MiniMax 2025年Q4净收入达2600万美元，同比增长131%，远超华尔街预期。其API业务成最大亮点，2026年2月M2系列模型日均token消耗量较去年12月激增6倍。更难得的是，公司在保持高增长的同时，Q4研发费用仅7200万美元，远低于预期，带动毛利率提升至29.7%，调整后净亏损大幅收窄。

MiniMax港股上市后的首份财报交出了一份远超预期的答卷，API需求的爆发式增长和高效的研发投入成为最大亮点。

3月2日，摩根大通和高盛双双发布研报，对中国AI大模型公司MiniMax2025年第四季度及全年财报进行了解读。摩根大通写道：

我们没有看到任何特别不利的数据。

营收强劲增长，API业务成最大引擎

MiniMax在2025年第四季度实现了2600万美元的净收入，同比增长高达131%。这一数字不仅超出了摩根大通预测的1900万美元（高出32%），也高于彭博一致预期的1800万美元（高出43%）。

高盛指出，这一强劲增长主要得益于AI原生产品和API平台的双重发力。其中，AI原生产品收入达到1500万美元，同比增长82%，这主要归功于10月份发布的Hailuo 2.3/Speech 2.6以及Hailuo AI内部功能的升级。

更引人注目的是API平台业务的爆发。第四季度，开放平台及其他企业服务收入达到1100万美元，同比增长278%，较前三季度160%的增速进一步加快。高盛认为，这主要受到该季度推出的M2、M2.1和M2-her三款模型的驱动。

告别“烧钱”模式，研发效率远超预期

在AI大模型领域，高昂的研发成本一直是压在企业头上的大山。然而，MiniMax却展现出了惊人的研发效率。

财报显示，MiniMax第四季度的研发费用为7200万美元，远低于摩根大通预期的1.07亿美元。高盛指出，这使得公司2025财年全年的研发费用控制在2.53亿美元，充分证明了公司的高研发效率。

这种高效的投入产出比，直接带动了公司盈利能力的改善。第四季度，MiniMax的毛利率达到了29.7%，较2025年前三季度的23.3%上升了6.4个百分点。摩根大通认为，这可能得益于规模扩张和产品结构的优化。

同时，公司的亏损情况也大幅好转。第四季度调整后净亏损为6800万美元，远优于摩根大通预期的1.22亿美元亏损，也优于高盛预期的1.3亿美元亏损。

2026年需求持续爆发，商业化前景广阔

财报中最令市场振奋的，是MiniMax披露的2026年初至今的强劲需求数据。

据公司披露，2026年2月，M2系列文本模型的日均token消耗量较2025年12月增长了6倍以上，而编码方案产生的token消耗量更是增长了10倍以上。

摩根大通认为，如此旺盛的API需求势头，为2026年收入实现翻倍增长带来了极高的可见度。该行预测，MiniMax 2026年的收入将同比增长159%。

高盛也强调了MiniMax在全球市场的竞争力。数据显示，在过去一个月里，MiniMax的M2.5模型在OpenRouter平台上排名第一。高盛预计，基于过去四周的平均token使用量，MiniMax在OpenRouter上的API年度经常性收入（ARR）将达到约4000万美元。

机构评级：摩根大通看涨至1000港元，高盛维持中性

基于强劲的业绩表现和广阔的商业化前景，摩根大通给予MiniMax“增持”评级，并将截至2026年12月的目标价设定为1000港元。

摩根大通认为，MiniMax在AI基础模型领域兼具技术实力、多模态商业化潜力和全球扩张力，具有稀缺性。其全谱系模型有助于实现B2B和B2C的双重商业化，降低对单一变现路径的依赖。

高盛则维持“中性”评级，12个月目标价为1018港元。高盛认为，MiniMax是中国AI模型公司中定位最好的公司之一，能够抓住文本/编码、多模态和代理/协同工作（数字劳动力）领域巨大的全球总潜在市场（TAM）增长潜力。这得益于其全面的多模态产品、强大的商业化能力、AI模型每token成本优势以及高组织效率。

高盛同时提示了未来的关注点，包括2026年的收入前景、最新的模型路线图（如潜在的M3发布）、定价策略（考虑到推理需求和成本的增加，以及同行近期的提价行为）、竞争格局以及To-C伴侣应用（Talkie/Xingye）的投资强度。