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来源：基本面力场
昨天看到一个帖子，给力场君了得够呛，就是一个小调查：如何了解到恒生科技的？有“朋友介绍”、“平台推荐”、“偶然发现”等几个选项，结果跟帖最多的回应则是“仇人陷害”。
这还真不能怪有投资者戏言，在恒生科技里面“躲牛市”，行情数据摆在这里：从去年10月高点至今，恒生科技已经持续回撤近20%，2026年以来的表现更是在全球大类资产中将近垫底。
力场君依稀记得有个提法叫“技术性熊市”，是指股指从阶段高点回落20%，但尚未被确认为全面熊市的市场状态，这被视为市场进入“谨慎区间”的信号，提示投资者重新评估风险，但并不意味着长期趋势必然逆转。
力场君还记得在去年年初，在A股春节休市期间，外资争相流入港股、买进恒生科技成分股，让这些曾经代表了中国科技最先进生产力的企业，率先带领中国科技资产演绎定价重估的叙事。怎么，这才一年时间，也变成老登了？
这两天看到中金公司（601995.SH）的一篇文章，还是挺有意思的，力场君特来总结做个分享。这篇文章的标题就起得很好——《恒生科技，“旧时代” 的落幕，还是新价投的起点？》，在这篇文章中，中金公司也直言：如果单独把恒生科技的走势拿出来看，你几乎感受不到AI时代如火如荼的定价重估，反而有一种科技资产开始步入熊市的错觉。
对此，中金公司给出的核心观点之一是，恒生科技指数权重高度集中，成分股仅30只，而前十大重仓股权重合计高达70%，这意味着，阿里巴巴（9988.HK）、美团（3690.HK）、小米集团（1810.HK）、腾讯控股（0700.HK）这几家巨头的股价稍有风吹草动，就会在指数上掀起不小的波澜。
但力场君觉得这只是二级市场的直观表象，恒生科技的压力根本来自于“内忧外患”。
“内忧”，停留在上个世纪的“老登营销”：标志事件就是新能源车销量负增长+互联网平台的内卷白热化，尤其是2025年的“外卖大战”导致美团巨亏、阿里利润暴跌，直接打击了市场信心。
中金公司也特别提到，今年春节前夕的红包奶茶大战，更被市场解读为短期KPI导向的行为，甚至被嘲讽为还停留在上个世纪的“老登营销”。
如果是“内忧”是内生压力的主线逻辑，“外患”则是跌跌不休的导火索。
“外患”，字节的“受害者联盟”：从去年10月份开始，恒生科技的“硬”科技含量开始不断遭受质疑，特别是春节前后，被全网刷屏的字节跳动Seedance 2.0，引领了国产AI应用迎来密集的创新爆发期；中金公司测算，Seedance 2.0强劲的业务布局几乎对恒生科技近40%的权重股形成正面竞争，因此恒生科技被戏称为字节的“受害者联盟”。
中金公司将这一产业新动向总结为：“无效内卷之外，AGI新势力令人惊叹的推陈出新，更是把恒生科技逼上梁山。”这个描述很精辟、很具象化了！
尽管如此，力场君对于恒生科技，还是有兴趣也有信心的。力场君坚信一个道理：好资产也需要有好价格，如果说缺乏AI想象力让人想要抛弃恒生科技，那么“低估值”也会成为更多人选择留下的理由。
中金公司指出，横向对比A股、港股和美股三地科技资产，经过2025年的一轮上涨后，目前创业板指动态市盈率为42倍，科创50更达到167倍；被称为“活在上涨恐惧中”的纳斯达克为41倍。而恒生科技目前动态市盈率仅为22倍，同时处于近十年历史分位数24%的相对低估区。
同时，用恒生科技指数/A股双创指数衡量科技板块AH溢价，当前已经接近历史极低值水平，前低为“Anything but China”叙事下外资快速流出的2022年10月、以及网络游戏监管新政引发短暂冲击的2023年底，而当前对互联网公司的监管与经济发展环境明显好于2022年和2023年。
此外，还有几个资金流动性层面的改善可能，比如在2025年末公募对于港股配置远超基准，导致卖出压力较大，而目前公募基金超配港股的规模已显著缩小，超越基准导致的净卖出或将告一段落。
还有国际层面，美联储缩表面临较强的阻碍，弱美元的逻辑很难出现实质性逆转，一旦美元指数开始回落并进入下行通道，港股也有可能受益于流动性预期的改善。
正如芒格所言：“别人的喧嚣是别人的，我自有我的节奏。”
当某类资产成为街头巷尾热议焦点，或许该警惕风险是否过高；反之，当一些资产连续下跌，甚至到了“破鼓万人捶”的程度，是否也预示着即将触底，反而可以开始重新审视其配置价值？
力场君认为这个逻辑是成立的，不知道大家伙怎么看？
责任编辑：高佳