来源：油市小蓝莓

　　观点小结

　　美伊冲突后，霍尔木兹海峡关闭，原油市场走向尾部风险，从而推动油价大幅上行。经由霍尔木兹海峡的原油和凝析油运输约为1400万桶日，石油产品为600万桶日，占全球贸易量约26%，消费量约20%。

• 持续的时间长度非常关键：海峡关闭一周尚有办法可以补充，超过一周带来恶性通胀的概率较大。

• 可能性的解决方式有：（1）战争爆发前，亚洲国家有做预防性买货，已经带来中东现货市场贴水的大幅上升；（2）OPEC+于4月开始增产20.8万桶日；（3）中国不做战略储备的购买，阶段性有几十万桶日的需求抵消；（4）美国释放战略储备，但其储备已不高；（5）海上制裁油监管放松，大概存在2亿桶的规模。（6）价格大幅攀升，抑制需求。但是这些解决方案很难快速调动已弥补短期大量的供应冲击。核心还是在于霍尔木兹海峡安全通航。

　　对炼厂和化工亦存在外溢性：

• 中东部分炼厂生产阶段性受到干扰：阿美拉斯努拉炼油厂出现火灾，炼能55万桶日，目前火灾已受控制。

• 伊朗的甲醇和乙二醇装置出现预防性停机。

• 中国部分炼厂亦出现预防性降负，影响芳烃和烯烃产量。

　　美伊冲突

　　美伊冲突走向尾部风险

　　美伊冲突背景下的实货反馈

• 本次美伊冲突自伊朗国内骚乱开始，逐步升级。1-2月美伊先后举行三轮间接核谈，美方要求伊朗永久弃核、拆核设施、限导弹、撤地区支持，伊朗拒绝。而后2月28日美以联合突袭伊朗，最高统领哈梅内伊因此丧生。

• 与25年6月的伊以战争（仅12天）相比，持续时间较长，已达2个月之久（目前尚未结束）。在2月28日冲突升级之前，原油买方在大量购买中东油，带来中东原油贴水上行和运费上行。

　　霍尔木兹海峡关闭

• 最坏的情形发生：霍尔木兹海峡出现供应中断。

• 霍尔木兹海峡石油产品的运输量约为2000万桶/日，其中原油和凝析油约为1400万桶日，石油产品约为600万桶日。

• 占全球贸易量的27%，占全球石油消费的近20%。

　　美伊冲突的几个定性

• 对亚洲地区影响巨大：霍尔木兹海峡约84%的原油和凝析油运往亚洲地区，其中至中国约500万桶日。3月2日消息称，部分至中国的船只已出现拦截情况，且国内炼厂出现应对式降负的消息（传）。

　　历史上霍尔木兹海峡干扰的情况

　　1． 两伊战争 “油轮战”（1980–1988 年）—— 最接近封锁的时期

　　核心事件：1984 年起，两伊互相袭击对方及第三方油轮，伊朗在海峡布设水雷、攻击过往船只，试图切断伊拉克及海湾邻国的石油出口通道。超 400 艘船只受损，石油运输量一度暴跌约 40%。国际油价从每桶约 13 美元飙升至 40 美元以上，航运保险费和运费大幅上涨。

　　结局：1987 年美国启动 “护航行动”，为科威特油轮提供保护；1988 年美军 “祈祷螳螂” 行动摧毁伊朗海军设施后，伊朗停止袭船，海峡逐步恢复通航。

　　2． 多次威胁封锁（未实际实施）

　　2011–2012 年：美欧对伊朗实施石油禁运，伊朗多次威胁 “一滴油也不让通过”，并举行军演，但未真正封锁，油价一度突破 120 美元 / 桶。

　　2018–2019 年：美国退出伊核协议并重启制裁，伊朗扣押英国油轮、袭扰商船，导致航运成本飙升 30%，但仍未全面封锁海峡。

　　2020 年苏莱曼尼遇袭后：伊朗威胁报复，市场对封锁风险高度担忧，油价 3 个交易日内上涨超 13%，但未实施封锁。

　　3． 2026 年 3 月 —— 首次官方宣布全面封锁（最新事件）

　　2026 年 2 月 28 日美以联合空袭伊朗后，伊朗伊斯兰革命卫队宣布全面封锁霍尔木兹海峡，禁止所有油气运输船舶通行，这是历史上首次由伊朗官方宣布并实际执行的全面封锁，目前海峡航运已完全停滞。

　　历史上石油危机的油价涨幅

　　两伊战争期间涉及霍尔木兹海峡的时间线

　　核心在于美国能否快速打击伊海军力量，缩短封锁时间

• 关键问题在于海峡封锁多久，如果是一周之内解决，那么通过减少消费、停止战略储备补库、释放战略储备等方式，可以阶段性解决问题。但是如果持续几周或者更长时间，那么油价走势将等同于俄乌期间。

　　美国的能源大棋

　　2025年美国的石油结构

• 页岩油产量出现瓶颈：伴随着近年来优质区块消耗殆尽、技术瓶颈和低资本支出，页岩油在近两年基本上出现产量达峰的状态。据EIA，给出2026年美国原油产量同比降10万桶日的预判。

• 同时因为美国对加拿大、墨西哥等地征收关税，导致其原油进口量明显减少，但因美国生产轻质原油，而炼厂投料为中质，需要进口终重质石油来调和，加和墨即是重要的进口国家，这一动作导致美国炼厂进料API明显抬升，油品出率下降。

• 总结来看，特朗普上任第一年，并没有完成能源再次伟大的目标。

　　2026年步调加快，低油价背景下的“资源掠夺”

　　美国石油公司先涨α再涨β

　　OPEC+的增产

　　OPEC+仍然处在增产周期中

• 2025年4月，OPEC+开启了增产回归之路。其中4-9月完全恢复了220万桶/日的减产额度回归。

• 2025年10月开始，OPEC+启动第二阶段的增产（原165万桶/日的自愿减产恢复计划）。

• 2025年11月2日，OPEC+宣布12月继续增产13.7万桶/日，随后在26年Q1暂停增产。

• 2026年3月1日，OPEC+宣布4月增产放20.6万桶/日，第二阶段增产量61.6万桶日，仍有103.4万桶/日尚未回归。

　　OPEC+：25年Q2增产，Q3加速，26Q1暂停，实际增产效果低于计划量

　　OPEC+：在增产之后，限制产能降至3600kbd，其中沙特1800kbd

　　投机需求与库存拆分

　　原油库存累积结构的拆分

　　库存拆分1：中国因战储吸收掉部分库存盈余

• 25年中国在做持续的战略储备，一方面因为油价不高，另一方面因为地缘冲突频发。从补库节奏来看，阶段性能达60-80万桶/日，而全年平均来看，带来的投机需求约为20-30万桶日的同比增量。

• 未来中国仍然存在进一步储备的需求。

• 中国进口的原油自霍尔木兹的量仍为500万桶日，若供应完全中断，则去年一年的战储也仅够半个月的量，因此任何量级在霍尔木兹海峡长期封锁的背景下，都难以匹配上。

　　库存拆分2：水上库存抬升=表外油的规模扩大

• 2025年美国持续对俄罗斯、伊朗、委内瑞拉实施制裁，导致影子船队的规模不断创新高，导致表外石油的库存大规模增长，目前因制裁而形成的原油表外库存约有2亿桶。

　　强制裁背景下的二元定价

• 制裁油伴随深度贴水，与正规油形成竞争。买家在低成本+制裁风险和其他市场（中东、西非、美洲）之前做选择。

• 制裁油多以浮仓形式体现。

　　SPR：油价大幅攀升的背景下，有可能释放战略储备

　　作者：肖兰兰

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