特斯拉周三美股盘后发布一季度财报，但华尔街真正盯紧的，是Robotaxi扩张迟缓、Optimus量产悬而未决，以及一项规模堪称"天文数字"的Terafab芯片制造计划背后的估值逻辑。股价年内已跌近19%，巴克莱警告自由现金流或持续为负至2029年——这份财报，将是市场重新校准特斯拉叙事的关键时刻。

特斯拉即将于周三美股盘后（北京时间周四凌晨）发布一季度业绩，但投资者的目光已远超季度盈亏本身。在Robotaxi扩张进度迟缓、Optimus机器人量产时间表模糊，以及一项规模堪称"天文数字"的芯片制造计划横空出世的背景下，这份财报将成为市场重新校准特斯拉估值叙事的关键节点。

据FactSet数据，华尔街预计特斯拉一季度调整后每股收益为37美分，高于去年同期的27美分；营收预计为222亿美元，同比增长约15%；息税折旧摊销前利润（EBITDA）预计为32亿美元，同比增长约17%。

但特斯拉已提前披露电动车销量及储能产品部署量均低于市场预期，基本面弱势已在市场预期之内。巴克莱分析师Dan Levy在研报中指出，特斯拉股价年初至今已下跌约19%，跑输标普500指数逾20个百分点，反映出投资者对Robotaxi扩张进度及Optimus量产前景的失望情绪。

对市场而言，财报数字本身或许并非最大变量。Jefferies分析师Philippe Houchois在致客户的报告中警告，此次业绩"将进一步凸显愿景与执行之间的鸿沟"，并可能引发外界对融资问题的担忧；他还补充称，相关结果或将"强化"特斯拉最终与SpaceX合并的逻辑。巴克莱维持特斯拉"持股观望"评级，目标价360美元。本次财报电话会议上，管理层就资本支出、Robotaxi扩张及Optimus进展给出的指引，将是决定市场反应方向的核心变量。

资本支出：规模之争，悬念未解

进入本次财报季，市场最核心的问题是：特斯拉是否会上调资本支出指引，以及Terafab等超大型项目的融资路径是否会进一步明朗。

特斯拉在上季度财报中给出的2026年资本支出指引为逾200亿美元，用于支持包括锂精炼厂、磷酸铁锂电池工厂、Cybercab、Semi卡车、休斯顿超级工厂及Optimus产线在内的六条工厂及产线建设，以及AI算力基础设施的扩充。特斯拉计划将英伟达H100等效GPU数量从2025年底的约12万块提升至6月底的约28万块，巴克莱估算，仅GPU采购成本即超过35亿美元，配套基础设施投入另需约25至30亿美元。

然而，上述200亿美元指引明确排除了Terafab芯片工厂和太阳能工厂两大项目。3月，特斯拉发布Terafab计划，目标是建设年产1太瓦算力的芯片制造基地，规模约为当前全球AI算力总产出的50倍，SpaceX、英特尔及Super Micro Computer均参与其中。

Terafab若全面落地，总资本支出规模可能高达5万亿至13万亿美元；即便聚焦于近中期地面芯片生产，初期100至200吉瓦/年的产能目标也可能需要5000亿至1万亿美元投入。巴克莱认为，Terafab目前缺乏具体建设时间表和融资方案，属于"待验证的故事"；

在太阳能方面，特斯拉计划于2028年前在美国建成100吉瓦制造产能，此前有报道称特斯拉已与中国供应商就价值29亿美元的太阳能生产设备展开谈判，计划于今年8月前交付；巴克莱估算该项目资本支出至少需要300亿美元。

摩根士丹利分析师Andrew Percoco预计特斯拉全年资本支出可能增至250亿至350亿美元，并估算在210亿美元资本支出情境下，2026年自由现金流将为负84亿美元；FactSet数据显示，市场一致预期为负自由现金流超过47亿美元。

对此，GraniteShares首席执行官Will Rhind在接受MarketWatch采访时表示："即便2026年自由现金流预期持续下修，特斯拉仍拥有业内最强劲的净现金头寸和资产负债表灵活性，足以同时押注所有这些方向——这正是其估值溢价的支撑所在。"巴克莱则预计，大规模资本支出将导致特斯拉自由现金流持续为负，这一状况可能延续至2029年。

Robotaxi：扩张加速，但规模化仍是疑问

Robotaxi的规模化进展，是当前驱动特斯拉估值的核心叙事，也是本次财报最受关注的议题之一。

周末，特斯拉宣布将Robotaxi服务扩展至达拉斯和休斯顿部分区域，此前该服务仅覆盖德克萨斯州奥斯汀和加州旧金山湾区。这是特斯拉自今年1月在奥斯汀启动有限无人监督服务以来，首次实现实质性地域扩张。特斯拉还计划于今年6月底前将服务扩展至至少九座城市，包括拉斯维加斯和佛罗里达州三座城市。

然而，扩张规模有限的现实与投资者预期之间的落差，已引发明显不满。众包追踪数据显示，达拉斯和休斯顿两地合计仅有4辆车辆被记录在运营中。去年7月，特斯拉首席执行官埃隆·马斯克曾声称，到2025年底将向约"一半"美国人口提供Robotaxi服务；但这一目标显然未能兑现。特斯拉投资者平台上，一位持有27.5万股的投资者直接发问："为何Robotaxi网络的推进如此缓慢？"另一位股东则追问："为何距上次指引不足90天，进度就已落后？"

UBS分析师Joseph Spak在本月初的研报中表示，他预计在特斯拉目标城市中不会看到"有意义的规模化"，并维持中性评级，目标价352美元。他写道："我们相信技术在持续改善，基础设施也将逐步完善，但考虑到安全文化的重要性，特斯拉的推进速度将较为缓慢。"摩根士丹利则指出，Robotaxi服务的加速落地对于支撑特斯拉高估值"至关重要"。

Optimus：期待兑现，有待验证

除Robotaxi外，Optimus机器人是特斯拉当前另一条核心增长叙事，但目前均处于"展示多于落地"的阶段，本次财报电话会议上的管理层表态将至关重要。

据Say Technologies的数据，股东在投资者平台上最关注的问题正是Optimus的时间表。一位持有220万股的投资者问道："Optimus V3何时发布？由于Model X和S生产线提前于年中停产，Optimus量产何时启动？"马斯克此前曾表示Optimus V3将于3月亮相，但最终仅公布了一段简短宣传视频，并将正式发布推迟以修复相关问题。

今年1月，他表示Optimus将于2027年底前向公众发售，量产则将于今年晚些时候在部分原用于生产电动车的产线上启动。晨星分析师Seth Goldstein对MarketWatch表示："到2028年，随着特斯拉开始从Robotaxi和机器人业务中产生收入，我们应该真正开始看到这一转变在财务数据上的体现。"

巴克莱对此持谨慎态度，Optimus方面，巴克莱目前仅在模型中纳入十年内有限的销量预测。不过，巴克莱也承认，任何关于上述项目的具体进展披露，都将对股价产生正面催化作用。

基本面：弱势已被消化，下行风险犹存

在三大主题之外，特斯拉核心汽车业务的基本面持续承压，尽管市场对此已有较充分预期。

巴克莱预计特斯拉一季度汽车业务毛利率（剔除监管积分、含股权激励）约为14.4%，环比下降约350个基点，主要拖累因素包括：交付量环比减少约6万辆（降幅约14%）、以及钢铁、铝、铜及贵金属等原材料成本上涨。部分抵消因素包括关税退款收益——特斯拉100%美国本土制造的特性使其有望获得IEEPA关税退款——以及定价稳定和区域销售结构改善。

在监管积分方面，巴克莱预计一季度收入约为3亿美元，低于上季度的5.42亿美元及去年同期的5.95亿美元。储能业务方面，一季度部署量为8.8吉瓦时，远低于市场预期的14.4吉瓦时，巴克莱预计该业务毛利率将从上季度的约29%降至约25%。

从全年维度看，巴克莱预计特斯拉2026年交付量约为161万辆，低于2025年的164万辆，亦低于市场一致预期的约167万辆；全年每股收益预测为1.57美元，低于市场一致预期的1.94美元。值得注意的是，市场一致预期已从一年前的3.82美元大幅下调，但Dan Levy认为下调空间尚未完全释放。