金吾财讯 | 交银国际研报指，康龙化成(03759)2025全年收入/经调整净利润分别增14.8%/13.0%，位于此前指引和业绩预告区间中高端；其中4Q25分别增15.9%/18.0%，相比3Q25 进一步提速。分板块看：1）实验室服务和小分子CDMO 4Q25 分别增 17.9%/17.6%，全年新签订单分别同比增12%/13%。小分子CDMO毛利率继续逐季改善至37.8%，1Q26签订口服GLP-1制剂商业化生产协议，有望成为2027年及以后的重要增长引擎。2）大分子/CGT 4Q25收入大增43%，利物浦基因治疗CDMO服务受益于一体化项目交付，年收入创新高，并有效对冲宁波大分子产能投产对利润率的短期冲击，板块整体亏损快速收窄。3）临床服务4Q25收入和毛利率有所承压，主因行业整合和价格竞争，但服务项目数相比1H25末进一步增长，体现康龙临床品牌影响力和竞争力的进一步提升。公司预计2026年收入增长12-18%（已考虑人民币升值对增速约3ppts 的潜在负面影响），CDMO毛利率有提升空间。实验室服务中，生物科学全年收入同比增长近20%（high-teens），快于实验室化学（约10%），对板块收入贡献进一步提升至56%以上；而在生物科学中，新分子类型服务项目收入占比快速提升至15%左右，得益于跨技术平台的高效协同、AI与自动化技术的应用带来的整体效率和准确率提升。CDMO业务则快速提升新分子类型的生产及服务能力，包括：1）ADC偶联早期临床生产车间已投用，中后期临床和商业化偶联及制剂产能建设中；2）2026年将建成更大规模的多肽API固相合成车间，有望更好地承接减重/代谢等高景气度赛道下游订单。基于2026年指引上调2026-27年盈利预测1-2%，继续基于退出估值折现法和21倍目标退出市盈率倍数对公司估值，维持32.5港元/47.3元人民币目标价及买入评级。