作者：方宏进| 香港区块链协会共同主席

《非小号传媒特约述评》

核心论点速览：香港金管局在2026年4月批出首批两张稳定币发行牌照后，市场乐观情绪高涨。然而系统审视分析其监管框架从酝酿到落地的全过程，可见这一稳定币发牌行动将给香港发行的稳定币带来六个方面的结构性制约：监管政策的摇摆、KYC严控的影响、首批牌照发给两家发钞行的寓意、锚定币种的困境、与数字港元的竞争、获牌银行推广积极性的质疑。这六点制约相互叠加，使得香港稳定币发出后的应用前景面临严重挑战。

一、引言

2026年4月10日，香港金融管理局宣布，根据《稳定币条例》向香港上海汇丰银行有限公司和碇点金融科技有限公司授予首批稳定币发行人牌照（香港金融管理局新闻稿，2026年4月10日）。至此，香港稳定币发牌制度从2023年12月发布咨询文件起，历经近两年半的政策酝酿和审批流程，终于靴子落地。

市场主流舆论对此给予了积极评价。然而，如果超越宣传叙事，系统审视该监管框架从酝酿到落地的全过程，可以发现一系列值得关注的深层次问题。本文尝试从监管标准的一致性、合规要求的合理性、牌照发放的公平性、币种选择的市场空间、公私货币的竞争格局以及获牌银行的推广动力等六个维度，对香港稳定币的推广应用前景进行系统性的分析。

二、预设的发牌标准持续调整：监管政策的稳定性问题

一个可预期的、稳定的监管环境是金融创新的重要前提。审视香港金融监管机构发布的稳定币监管政策演变过程，可以发现相关标准经历了多次显著调整。

2.1参与“沙盒”计划有意义吗？

2024年3月，金管局推出稳定币发行的“沙盒测试”计划，旨在让有意申请在香港发行稳定币的机构测试其运作方案，并就拟议监管要求随时进行双向沟通。同年7月，金管局公布了首批沙盒参与者：京东币链科技（香港）有限公司、圆币创新科技有限公司，以及渣打银行（香港）、Animoca Brands与香港电讯组成的联合申请机构（金管局，2024年7月18日），涵盖了互联网科技企业、加密原生创业者和传统银行等多元化阵容。

虽然金管局官员曾多次说明：“即使已进入‘沙盒’的参与机构，亦不表示必然会获得牌照”[1]，但仍被市场解读为通过“沙盒测试”将有利于更顺利地获批牌照，尽管网传“沙盒测试”的费用高达5000万港元[2]。

然而，当2026年4月正式发牌时，最终获得牌照的“沙盒”测试参与者中仅有碇点金融科技（即由渣打银行牵头组成的合资企业）一家。先是鼓励拟申请机构积极参与，而其他两家参与者最终又无缘获牌，这表明监管机构从推动沙盒计划到最终发牌决策之间缺乏有效的一致性。

2.2资本要求的“减”与“增”

2023年12月发布的《咨询文件》建议，法币稳定币发行人的最低缴足股本为2500万港元，或其流通法币稳定币面额的2%，以较高者为准（咨询文件，2023年12月）。这一设计意味着稳定币发行越成功、流通量越大，发行人的资本金要求就越高——从商业角度看，这构成了一个“成功税”式的机制。

在2024年7月发布的《咨询总结》中，该比例被调整为面额的1%。而在2025年8月正式生效的《稳定币条例》最终文本中，这一与流通量挂钩的上浮机制被完全删除，最终明确为仅需2500万港元最低实缴股本。表面上看，这是一次为市场“减负”的调整。

但需要注意的是，在调降显性资本门槛的同时，监管通过其他渠道设置了实质性的运营成本要求。条例要求持牌人须证明具备至少12个月的持续运营资金储备，并满足额外的流动资产保障要求。考虑到稳定币发行所需的合规系统、链上监控、反洗钱架构等综合成本，有分析估算整套基础设施的建设和运营投入可达千万美元级别[3]。

显性准入门槛的降低，在相当程度上被隐性成本的提升所抵消，这一变化基本断绝了原先准备积极尝试的一些初创企业和中型企业申请牌照的可能性。

2.3预先考量内地政策影响的缺失

根据多家媒体报道，参与稳定币牌照申请的部分中资机构在申请过程中收到了内地相关监管部门的“窗口指导”，要求暂停参与香港稳定币牌照申请（ChainCatcher，2026年4月14日）。2026年2月，中国人民银行等八部门进一步联合重申：未经批准，不得在境外发行与人民币挂钩的稳定币。

香港金管局没有披露提出正式申请的36家企业的完整名单，但是外界估计其中有近一半是在港的中资国有企业或民营企业，其中以蚂蚁集团、京东等为代表的中资科技机构是稳定币应用场景最为丰富的潜在申请人，它们的集体缺席，使得金管局的可选申请人池受到了结构性压缩。

从公开信息来看，香港监管部门在最初制定稳定币发行监管规则时，可能未对中央金融监管部门的政策影响留有充分的调整空间。

2.4小结

将上述变化综合起来看，香港稳定币监管框架在过去两年多的时间中，在准入标准和市场结构层面均经历了被动调整。监管制度在推进过程中面临的挑战，一定程度上源于对多方面因素的预判不够充分，以及决策过程本身的路径依赖，这一方面的问题也将会对接下来香港稳定币的推广应用产生影响。

三、KYC要求的边界：“钱包级实名”的制度成本

在《稳定币条例》正式生效前3日，香港金管局于7月29日发布的一系列配套监管文件中，才首次正式提出：对香港发行的稳定币在流通过程中经过的几乎每一个数字钱包都需要KYC[4]。可以说这一罕见的严格要求把大部分已准备提交申请的机构打懵，引发了市场参与者和专业研究者的广泛讨论。

3.1规则的具体内容

根据相关合规指引，当单笔或累计转账金额达到或超过8000港元时，发行人、交易所或银行中至少一方必须完成客户尽职调查和自托管钱包控制权验证。这意味着，持有合规港元稳定币的非托管钱包用户，在满足特定条件时也需要通过身份验证程序。

从国际比较视角来看，香港科技大学金融研究院的副主任唐博（Bo Tang）指出，这一要求“有点太严格了，不利于用户的获取”（Zawya，2025年8月7日）。他进一步分析，如果一家公司使用香港监管的稳定币进行跨境支付，作为稳定币接收方的海外客户需要在香港开设账户以通过KYC检查。香港本地加密货币交易员Ricky Xie则指出，这不仅仅是要求拥有稳定币发行人账户的用户做KYC——而是要求所有稳定币持有者都完成验证，这可能导致大量海外用户选择退出（Mitrade/Cryptopolitan，2025年8月7日）。

3.2合规替代路径的存在与局限

值得注意的是，有技术合规分析指出，金管局的《反洗钱指引》中留有一条替代路径：如果发行人能够向监管证明其建立了有效的区块链分析工具、地址监控系统和风险评估机制，可以在一定条件下免除对非客户持币人的逐笔KYC要求（HKTOP100RC，2025年8月6日）。换言之，KYC义务并非绝对刚性。

然而，这一替代路径对合规能力的要求极高。对于缺乏银行级风控基础设施的非银行机构而言，建立足以让金管局“满意”的链上风控系统，意味着额外的巨大技术投入和监管沟通成本。资深合规律师吴文谦在相关分析中指出，金管局会根据申请人提交的业务模式进行审批，如果无法证明业务具备充分的反洗钱和反恐融资能力，牌照申请将受到实质性的限制（BTCC，2025年8月6日）。这表明替代路径在纸面上存在，但在实践层面对大多数非银行机构并不现实。

3.3全球相关监管要求的横向比较

纵观全球已经对稳定币发行和流通做出监管规范的国家和地区，对法币现金兑换成稳定币及用稳定币赎回法币现金，基本上都要求用户进行KYC。但是要求链上接收、持有及转出稳定币的数字钱包都必须经过KYC，香港的这一严苛要求可能是独一份的。

稳定币是在链上跨地区国度自由流通的，一个钱包持有人可能会从不同的人那里接收到额度不一的稳定币，又可能分批转移给另外一些人，市面上留存使用的数字钱包大部分都是没有经过严格KYC的，其用户主动进行KYC的意愿也绝对不强。

香港监管的这一要求，基本上把正规机构之外的用户排出了香港稳定币的使用范围。

3.4监管层面的考量

从更深层次审视，将KYC义务延伸至钱包层面，反映的是一种将传统银行风控逻辑平行移植到去中心化网络的监管取向。这种取向在理论上并不难理解——反洗钱和反恐融资是香港金融监管不可妥协的底线。

问题在于：当一个创新性的支付工具的使用门槛与传统银行账户趋同时，它的差异化价值是否还能有效体现？监管在安全与效率之间的权衡，是否存在更优的平衡点？这些问题在当前框架下尚未得到充分的公开回应。

当然7月29日公布的这一监管要求，其实也早早地暗示了首批获牌机构只可能是大型银行

四、牌照门槛与公平竞争：一个结构性问题

36家机构递交了申请，最终仅2家英资背景的发钞行获批，这引出了一个值得讨论的问题：这样的筛选结果，从行业竞争结构的角度看意味着什么？是否会对其他银行乃至非银行类的稳定币发行机构造成不公平？

4.1稳定币的存款替代效应

稳定币作为一种数字化的支付和价值储存工具，在功能上与银行存款具有高度替代性。如果持牌稳定币被广泛接受，公众将银行存款兑换为稳定币的行为，将导致支撑稳定币的等值法币储备资产流入发行方或其托管银行的账户体系。从行业层面看，这意味着获牌银行可能通过稳定币业务吸走其他未持牌银行的存款。

汇丰和渣打同时作为香港的发钞行和首批稳定币持牌人，在这方面的结构性优势尤为突出。汇丰在获牌后已表示，计划于2026年下半年推出港元稳定币，并接入旗下“PayMe”和“流动理财应用程序”。当稳定币服务嵌入香港最主流的移动支付生态时，获牌银行在吸收公众资金方面相对未获牌银行将具有显著优势。

标普全球评级在其相关分析中也指出，首批获牌机构相对其他银行可能获得显著的竞争优势，其他银行如果不能也获牌发行稳定币，将无法在这样的竞争中取胜[5]。

不幸的是，香港监管机构绝对不可能在接下来批准的为数不多的牌照中，继续优先考虑其他银行。不然的话，为什么不干脆声明仅对银行类申请人发放牌照？

4.2门槛标准与后续准入的两难

首批牌照授予了香港合规能力最强、资本实力最雄厚的两家机构。这客观上为稳定币发行建立了一个极高的准入门槛参照。在现有标准下，几乎所有非银行类申请机构在合规基础设施、资本规模和管理资源配置方面，均难以与汇丰和渣打对标。

这为后续的牌照发放制造了一个两难困境：维持现有高标准，则市场参与者的范围将极为有限，可能削弱香港稳定币的行业竞争及创新活力；降低准入门槛，则可能引发对监管标准一致性的质疑——当初将大量申请机构挡在门外的理由，是否本身就不够稳固？

金管局副总裁陈维民在发牌后表示，第二批牌照的发放时间表暂未确定，需要“根据首批两家的运行情况”再作评估，且未来牌照的总数将非常有限（腾讯新闻《潜望》，2026年4月13日）。这一表态意味着，后续申请者面临的不确定性不仅是“何时”，还有“以何种标准”，而这恰恰是市场主体在进行合规投入决策时最需要明确的前置条件。

五、币种选择的结构性约束

即使暂时搁置“让谁发”的问题，“发什么币种”同样存在着值得审慎分析的结构性约束。

在港发行锚定法币的稳定币，比较现实的只有港元、美元和离岸人民币三种。虽然香港出台的监管规则并未禁止发行锚定其他法币的稳定币，但是那些国家的法币由香港私人企业来锚定发行稳定币，能够在国际市场上流通的可能性几乎为零。

5.1港元稳定币的“二次兑换”困境

港元通过联系汇率制度与美元挂钩。这意味着，锚定港元的稳定币本质上是通过联系汇率机制间接锚定美元。对于海外用户而言，如果他们收到的港元稳定币并非用于对港贸易或投资，则必须将其兑换为美元稳定币或其他资产才能继续使用。这种二次兑换不仅增加了操作的时间成本，还伴随着汇兑手续费支出，这无疑将大大限制了港元稳定币的使用空间。

港元在全球外汇市场中的使用场景相对有限，主要集中在香港本地及与内地相关的贸易结算。这一基础条件决定了港元稳定币的海外市场接受度和流通规模存在结构性的上限。

5.2美元稳定币的竞争压力

香港的监管框架同样允许持牌机构发行美元稳定币。然而，美元稳定币市场的竞争格局已经高度集中。截至2026年3月，USDT在全球稳定币市场中的份额约为59%-65%，USDC约为21%-25%，两者合计掌控约80%-85%的市场份额（HTX Insights，2026年2月27日）。

在如此高的市场集中度下，一个新生美元稳定币要以银行发行的“合规”标签吸引到足够的流动性，面临着巨大的挑战。作为对比，可以参考PayPal发行的美元稳定币PYUSD。尽管PayPal拥有全球超过4亿的用户基础，PYUSD自2023年8月推出以来，其市值至今仍未突破10亿美元量级。

所以由香港机构持牌发行的美元稳定币，缺少对现有美元稳定币、特别是同样在美国合规的USDC的替代性，让香港企业对海外合作伙伴支付香港发行的美元稳定币，对方为了继续流通使用，极大可能需要再更换成USDC或者USDT，币值相等但是手续费免不了，将造成无谓折腾的局面。

5.3发行离岸人民币稳定币受限

至于发行锚定离岸人民币的稳定币，虽然在香港公布的监管规则中并未禁止，但是如果这一行为得不到人民币的发行方——中国人民银行的准许，就不可能有任何香港的大型银行（不论是否中资银行）敢出来承接托管业务。

2026年2月，中国人民银行等八部门联合重申：未经批准，不得在境外发行与人民币挂钩的稳定币。有媒体观察到，香港金管局也已明确表态，除非获得内地相关部门批准，否则香港的稳定币发行不得涉及与人民币资产挂钩。

综上所述，对香港持牌稳定币发行人而言，当前面临的币种选择约束可以概括为：离岸人民币稳定币的政策通道暂时关闭、港元稳定币的流通及使用空间有限、美元稳定币则需面对USDT/USDC建立的强大先发壁垒。这三种约束的叠加，构成了一个需要严肃对待的结构性问题。

六、公私数字货币之争

早在2021年10月，香港金管局就发布了关于零售层面发行数字港元（CBDC）的技术白皮书[6]。而两年以后的2023年12月，香港监管机构才发布了关于稳定币发行人监管制度的首份立法建议咨询文件。

6.1两种数字货币，两种信用背书

金管局副总裁李达志将数字货币明确分为两类：数字港元（e-HKD）属于“公营货币”，由政府发行、零信用风险；稳定币则属于“私营货币”，风险由市场承担。这一分类本身即为两类数字货币划定了不同的信用层级。

在零售支付场景中，如果e-HKD与持牌稳定币的功能高度重叠，普通市民面对政府背书和商业银行背书两种选择时，其信任倾向不难预判。

6.2政策节奏的时间差

根据金管局的公开表态，当局将优先推动e-HKD在批发层面的应用，而零售层面e-HKD的应用准备将在2026年上半年完成，未来扩展将“视国际发展、最新技术和市场需求而定”。相比之下，持牌稳定币的零售应用路径被交由市场自行探索——“实际用法仍待商业机构决定”。

这种主动推进与交给市场的时间差，使得两者之间的“互补共存”关系在实践层面可能更趋近于“主次分明”：当政府背书的e-HKD日后进入零售支付市场时，留给持牌稳定币在零售领域的发展空间，在逻辑上将是极为有限的。

所以在国际流通支付方面空间受限的同时，香港稳定币还在本港的零售市场应用上面临数字港元的竞争压力，这对香港稳定币的持牌发行方都是巨大的挑战。

七、传统银行与稳定币的尴尬关系

当然，仅对已经获得牌照的汇丰银行和渣打银行来讲，可能上述压力和挑战都未必至关重要。

稳定币是建立在去中心化理念基础上的区块链应用产物，其出生、挣扎存活直到发展壮大，都是在对抗传统金融机构的垄断、低效中走过来的。以银行为代表的传统金融机构长期以来一直视稳定币为异端，不但在市场上凭借垄断地位极尽打压之能事，还竭力公关游说各国政府机构进行封杀。这一状况的骤然改变只是近两年的事，其发展脉络和变化原因可待另文综述。

稳定币作为一种旨在提高支付效率、降低交易成本的新型支付工具，其核心价值恰恰在于对传统银行中介模式的优化和替代。换句话说：稳定币上来抢的就是传统银行的饭碗。将一个可能蚕食自身核心业务的创新，交由该业务的主要受益者来运营推广，这一安排在商业逻辑上存在非常确定的矛盾。

7.1摩根大通的JPM Coin：一个参照系

摩根大通于2019年推出JPM Coin，定位为面向机构客户的B2B结算工具。从2019年至今已逾六年，JPM Coin主要运行在摩根大通的许可制私有区块链上，面向经过严格审查的机构客户，应用范围极为有限。2025-2026年间，摩根大通开始将JPM Coin扩展至Canton Network等外部网络，但从公开信息来看，其日交易规模只有约30亿美元[7]，与摩根大通整体的数万亿美元资产负债规模相比相去甚远。

更重要的是，JPM Coin从设计之初就是一个封闭的、许可制的、服务自身机构客户的结算效率工具，它从未被定位为与USDT或USDC进行市场竞争的开放型稳定币。换言之，即使是全球最大银行，在六年时间里也仅将其稳定币项目培育为一个辅助性的机构结算工具，而非具有广泛市场渗透力的支付产品。

7.2摩根大通的评估：“中短期内并不能带来有意义的收入贡献”

这一逻辑在摩根大通自身的分析中也得到了印证。在汇丰和渣打获批后，摩根大通发布研究报告指出，稳定币业务虽然在情绪层面对两家银行的股价有正面支持，但“中短期内并不能带来有意义的收入贡献”。报告还特别指出，汇丰和渣打作为香港的发钞银行，预计将与金管局紧密合作，“从而最小化潜在现有系统下稳定币流通的任何扰乱”（摩根大通研究报告，转引自网易财经，2026年4月13日）。

同一家机构同时扮演了全球银行系稳定币的先行者和汇丰渣打的同行评论者两种角色。其结论“中短期内不能带来有意义的收入贡献”，在一定程度上反映了银行业内部对于该业务的真实评估。

7.3传统盈利结构对创新业态的抑制

汇丰的全球支付与现金管理业务，是其收入结构中最为重要的组成部分之一。如果稳定币大规模普及，链上支付的低费用特性将不可避免地压缩银行的跨境汇款手续费和外汇买卖价差收入。这并非理论推演，而是加密货币行业在十余年发展中已被反复验证的基本逻辑。

有香港本地媒体评论指出，汇丰和渣打同时作为发钞银行和稳定币持牌人，可以预期“不会左右互搏”——它们的推广重心仍将放在跨境支付等不会与其核心存款业务正面竞争的领域（《信报》专栏，转引自网易财经，2026年4月22日）。稳定币在传统零售支付和存款吸收方面的应用，很可能不会被置于优先位置。

7.4小结

综合以上分析，将颠覆传统商业模式的技术创新交给该模式的最大受益者来推广，无论在逻辑推论还是历史参照上都存在矛盾之处。获牌银行的发展策略更可能是以控制为主导、进行防御性参与、排除其他竞争者的推广，而非以创新驱动、寻求尽可能大规模的推广应用。

八、结语

本文从六个维度系统审视了在香港稳定币监管框架下，稳定币持牌发行将面临的主要挑战。这些问题并非孤立存在，而是相互关联、相互叠加的：

第一，监管标准在短期内经历了多次调整，从沙盒名单到最终获牌者的错位、从资本要求的“明减暗增”到内地政策影响的预案缺失，反映了制度设计过程的周密策划不足，可预期性有待提升。

第二，KYC要求延伸至钱包层面，虽然在反洗钱目标上具有正面意义，但实施中的高成本和技术门槛与稳定币作为创新支付工具的初衷之间存在张力，也限制了其他非银行机构的参与可能。

第三，首批仅批准两家拥有发钞行背景的机构，客观上创造了结构性的竞争不对称——获牌银行可借稳定币吸收他行存款，而后续牌照的高门槛又意味着这一竞争格局短期内难以改变。

第四，港元稳定币受联系汇率制度和本地流通范围的制约，美元稳定币面临USDT/USDC的压倒性先发竞争优势，离岸人民币稳定币的政策受限——三大币种选择均存在显著的约束。

第五，数字港元（e-HKD）的推进节奏和对零售应用的布局，可能导致未来“公营货币”与“私营货币”之间并非平等的“互补共存”，而是前者明显占据零售支付的主导地位，对香港稳定币的本地化应用推广不利。

第六，银行自身对颠覆其传统盈利模式的新业务缺乏动力，获牌机构的参与更可能是防御性的、成本中心型的、甚至是有意控制发展的，而非以真正积极推广稳定币应用和生态建设为目标。

稳定币是加密行业的血液，是Web3.0世界最重要的基础设施之一。香港要成为全球Web3.0之都，就不可能绕开稳定币这一核心支柱。本届特区政府为推进数字产业发展所付出的努力有目共睹——率先建立了全球最清晰的稳定币发牌制度，率先推出了促进虚拟资产行业规范发展的法律框架，这些工作为香港在全球数字金融竞争中抢占了先机。如今，政策法规已明确禁止未持牌的稳定币在香港流通，这是一道清晰的门槛，更是一种郑重的承诺。接下来的任务同样清晰：门槛已经划好，监管底线已经划定，摆在监管机构和获牌企业面前的，不是“要不要做”的问题，而是“如何做大做强”的问题。让香港本地合规的稳定币真正发展壮大，使其不仅服务于本地跨境支付场景，更能走向国际结算网络，成为受全球市场认可的可靠数字资产——这不仅是对首批获牌机构的要求，更是香港兑现其建设全球Web3.0之都承诺的必答题。

香港稳定币的下一步不好走，但既已出发，便须必达！

2026年4月完稿于香港

附录A：核心问题快速参考（Q&A）

Q1：为什么36家机构申请稳定币牌照，最后只批了2家？

A1：香港金管局于2026年4月10日仅向汇丰银行和碇点金融科技授予首批牌照，获批率约5.6%。核心原因有三：一是监管标准在两年间经历了多次调整，从沙盒阶段的多元化参与到最终认定只有银行级机构才能满足全部合规要求；二是2025年7月29日突然明确的钱包级KYC要求，实质上将大多数非银行机构挡在门外；三是内地监管的“窗口指导”使蚂蚁、京东等中资机构集体退出申请，申请人池被结构性压缩。最终，在可选范围内只有两家具备银行背景的申请人能满足全部条件。

Q2：“钱包级KYC”要求为何引发行业强烈反应？

A2：2025年7月29日，金管局在《稳定币条例》生效前3天发布的配套指引中首次明确：持牌稳定币只能转移至已通过KYC验证的钱包地址，转账达8000港元即须完成身份验证。这被路透社等国际媒体评价为“比美国GENIUS Act更严”。港科大金融研究院副主任唐博指出这“不利于获取用户”；本地交易员警告海外用户可能集体退出。虽然指引留有一条替代合规路径（用链上风控系统替代逐笔KYC），但对非银行机构而言建设成本极高，在实操层面几乎不可实现。

Q3：首批牌照只发给两家英资发钞行，对其他银行是否公平？

A3：稳定币具有明显的存款替代效应——用户将银行存款兑换为稳定币时，支撑稳定币的法币储备将流入发行方或其托管银行的账户体系。汇丰已宣布计划将稳定币接入旗下PayMe和流动理财App，这意味着获牌银行可通过稳定币服务吸收他行存款。标普全球评级也指出，首批获牌机构相对其他银行可能获得显著的竞争优势。而金管局副总裁陈维民已明确表示第二批牌照时间表未定、总数将非常有限，这意味着未获牌银行在相当长的时间内将处于结构性竞争劣势。

Q4：香港稳定币在币种选择上面临什么困难？

A4：主要面临三重约束。其一，港元稳定币受联系汇率制度制约——港元本身锚定美元，港元稳定币本质上是“美元稳定币的稳定币”，海外用户接受后存在二次汇兑的成本和麻烦，流通空间被限制在与港有业务往来的有限范围内。其二，全球美元稳定币市场已被USDT（约59%-65%）和USDC（约21%-25%）主导，新进入者即便持有合规标签也难以撼动其网络效应，PayPal的PYUSD就是前车之鉴。其三，2026年2月中国人民银行等八部门重申不得在境外擅自发行与人民币挂钩的稳定币，发行离岸人民币稳定币的路径已被锁定。

Q5：数字港元（e-HKD）推出后，持牌稳定币还有空间吗？

A5：空间极为有限。金管局早在2021年就已发布e-HKD技术白皮书，而稳定币的立法咨询2023年底才启动，从政策源起上e-HKD就具有先发优势。金管局副总裁李达志已将e-HKD定义为“公营货币”、零信用风险，稳定币则为“私营货币”、风险由市场承担，两者在信用层级上已分高下。当局明确优先推动e-HKD建设，而将稳定币零售应用交予市场自行探索——这种“主动推进”与“交给市场”的时间差，预示着当政府背书的e-HKD进入零售支付市场时，稳定币在该领域的份额将被大幅挤压。

Q6：获牌的汇丰和渣打有动力大规模推广稳定币吗？

A6：动力明显不足。第一，全球最大银行摩根大通自2019年推出JPM Coin至今，日均交易规模仅约30亿美元，与其数万亿美元资产负债规模完全不成比例，且JPM Coin从未被定位为与USDT竞争的市场化产品。第二，在汇丰和渣打获批后，摩根大通发布研报明确指出，稳定币业务“中短期内并不能带来有意义的收入贡献”，并预计两家银行将“最小化潜在现有系统下稳定币流通的任何扰乱”。第三，稳定币的低费特性将直接压缩银行的跨境汇款手续费和外汇价差收入，银行不会主动推广一个蚕食自身核心利润的业务。获牌机构的参与更可能是防御性的。

附录B：关键信息出处索引

[1]余伟文（金管局总裁），署名文章，2025年6月25日，原文：“即使已进入'沙盒'的参与机构，亦不表示必然会获得牌照。”另见：陈维民（金管局副总裁），稳定币发行人监管制度技术简报会，2025年7月30日，原文：“通过的门槛是很高的。”

[2]东方财富网“财富号”匿名用户帖，2025年6月24日。该帖作者自标“不确定”，来源可靠性有限，仅供参考。

[3] BlockWeeks，《香港稳定币发牌：一场“老钱”的入场仪式》，2026年4月；Odaily，《香港这场“阳谋”的真正目标，从来不是稳定币》，2026年4月14日。

[4]香港金管局，《持牌稳定币发行人监管指引》《打击洗钱及恐怖分子资金筹集指引（持牌稳定币发行人适用）》，2025年7月29日发布，8月1日生效。

[5] S&P Global Ratings,“New Stablecoin Law Could Ignite A Race In Hong Kong‘s Financial Sector,’” 2025年7月31日。

[6]香港金融管理局，《零售层面央行数字货币技术白皮书》，2021年10月。

[7]摩根大通官方披露：Kinexys平台每日处理交易价值超过30亿美元。累计交易价值超1.5万亿美元（截至2024年）。

其他主要来源（文中已注明的从略）：

· Zawya/Reuters,“Hong Kong stablecoin bill’s client identity rules spark industry concern,” 2025年8月7日。

·Mitrade/Cryptopolitan,“Industry observers wary of Hong Kong’s stablecoin KYC rules,” 2025年8月7日。

·BTCC，《对话吴文谦律师》，2025年8月6日。

· HKTOP100RC，《持币即需实名？香港稳定币KYC义务的真实边界》，2025年8月6日。

·ChainCatcher，《中资机构集体缺席香港稳定币》，2026年4月14日。

·HTX Insights,“Data Reveals the True Usage Map of Stablecoins,” 2026年2月27日。

·Panewslab，《2026全球稳定币新格局》，2026年3月6日。

·腾讯新闻《潜望》，2026年4月13日。

·《信报》专栏，《稳定币太“稳定”就弊》，2026年4月22日。

作者简介

方宏进，香港区块链协会共同主席，中国极少数有真实发行稳定币经验的实践者。自2016年起长期致力于稳定币应用的研究和推广，对全球及香港的稳定币监管政策有深入观察和独到见解。

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