3月5日，和黄医药(00013)披露公司2025年年报业绩，其中公司当期股东应占溢利同比增长1111.03%，表现亮眼。
随后大华继显、美银证券和里昂等机构纷纷更新研发，但在各种“买入”、“跑赢大市”评级之后，多家机构均选择了降低和黄医药的港美股市场目标价。其中大华继显将和黄医药的港股目标价由此前的32.5港元降至26港元，美银证券则将其美股目标价从22美元降至21美元。
而在二级市场上，和黄医药港股股价在披露年报次日盘中出现一波明显涨幅。智通财经APP观察到，在年报11倍净利润涨幅的刺激下，和黄医药3月6日港股开盘1小时内股价涨幅明显，最高涨幅达到10.16%，触及23.20港元，但之后股价持续回落最终收涨5.32%。
3月9日周一港股开盘，受港股大盘震荡影响，和黄医药股价早盘便出现明显下跌，最大跌幅达到2.98%，但随后便迅速反弹，围绕水线上下小幅震荡，相比全天处于水下、最大跌幅超过5%的恒生医疗保健指数来说，这份年报短期内对和黄医药的支撑作用还是较为明显。
创新药能否撑起估值?
根据财报，在和黄医药当期的4.57亿美元净利润中，有4.16亿美元来自出售上海和黄药业45%股权带来的收益。
去年年初，和黄医药发布公告，拟向金浦投资出售上海和黄药业35%的股权，交易总金额34.83亿元，拟向上海医药出售上海和黄药业10%的股权，交易总金额9.95亿元，合计总金额为44.78亿元(6.08亿美元)。交易完成后，和黄医药仅持有上海和黄药业5%的股权。这一交易直接推动和黄医药在2025年中报录得纯利4.55亿美元，同比增长了16.6倍。这也是公司年报净利润暴增11倍的关键原因。
不过，同样是财报披露后，和黄医药在25中报后的港股股价表现与此次年报后股价表现出现了明显的不同。
去年8月8日，也就是和黄医药2025年中报披露的次日，公司股价出现断崖下跌，且全天“贴地飞行”最终大幅收跌15.99%，单日成交量高达7028.70万股，刷新公司上市以来的最高记录，而对应换手率也从前日的0.69%大幅增至8.06%，显示出场内分歧加剧，市场恐慌情绪明显。
相比之下，和黄医药港股股价在此次年报披露后出现一定涨幅，并在大盘震荡时保持稳定，显示出了明显的韧性。前后不同的股价表现或许与和黄医药创新药业务动向有关。
在出售中药业务现金牛后，创新药需要撑起和黄医药后续的业绩增长，这已成为市场共识。去年上半年，公司三大主力药物的国内销售额全线下滑或许是造成当时中报后市场阶段性恐慌的原因之一。
去年上半年，公司旗下爱优特®(ELUNATE®，呋喹替尼)收入降至4300万美元(同比下滑29%);苏泰达®(SULANDA®，索凡替尼)收入降至1270万美元(同比下滑50%);沃瑞沙®(ORPATHYS®，赛沃替尼)收入降至1520万美元(同比下滑41%)。而2025年年报显示，公司核心的肿瘤/免疫业务收入2.86亿美元，同比下降21%。而国内的三大核心品种的2025年市场销售额均有所下滑，但整体下滑幅度略小于去年上半年水平。
而在海外业务上，在合作方武田推动下，呋喹替尼去年上半年的海外销售额达1.63亿美元，同比增长25%;而在2025年年度，呋喹替尼海外销售额实现3.66亿美元，同比增长26%，已在38个国家获批。
其实相比于因国内内卷造成的收入下滑，市场在去年上半年公司中报披露后，更担心呋喹替尼为首的出海品种放量不及预期。因为在武田制药推动下，2024年下半年呋喹替尼已在日本、欧洲等美国以外核心区域开始商业化放量。而且相比欧盟，日本还是武田制药的本土战场，因此经过24Q3的准入铺垫阶段后，市场对其2025年的增长抱有较高期待。从25H1和25H2的销售数据来看，呋喹替尼的销售实现稳步增长符合市场此前的预期。
何时打开估值上升空间?
如果回望和黄医药近两年的股价走势，投资者不难发现，在最大股价振幅接近70%的情况下，公司在今年3月9日的收盘价22.12港元与2024年12月31日的收盘价之间仅有1.9%的价差。换言之，和黄医药近两年已被困在了当前190-200亿港元的估值区间中。
而股价持续低迷背后，或源于公司核心估值逻辑的“青黄不接”，即现有呋喹替尼出海利好已被消化，而此前公司宣传的新增长点ATTC平台业务尚未形成。
在新兴管线方面，去年9月10日，和黄医药注射用HMPL-A251的临床试验申请获得NMPA受理;10月31日，和黄医药在举办的研发日活动上对HMPL-A251的重点介绍。可以看到，在核心商业化品种缺乏催化剂的时候，和黄医药正在将市场注意力转移到公司的偶联药物上。
据智通财经APP了解，HMPLA251是和黄医药ATTC平台旗下首款候选药物，通过将选择性PI3K/PIKK抑制与精准的HER2靶向治疗相结合，旨在发挥HER2靶向治疗和PAM通路抑制之间的协同作用，从而突破传统细胞毒素抗体偶联药物以及单一PAM抑制剂的局限性。
在此前的AACR-NCI-EORTC分子靶向和癌症治疗国际会议上，和黄医药公布了HMPL A251临床前数据，在体外实验中，其PI3K/PIKK抑制剂有效载荷在130种肿瘤细胞系中展现出强效、高选择性和广泛的抗肿瘤活性。
从管线推进速度来看，自去年10月，HMPL-A251的临床前数据公布两个月后，该药的全球I/IIa期临床便在中美两国同步启动;今年3月，和黄医药旗下第二款ATTC药物HMPL-A580(靶向EGFR)也进入临床阶段，第三款HMPL-A830则计划于今年底前启动I期临床。
不论从管线品种数量和速度都体现了和黄医药对ATTC平台的重视，但不可置否的是，尚处于早期临床的ATTC药物对公司现阶段股价催化十分有限。而在同一时间，现有品种的撤市，或许成为影响和黄医药估值的一个利空因素。
智通财经APP了解到，3月9日，益普生发布公告，在全球所有市场，自愿撤回抗癌药物他泽司他的所有适应症。作为和黄医药曾斥重金拿下大中华区权益的一款重磅品种，他泽司他的撤市无疑影响了和黄医药创新药管线在国内的布局。
3月9日盘后，和黄医药发布公告，宣布公司将启动撤市及产品召回，并对产品采取锁库措施，暂停全部销售、发货等措施。值得一提的是，在公告中，和黄医药提到这次撤市不会影响公司的财务指引，并指出该药2025年的销售额为250万美元。
但实际上，和黄医药早在2021年便以2500万美元首付款和2.85亿美元总里程碑付款获得了他泽司他的大中华区开发和商业化权益。之后历经4年，该药才于去年3月18日在中国内地获批上市，12月被纳入商保创新药目录。也就是说，他泽司他几乎倒在了国内商业化放量的起点。
在此背景下，时至2026年，当一次性资产无法再次充实公司利润，和黄医药何以依托现有创新药业务打开估值增长空间，或成为接下来投资者选择是否“下注”的关键。