来源：独角兽IPO

　　TOP TOY的商业模式围绕“自有IP+授权IP+他牌IP”三层IP矩阵展开。

　　作者 | 独角君

　　2026年3月31日，潮流玩具品牌TOP TOY International Group Limited（以下简称“TOP TOY”）向香港联合交易所有限公司主板递交上市申请书，联席保荐人为摩根大通和瑞银集团。

　　这是该公司继2025年9月26日首次递表失效后的第二次尝试。此次分拆上市若成功，TOP TOY将成为名创优品集团旗下独立上市的子品牌。

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　　主营业务

　　1.1公司定位与商业模式

　　TOP TOY成立于2020年，是名创优品集团旗下的潮流玩具品牌。根据弗若斯特沙利文的报告，按2025年中国内地商品交易总额（GMV）计算，TOP TOY是中国规

　　模最大、增速最快的潮玩集合品牌。

　　TOP TOY以“IP价值最大化”为核心战略，构建了一个覆盖IP开发、产品设计、供应链管理、全渠道销售的一体化平台，产品矩阵涵盖手办、3D拼装模型、搪胶毛绒、盲盒等多个品类。

　　截至2025年底，TOP TOY在中国内地实现GMV达42亿元人民币，其中自研产品收入占比超过55%，这一比例在中国潮玩集合品牌中位居首位。

　　TOP TOY的商业模式围绕“自有IP+授权IP+他牌IP”三层IP矩阵展开，通过多元化的IP资源满足不同消费群体的需求。

　　1.2多层次IP矩阵

　　TOP TOY的核心竞争力在于其丰富且持续拓展的IP资源池。截至2026年3月，公司拥有24个自有IP及42个授权IP，并依托超过660个他牌IP，构建了庞大的IP生态体系。

　　TOP TOY与三丽鸥、迪士尼、蜡笔小新等国际知名版权方建立了深度合作关系，通过不断推出联名产品保持品牌热度。

　　在自有IP方面，TOP TOY背靠名创优品集团的原创能力，近年来取得了显著突破。

　　名创优品于2024年6月推出自有IP“YOYO”，相关产品于下半年开始发售，不到半年时间实现全球销售额突破1亿元。2026年第一季度，YOYO产品销售额达到1.65亿元，平均单月销售5000万元。

　　根据名创优品管理层预测，按当前趋势，YOYO在2026年国内销售额有望突破6亿元，加上海外市场，全年销售额有望跻身“10亿俱乐部”。

　　另一个成功的自有IP案例是“NOMMI糯米儿”，全年销售额已突破2亿元。名创优品目前已经签约完成30-40个自有IP的全管线储备，这些IP来自韩国、日本、泰国等全球多地，部分已完成从创意设计到产品落地的前期储备，后续将逐步推出市场。

　　1.3产品结构与品类创新

　　从产品结构来看，手办是TOP TOY的核心收入来源，占总销售收入的比例约为60%-70%。搪胶毛绒则是增长最快的品类，收入占比已超过10%，且呈现持续上升趋势。

　　根据弗若斯特沙利文的预测，搪胶毛绒在中国潮玩行业的市场份额预计将由2025年的20.0%增长至2030年的41.7%，成为潮玩行业最重要的增长板块。

　　TOP TOY注重产品的二次创作与本土化创新。公司通过与供应商共创模式，对授权IP进行本土化二创，挖掘IP的新潜力，延长产品生命周期。这种“IP+品类创新”的策略有效提升了产品的差异化和竞争力。

　　1.4全渠道销售网络

　　TOP TOY构建了以线下门店为核心、线上全域覆盖的全渠道销售体系，线下收入占比接近90%。截至2025年底，公司拥有334家TOP TOY门店，较上年末净增58家。

　　其中，中国内地门店304家，海外门店30家。门店形态分为旗舰店（平均约870平方米）、主流门店（平均约240平方米）和快闪店三种类型，满足不同商圈和消费场景的需求。

　　在合伙人模式方面，TOP TOY采用了高效的加盟体系。截至2025年上半年，公司拥有70名合伙人，平均每位合伙人管理3.6家门店。合伙人门店及经销商共同贡献了公司70%以上的收入。

　　此外，TOP TOY还拥有超过1200万注册会员，是潮玩行业中拥有最大会员群体的公司之一。

　　海外市场方面，TOP TOY于2024年启动全球化战略，目前已进入马来西亚、印尼、泰国、日本等市场。2024年及2025年上半年，海外收入分别为1181万元及5248万元人民币。

　　TOP TOY计划未来五年海外销售占比超过50%，在全球100个核心商圈开设超过1000家门店。

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　　公司业绩

　　2.1 收入表现

　　根据招股书披露，TOP TOY近年收入呈现高速增长态势。2023年度、2024年度及2025年度，公司实现收入分别约为14.61亿元、19.09亿元及35.87亿元人民币。

　　其中，2025年收入同比增长87.9%，较2024年30.6%的增速显著加快，显示出品牌进入加速扩张阶段。

　　从收入结构来看，2025年潮玩产品销售收入为34.88亿元，占总收入的97.2%。

　　按渠道划分，向线下经销商销售收入20.44亿元，占总收入57.0%；向加盟商销售收入6.78亿元，占18.9%；直营门店零售收入4.44亿元，占12.4%；线上销售收入2.76亿元，占7.7%。这一结构表明，TOP TOY的商业模式高度依赖线下经销和加盟渠道，线上业务仍有较大发展空间。

　　2.2 利润表现

　　利润方面，公司2023年度、2024年度及2025年度录得年度利润分别为2.12亿元、2.94亿元及1.01亿元人民币。2025年利润较2024年下降65.6%，出现明显回落。

　　根据招股书解释，利润下滑主要归因于以权益结算的股份支付开支增加，以及优先股产生的赎回负债账面价值变动。这些因素属于上市前的会计处理调整，并不反映公司的核心经营能力恶化。

　　毛利率方面，2023年度、2024年度及2025年度，公司毛利率分别为31.4%、32.7%及32.1%，基本保持稳定。毛利率维持在32%左右的水平，在潮玩行业中处于合理区间。

　　随着自有IP占比提升和规模效应显现，毛利率有望进一步优化。

　　2.3 客户集中度

　　值得注意的是，TOP TOY的客户集中度较高。截至2023年、2024年及2025年12月31日止年度，各期间来自前五大客户的收入分别占公司各期间总收入的76.5%、66.2%及59.5%。

　　其中，最大客户名创优品集团的收入占比分别为53.5%、48.3%及45.5%。虽然客户集中度呈逐年下降趋势，但仍处于较高水平，对关联方名创优品的依赖值得关注。

　　2.4 行业地位

　　根据弗若斯特沙利文的数据，按2025年GMV计算，中国潮玩行业的市场规模达875亿元人民币，前五大潮玩零售商的市场份额合计为32.5%，呈现相对分散的市场格局。

　　TOP TOY在中国潮玩行业排名第二，市场份额为4.8%。在中国潮玩行业前五大零售商中，按2020年至2025年复合年增长率计算，TOP TOY在GMV增幅及门店数量增幅方面均位居首位。

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　　股东架构

　　3.1 控股股东结构

　　根据招股书披露，截至2026年3月22日，名创优品持有TOP TOY 880，000，000股股份，占公司已发行股本总额的约86.9%。

　　这意味着名创优品对TOP TOY拥有绝对控股权，分拆上市后，TOP TOY仍将作为名创优品的控股子公司运营。

　　3.2 实际控制人

　　名创优品的实际控制人叶国富先生及其配偶杨云云女士通过一系列离岸持股工具，对名创优品实施控制。

　　具体而言，叶先生夫妇通过Mini Investment Limited、YGF MC Limited、YGF Development Limited、YGF MN Limited、YY Capital Ltd．、YYY MC Limited及YYY Development Limited等离岸实体，合计持有名创优品约63.7%的已发行股份。

　　因此，叶国富先生、杨云云女士及其控制的离岸实体，连同名创优品，将被视为TOP TOY的一组控股股东。叶国富同时担任名创优品董事会主席兼首席执行官，以及TOP TOY的董事会主席。

　　3.3 其他股东

　　除名创优品外，TOP TOY还引入了其他战略投资者。根据此前披露的信息，公司于2025年7月获得淡马锡等机构投资约5940万美元，投后估值约13亿美元。

　　此外，员工股权激励平台持股约3.7%，创始人孙元文持股约3.9%，CFO晏晓娇持股约0.8%。这些股东的加入为TOP TOY带来了更丰富的资源和治理结构。

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　　董事高管

　　4.1 董事会构成

　　根据招股书，TOP TOY董事会由7名董事组成，包括2名执行董事、2名非执行董事及3名独立非执行董事。董事会成员主要来自名创优品集团核心管理层，体现了母公司在治理层面的主导地位。

　　叶国富先生担任TOP TOY董事会主席，同时他也是名创优品的创始人、董事会主席兼首席执行官。

　　叶国富在零售行业拥有超过20年的经验，曾创立哎呀呀饰品连锁品牌，后于2013年创立名创优品，成功将其打造为全球知名的零售品牌。在叶国富的带领下，名创优品于2020年在纽交所上市，2022年在港交所双重主要上市。

　　4.2 核心管理层

　　TOP TOY的创始人兼首席执行官孙元文，年仅34岁，拥有优衣库的运营经验，于2020年10月创立TOP TOY品牌。在孙元文的带领下，TOP TOY从零起步，仅用5年时间发展成为中国规模最大、增速最快的潮玩集合品牌。

　　首席财务官晏晓娇，39岁，拥有毕马威审计及名创优品财务管理工作经验。晏晓娇在财务管理、上市合规等方面具有丰富经验，将为TOP TOY的独立上市和后续资本运作提供重要支持。

　　4.3 管理层战略思路

　　在最新业绩发布会上，叶国富明确表示，名创优品将坚持“国际IP+自有IP”两条腿走路的战略，实现双IP并行驱动发展。他强调，名创优品对第三方IP、自有IP的布局可以总结为“多IP、多品类、全球化”。

　　叶国富还透露，公司专门成立了IP业务团队，全面负责IP业务的全链路管理，覆盖创意孵化、产品开发、全域运营等多个环节。

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　　中介团队

　　5.1 联席保荐人

　　TOP TOY本次上市聘请了摩根大通（J.P． Morgan Securities （Far East） Limited）和瑞银集团（UBS Securities Hong Kong Limited）作为联席保荐人。

　　5.2 法律顾问

　　在法律顾问方面，TOP TOY聘请了国际和国内顶尖律所提供专业支持：

　　公司香港及美国法律顾问：世达国际律师事务所（Skadden， Arps， Slate， Meagher & Flom LLP）

　　公司中国法律顾问：君合律师事务所

　　公司开曼群岛法律顾问：迈普达律师事务所（香港）有限法律责任合伙（Maples and Calder （Hong Kong） LLP）

　　联席保荐人香港及美国法律顾问：高伟绅律师行（Clifford Chance）

　　联席保荐人中国法律顾问：金杜律师事务所（King & Wood Mallesons）

　　5.3 审计与行业顾问

　　申报会计师及独立核数师：毕马威会计师事务所（KPMG）

　　行业顾问：弗若斯特沙利文（北京）咨询有限公司上海分公司

　　合规顾问：新百利融资有限公司

责任编辑：郝欣煜