智通财经APP注意到，日本首相高市早苗在选举中以压倒性优势获胜，最初赢得了投资者的积极回应。但对于她扩张性的支出计划可能引发的又一轮市场崩溃，投资者仍保持警惕。

在周日取得历史性胜利后的首场新闻发布会上，高市早苗承认市场对她如何在增加国防和战略产业支出的同时，还能将食品销售税减免两年的计划感到担忧。由于担心她会进一步推高日本堆积如山的公共债务，上个月债市收益率曾一度飙升至数十年来的最高水平。

高市早苗强调了她“负责任的主动财政政策”的审慎性，同时坚称日本“必须彻底摆脱过度紧缩和对未来长期投资不足的局面”。

她的赌注在于，持续的通胀和更快的名义经济增长将弥补未来几年国家财政的任何空缺。但投资者希望得到更明确的细节。

金融服务公司 Ebury 的市场策略主管马修·瑞安表示：“在公共财政已经极其紧张的情况下，进一步扩大支出和增加债务发行的威胁将增加风险溢价，并可能引发债券的新一轮抛售和收益率的飙升。”

今年 1 月的市场波动中，投资者疯狂抛售债券，推动长期日本国债(JGB)收益率突破 4%，随着影响波及全球金融市场，美国财政部长斯科特·贝森特也对此发表了关注言论。

高市早苗本周坚称，政府不会通过发行新债券来填补支出缺口，而是表示其政府将审查补贴、特别税收措施和非税收入，以寻找“可持续”的资金来源。

三菱日联摩根士丹利证券首席债券策略师 Naomi Muguruma 表示：“市场对于这些措施的资金来源，以及最终是否会诉诸发行赤字补偿债券的担忧正在酝酿。一个根本性的担忧是减税风险可能持续超过两年。”

历史证明，这些担忧并非空穴来风。日本销售税用了大约十年的时间才引入，随后的每一次增税都曾导致经济萎缩，年化降幅高达 11%。最近两次增税的推迟也表明了加税在政治上的困难——这让人怀疑暂时降低税率后恢复会有多难。

为了给政府的支出计划辩护，财务大臣片山皋月指出，在 2026 财年的年度预算中，新债发行量已连续第二年控制在 30 万亿日元(约 1950 亿美元)以下。

对食品暂停征收两年销售税每年将耗资 5 万亿日元。弥补缺口的一个方案是利用非税收入来源，例如财务省外汇储备产生的资金，包括干预汇市带来的收益。本财年该账户的预估盈余约为 4.5 万亿日元——根据财务省的指导方针，其中 70% 可用于预算融资。

但如果政府要在不增发债券的情况下减税，仍需要其他的资金来源。

摩根大通证券首席日本经济学家 Ayako Fujita 表示：“她的胜选优势太大，以至于无法不推进减税。市场必须保持警惕。”

日本基准 10 年期国债收益率一直徘徊在 2.2% 左右，几乎是去年同期的两倍，且高于截至 3 月财年预算所假设的 2% 利率。随着政府以更高的利率发行新债来偿还即将到期的旧债，这一变化转化为政府巨大的成本负担。

随着日本央行考虑进一步加息，这些成本可能会进一步上升，从而给收益率带来上行压力。

日本债务规模已超过经济总量的两倍，过去十年中，用于偿付债务的支出增长了三分之一，目前已占年度预算的四分之一。

Ayako 补充道：“我希望高市早苗政府能对债务偿还成本的增加做出得体且谨慎的评估。随着央行加息，现实情况是成本必将上升。”

高市早苗试图将关注点从年度预算平衡转向降低债务与 GDP 的比例，目前该比例约为 230%。

根据国际货币基金组织(IMF)去年 10 月的预测，日本去年剔除利息净支出的整体预算赤字为 0.9%，是 1992 年以来的最低水平。自 2000 年代后期全球金融危机之后，税收收入规模已翻了一番多。

基本余额已重回盈余目标之内

作为衡量市场违约风险观点的指标，日本的主权信用违约掉期(CDS)约为 26 个基点，与法国相近，低于美国。惠誉上个月表示，目前没有计划下调日本的信用评级，因为他们此前已预料到日本会转向更具扩张性的财政政策。

惠誉评级首席经济学家布莱恩·库尔顿在接受采访表示：“如果你看日本经济的名义增长率，这是我们在过去几年中看到的巨大转变，因为我们回到了正通胀。这实际上意味着经济在广义上看起来更健康了，我认为这正在缓解一些对潜在财政动态的担忧。”

自2000年代末以来，日本的税收收入翻了一番

虽然通胀缓解了日本财政压力，但日本央行的政策正常化正在增加长期债券的脆弱性。

日本央行行长植田和男于 2024 年 3 月放弃了将购买债券作为控制收益率的工具，随后央行一直在缩减购买规模。尽管央行仍持有流通债券的一半，但在收益率上升时，它已不再通过额外购买来干预市场。

此外，比当地长期持有者资金进出更快的全球投资者，目前约占日本国债市场每月现金交易量的 65%。

日本央行曾表示，在发生全球金融冲击等非常规情况下将采取额外行动，但其在 1 月份债市波动期间的按兵不动表明，此类事件在很大程度上被视为政策转向过程中必要的“阵痛”。雄心勃勃的高市早苗未来是否会向央行施压要求其采取行动，仍有待观察。

人寿保险公司和银行监管规则的变化也使得它们在收益率上升的情况下，更难填补央行留下的空间。新规使得银行持有长期债券变得困难，因为它们的存款负债具有短期性。而人寿保险公司在根据修订后的监管要求增加持仓以匹配长期保单赔付义务后，目前增加此类债务的需求很小。

高市早苗在周一针对选举结果表示，考虑到问题的复杂性，需要与在野党就销售税进行谈判，初步结论将于夏季得出。这可能仍为其他更廉价或能避开临时减税挑战的替代方案留有余地。

三菱日联摩根士丹利证券的 Naomi 表示，随着在野党遭遇惨败，“对高市早苗政府的制衡机制已有效减弱。这使得金融市场成为目前唯一能够行使约束力的力量。”