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中信证券研究 文|陈竹 李安飞 王郑洋 郑浩洋
2026年以来，中国创新药BD交易金额超预期增长，产业全球竞争力进一步提升；国内市场快速放量，从2025年报来看头部创新药企业在新产品驱动下，创新药收入快速增长，biopharma陆续进入盈利拐点；近期多个国际学术大会将至，众多创新药管线进入密集的数据催化期。综上我们认为创新药产业全球价值凸显，接下来进入密集数据催化期，建议关注：①头部创新药企业有望迎来业绩释放；②核心管线即将迎来重磅数据读出催化；③具有全球潜力的管线资产国际化有望加速兑现。综上，我们维持创新药行业“强于大市”评级。
▍近3年来中国创新药管线质量迅速得到国际认可，推动对外授权（License-out）金额超预期增长，验证中国创新药管线价值提升：
2026Q1中国创新药License-out交易首付款已达38.5亿美元（较2024Q1+1066.7%、较2025Q1+229.1%），总金额达到525.3亿美元（较2024Q1+449.1%、较2025Q1+43.8%）（仅统计公布金额的交易）。同时2026年至今交易的质与量显著提升，交易结构优化体现管线质量与确定性进一步提升，2025年License-out已超1380亿美元创下新高，以2025年全年数据为基准，2026Q1交易数量、首付款、总额占2025年全年比例分别已达26.7%、49.7%、37.9%，仅26年一季度首付款已接近2025年全年的一半，我们认为：交易首付款的占比显著增长，一方面体现了受让方对管线价值的认可，另一方面为中国创新药企业研发提供现金流支撑，形成正向循环进一步助力更多创新药管线的开发/推进。
▍创新药产品放量驱动收入增长，头部biopharma陆续进入盈利拐点。
2023年至2025年，百济神州创新药收入由174亿元提升至376亿元，恒瑞医药由100亿元提升至163亿元，翰森制药由69亿元提升至124亿元，信达生物由57亿元提升至119亿元，中国生物制药由99亿元提升至152亿元，头部企业创新药收入规模持续放大。创新药占比持续提升，恒瑞医药创新药收入占比由2023年的44.4%提升至2025年的57.9%，创新药已超过一半收入；翰森制药由67.9%提升至82.2%，创新药已经成为绝对主体；中国生物制药由37.7%提升至47.8%，也在快速向创新驱动转型。整体来看，我们认为中国头部药企业务结构从传统制药向创新药转变迅速，创新药放量逐步成为营收增长的核心驱动力，头部biopharma陆续进入盈利拐点。
▍AACR/ASCO等国际学术大会在即，中国创新药管线即将迎来密集数据读出。
AACR2026将于4月17日至22日在圣地亚哥举行，根据AACR大会官网，中国药企以超100家、近400项研究成果的规模亮相，参与度与创新质量均实现跃升。ADC药物仍是焦点，超过90项创新药管线有望读出数据，技术迭代趋势显著，建议关注：新一代CDK4/2双靶向抑制剂；BCL-2小分子抑制剂；三特异性共刺激TCE、双靶点/双毒素ADC；全球首款Pan RAS ADC；EGFR/HER3、SSTR2/DLL3等双抗ADC等。总体来看中国创新药在ADC、双抗、小分子靶向药等多个细分赛道已经呈现领先全球的趋势。
ASCO2026将是中国创新药企业重磅数据读出的重要舞台，相关资产价值有望进一步释放，推动创新药产业全球价值兑现。重要时间线梳理：摘要标题公布：4月21日；摘要披露：5月21日；大会时间：5月29日至6月2日。建议关注重点迭代方向：①ADC、双抗/多抗、免疫治疗为基础的联合治疗方案；②ADC从单靶点、传统payload走向更强调治疗窗优化的新阶段，包括更优payload/linker设计、双特异性靶向和更强平台化开发能力；③细胞治疗、基因治疗等新疗法在实体瘤中的早期临床突破；④具备全球价值管线的重磅临床数据读出，包括SKB264联合K药1L治疗PD-L1阳性NSCLC、HARMONi-6等。
▍风险因素：
新药研发进度不及预期或失败的风险；新药审批进度不及预期或不通过的风险；新药上市后疗效和安全性不及预期的风险；产品商业化不及预期以及销售不利的风险；市场竞争格局变化的风险；医药政策超预期变化的风险；统计数据偏差风险。
▍投资策略：
2026年以来，中国创新药BD交易金额超预期增长，产业全球竞争力进一步提升；国内市场快速放量，从2025年报来看头部创新药企业在新产品驱动下，创新药收入快速增长，biopharma陆续进入盈利拐点；近期多个国际学术大会将至，众多创新药管线进入密集的数据催化期。综上我们建议关注：①头部创新药企业有望迎来业绩释放；②核心管线即将迎来重磅数据读出催化；③具有全球潜力的管线资产国际化有望加速兑现。维持创新药行业“强于大市”评级。
责任编辑：凌辰