摘要

事件：4月14日，海关总署公布3月进出口数据，出口（以美元计价）同比2.5%、预期4%、前值21.8%；进口（以美元计价）同比27.8%、预期5.6%、前值19.8%。

核心观点：春节错位拖累3月出口增速，“春节调整”后的出口增速上行10.5个百分点。

3月出口同比明显回落，主因春节错位的影响；剔除上述因素后，出口仍强势反弹，继续体现外需改善的影响。3月出口（以美元计价）同比2.5%、较1-2月回落19.3个百分点，其中“春节错位”拖累3月出口增速18.6个百分点。而“春节调整”后的出口增速上行10.5个百分点至23.9%，与反映外需的外贸港口货物吞吐量等高频指标表现基本一致。3月全球制造业PMI维持在51.3%的扩张区间，也均指向3月外需韧性较强。

从国别结构看，发达、新兴经济体出口继续改善，反映外需回升、AI景气等因素的影响。基于春节调整后数据，对欧洲（回升12.2个百分点至31.3%）、美国出口（回升5.5个百分点至-11.2%）回升幅度较大，或与欧美消费品补库存、AI需求上行有关。新兴经济体方面，对东盟（回升8.8百分点至29.1%）、对印度（回升25.1个百分点至36.2%）出口继续走强，或受到AI出口走强的拉动，同时也与前期工业生产高景气有关。此外，对非出口也有韧性，背后或继续体现FDI加速流入、人口红利释放等逻辑的驱动。

从商品结构看，3月出口回升主因AI景气拉动；剔除上述影响后，出口增速基本走平，亦显示外需保持韧性。春节调整后，3月重点商品出口同比较1-2月回升8.2个百分点至23.5%；其中，回升幅度较大的商品主要为AI相关商品，譬如集成电路、自动数据处理设备等。剔除AI相关商品后，出口同比持平于13.2%；其中，钢材、未锻轧铝及铝材出口改善或受益于新兴经济体工业化提速、加大生产资料进口，手机、汽车出口回升或反映欧美消费品补库存的影响。

3月进口延续回升，或与AI进口及国内投资需求改善有关。3月，进口（美元计价）同比较1-2月回升8个百分点至27.8%；其中加工贸易进口上行5.5个百分点至43.4%。从商品层面看，机电产品进口增速较上月明显改善、同比上行2.3个百分点至25.9%；集成电路等AI相关产品进口走强，同比上行13.9个百分点至53.7%。大宗商品如铜等进口表现也较好，较1-2月上行24.0个百分点至66.7%，或与国内投资需求改善有关。

展望后续：4月出口或重新回升至正常水平，但受地缘局势的影响，行业间分化或明显加剧。伴随“春节错位”的影响消退，4月出口或回升至正常水平。但受地缘冲突影响，油价飙升可能直接冲击东南亚、欧洲等地工业生产，或拖累我国生产资料出口，但利好消费品出口（消费品替代的影响）且欧美消费品补库会强化上述逻辑；同时，海外能源转型或加速我国新能源相关商品出口，AI出口景气或也保持较高增长。综上出口或仍有韧性。

常规跟踪：3月出口回落，进口继续走强。

消费品方面，消费电子出口回升、轻工制品出口回落。消费电子出口增速回升51.7pct至71.4%，结构上集成电路、音视频设备及其零件、手机涨幅较大。

资本品、中间品与能源资源出口增速均有回升。资本品方面，医疗仪器及器械、船舶出口增速有所回升，通用机械有所回落。中间品方面，集成电路出口增速回升。

国别方面，对发达、新兴经济体出口增速均有回升。对美国、欧盟、英国等发达经济体出口增速回升。新兴经济体和地区方面，对俄罗斯、东盟、拉美出口增速上行。

风险提示

发达国家经济压力超预期，海外央行货币政策调整，外部形势变化。

报告正文

事件：4月14日，海关总署公布3月进出口数据，出口（以美元计价）同比2.5%、预期4%、前值21.8%；进口（以美元计价）同比27.8%、预期5.6%、前值19.8%。

1. 核心观点：“春节调整”后出口继续冲高

3月出口同比明显回落，主因春节错位的影响；剔除上述因素后，出口仍强势反弹，显示外需改善的影响继续。3月出口（以美元计价）同比2.5%，较1-2月回落19.3个百分点。由于春节对出口的影响会至节后第30天之前，出口弱于正常水平；去年春节位于1月，3月出口已恢复正常水平、形成高基数，测算“春节错位”拖累3月出口增速18.6个百分点。而“春节调整”后的出口增速上行10.5个百分点至23.9%，与反映外需的外贸港口货物吞吐量指标表现基本一致、农历对齐的同比维持在26.6%的较高水平。从全球制造业PMI（三个月移动平均）来看，3月维持在51.3%的扩张区间；其中，美国、欧元区均有所改善，均指向3月外需的韧性仍较强。

从国别结构看，发达、新兴经济体出口继续改善，或反映外需回升、AI景气等因素的影响。基于春节调整后数据，对发达经济体出口延续回升态势，其中对欧洲（回升12.2个百分点至31.3%）、美国出口（回升5.5个百分点至-11.2%）回升幅度较大，或与欧美消费品进口低于消费需求带来的补库存、AI需求上行有关。新兴经济体方面，对东盟（回升8.8百分点至29.1%）、对印度（回升25.1个百分点至36.2%）出口继续走强，或也受到AI出口走强的拉动，同时也与前期工业生产持续高景气有关。此外，对非洲出口维持20%以上的较高水平，背后或继续体现FDI加速流入、人口红利释放等逻辑的驱动。

从商品结构看，3月出口回升主因AI景气拉动；剔除上述影响后，出口增速基本走平，亦显示外需保持韧性。春节调整后，3月重点商品出口同比较1-2月回升8.2个百分点至23.5%；回升幅度较大的商品主要为AI相关商品，譬如集成电路（回升65.8个百分点至124%）、自动数据处理设备及其零部件（回升55.4个百分点至66.1%）、稀土（回升44.7个百分点至25.1%）、高新技术产品（回升42.0个百分点至59.1%）等。剔除AI相关商品（稀土、集成电路、自动数据处理设备及其零部件）后，出口同比持平于13.2%的水平；其中，钢材（回升21.4个百分点至4.5%）、未锻轧铝及铝材（回升20.2个百分点至32.5%）出口改善或受益于新兴经济体工业化提速、加大生产资料进口，手机（回升39.2个百分点至24.1%）、汽车（回升19.9个百分点至74.3%）出口回升或反映欧美消费品补库存的影响。

3月进口延续回升，或源于AI进口及国内投资需求改善的拉动。3月，进口（美元计价）同比较1-2月回升8个百分点至27.8%；其中加工贸易进口上行5.5个百分点至43.4%。从商品层面看，机电产品进口增速较上月明显改善、同比上行2.3个百分点至25.9%；集成电路等AI相关产品进口走强，同比上行13.9个百分点至53.7%。大宗商品如铜等进口表现也较好，较1-2月上行24.0个百分点至66.7%，或与国内投资需求改善有关。

展望后续：4月出口或重新回升至正常水平，但受地缘局势的影响，行业间分化或明显加剧。伴随“春节错位”的影响消退，4月出口或恢复至正常水平。但受到地缘冲突影响，油价飙升可能直接冲击东南亚、欧洲等地工业生产，或拖累我国生产资料出口，但利好消费品出口（消费品替代的影响），并且欧美消费品补库存会强化上述逻辑；同时，海外能源转型或加速我国电力设备及新能源相关商品出口，AI出口景气度预计也保持较高增长。总体来看，后续出口或仍有韧性。

2. 常规跟踪：3月出口回落，进口延续上行

消费品方面，消费电子出口回升、轻工制品出口回落。根据海关公布的3月重点商品数据，消费电子出口增速延续回升（+51.7pct至71.4%），结构上集成电路（+65.8pct至124.0%）、音视频设备及其零件（+2.6pct至16.9%）、手机（39.2pct至24.1%）有所回升。3月轻工制品出口增速有所回落（-27.8pct至-17.5%），其中家具及其零件（-37.7pct至-19.4%）、纺织纱线（-27.6pct至-13.3%）、鞋靴（-28.0pct至-26.8%）。

资本品、中间品与能源资源出口增速均有回升。资本品方面，医疗仪器及器械（+2.8pct至15.7%）、船舶（+16.3pct至64.5%）出口增速有所回升，通用机械（-7.9pct至3.0%）有所回落。中间品方面，集成电路（+65.8pct至124.0%）、汽车零配件（+0.1pct至6.3%）出口增速回升。此外，能源资源出口增速有所回升（+2.3pct至6.9%），其中成品油（+13.1pct至12.0%）、稀土（+44.7pct至25.1%）大幅回升，陶瓷产品（-31.4pct至-8.4%）、塑料制品（-23.9pct至-5.3%）大幅回落。

国别方面，对发达、新兴经济体出口增速均有回升。发达经济体方面，对美国（+5.5pct至-11.2%）、欧盟（+12.2pct至31.3%）、英国（+6.7pct至25%）出口增速均有所回升。新兴经济体和地区方面，对俄罗斯（+32.7pct至45.8%）、东盟（+8.8pct至29.1%）、拉美（+7.9pct至19.4%）出口增速均回升。

3月进口增速明显回升，机电产品进口涨幅较大。3月进口（美元计价）同比回升8个百分点至27.8%。具体来看，机电产品进口增速较上月回升（+2.3pct至25.9%），其中集成电路（+13.9pct至53.7%）回升幅度较大。大宗商品进口中，铜（+24.0pct至66.7%）、铁矿石（+0.9pct至12.7%）、大豆（+23.2pct至19.9%）、原油（+0.4pct至-4.4%）均有所回升。

风险提示

发达国家经济压力超预期，海外央行货币政策调整，外部形势变化

注：本文内容节选自申万宏源宏观研究报告《“春节调整”后出口继续冲高》；

分析师：赵伟  申万宏源证券首席经济学家、屠强  资深高级宏观分析师