔者认为还有一点更关键，即这本质上是一场关于利益分配模式的重构，毕竟在现有 TradFi 体系下，纳斯达克其实处于价值链的底层：
投资者交易都要通过券商或经纪商，他们吃掉了交易手续费、融资利息和资金流量的大头（2C 业务）；而作为交易所的纳斯达克，赚的更多是撮合、清结算与挂牌服务费（2B 业务）。
形象地说，券商在吃肉，纳斯达克只能喝汤。
但一旦未来美股代币化，直接基于纳斯达克自有链或许可链发行流通，局势将瞬间逆转，它将切入从发行、流通到结算的全链条数据与收益，届时纳斯达克将不再只是一个撮合平台，其价值捕获方式会从单一的“收费”变成“直接抽佣 + 增值服务 + 网络效应收益”。
如果纳斯达克进一步推出自己的链上交易场所（许可链 DEX），它几乎就能复制 Crypto 顶级 CEX 的完美闭环：用户下单 → 撮合成交 → 记账上链 → 清结算 → 托管资产，一条龙通吃。
这意味着，原本分散在“银证托管资金 + 清算所清结算 + 券商前端对客”的庞大蛋糕，都可能被整合到同一条链上，对于现有的 TradFi 重量级玩家（券商、托管行）而言，这绝对是颠覆，但对于纳斯达克而言，这是一次把肉烂在自己锅里的历史性机遇。
三、下一步，风暴会席卷哪里？
客观而言，时至今日，美股代币化已经不仅仅是一个叙事，而早成为一股势大力沉的历史洪流。
口号会骗人，但行动不会。在纳斯达克狂踩油门的同时，各路诸侯早已入局，从 Robinhood 推出代币化私募股权，到 Kraken 借由 XStocks 上线美股代币，从 Galaxy Digital 将自家股票搬上公链，到 SBI Holdings 在日本布局链上交易，无论是加密原生企业，还是传统金融巨头，都在争夺代币化股票这条新兴赛道的先发优势。
但颇具戏剧性的是，就在纳斯达克高歌猛进的同时，来自 Crypto 原生世界的阻击也随之而来。10 月 16 日，RWA 头部发行协议 Ondo Finance 向美 SEC 发布公开信，敦促其推迟批准纳斯达克的规则变更申请，且理由直指“透明度”，指责纳斯达克对结算流程描述模糊。
来源：Ondo Finance
这很难不让人联想到，背后不只是合规层面的讨论，也折射出 Ondo 对自身生态位可能被挤压的竞争焦虑——如果纳斯达克直接发行了最具公信力、流动性最好的原生代币化股票（如 Tokenized-AAPL），那像 Ondo 这类专注于“中间层发行和承销”的协议，其生存空间势必会被极大压缩。
直白地讲，投资者为什么要买“二道贩子”封装的资产，而不直接买纳斯达克原生的代币化股票呢？
随着纳斯达克等正规军入场，上游资产发行的门槛将被踏平，所有的 RWA 发行协议都会面临类似“去中介化”的降维打击，这也是 RWA 赛道下半场更深层的危机，即单纯的代币化股票发行已不再性感。
尤其是在 Hyperliquid 等 DEX 开始通过 HIP3 的永续合约围剿美股流动性的当下，单纯持有代币化股票的吸引力正在降低，但这并非美股代币化赛道的末日，反而恰恰是“下游协议”的历史性机遇。
纳斯达克负责“造资产”（发行与结算），但它不可能垄断所有的“玩资产”（交易与应用）场景，即便有人担心纳斯达克会推出官方 DEX 挤压其他协议的生存空间，但正如链上有 Uniswap 也有 Hyperliquid，未来基于纳斯达克代币化美股的配套交易、衍生品、借贷、做市服务，将是一个创新自由王国的蓝海。
靠近流量入口、围绕链上可组合性构建交易能力的去中心化协议和合规交易平台，反而可能成为真正吃到这波红利的一批人，当然谁也不能确保最终跑出来的一定是 MSX，但这个“下游为王”的大思路是对的。
写在最后
有趣的是，就在 12 月 1 日，《经济学人》发文探讨《RWA 代币化如何改变金融》，提出了一个颇具象征意义的类比：
如果历史可以作为参考，今天代币化所处的阶段，大致相当于 1996 年的互联网 —— 当时亚马逊仅售出价值 1600 万美元的图书，而如今统治美股的“科技七巨头”（Magnificent 7）中，甚至还有三家尚未诞生。
从泛黄的纸质凭证，到 1977 年 SWIFT 系统的电子化，再到如今区块链的原子结算，金融基础设施的进化曲线正在复刻、甚至超越互联网的速度。
对于纳斯达克来说，这是一次“不自我革命就被革命”的豪赌；对于 Crypto 行业与 RWA 新玩家来说，这不仅是一次优胜劣汰的残酷洗牌，更是一次堪比在 90 年代押注下一个“亚马逊”或“英伟达”的历史级机遇。
未来还早，箭，才刚射出去。