工银国际首席经济学家 程实

工银国际宏观分析师 周烨

北京时间4月30日凌晨，美联储议息会议宣布保持基准利率不变在3.50%-3.75%，与市场预期一致。2025年四季度美国经济增速明显放缓，但近期数据显示美国劳动力市场仍具韧性。受地缘冲突推升能源价格影响，通胀出现阶段性反弹，这增加了美联储政策判断的复杂性。在当前地缘政治风险抬升与通胀前景不确定性加剧的背景下，美联储延续谨慎观望取向，维持政策利率不变，等待更明确的信号。与此同时，围绕美联储主席更替的制度性不确定性亦对货币政策前景构成扰动。此前鲍威尔在记者会上表示，若其任期于5月届满时新任主席尚未获批，则其将以临时身份继续履职。参考国际货币基金组织的工作论文，政治干预型央行人事更替会更容易带来短期增长、通胀恶化、预期失锚的组合效应。当前，地缘政治风险仍然持续，在此背景下，整体通胀中枢预计将有所抬升，短期内美联储大概率继续保持观望。未来若核心通胀走势保持稳定，货币政策仍有望回到渐进降息轨道。

地缘政治风险抬升、通胀前景不确定性下美联储保持谨慎观望。北京时间4月30日凌晨，美联储议息会议宣布保持基准利率不变在3.50%-3.75%，与市场预期一致。从政策表态来看，联储仍延续谨慎观望立场，在地缘政治风险以及通胀不确定性抬升的背景下，维持政策利率不变以等待更明确的信号。经济增长方面，2025年四季度美国实际GDP环比折年率下修0.2个百分点至0.5%，相比三季度的4.4%，增长动能明显放缓。劳动力市场则展现出一定韧性。数据显示，美国劳动力市场3月新增非农就业人数达到17.8万，超出市场预期。需要注意的是，虽然失业率小幅回落至4.3%，但劳动参与率也有所下降。这意味着失业率的降低可能源于部分劳动力退出市场，而非纯粹的职位扩张，暗示劳动力供给端依然存在结构性紧张。平均时薪同比增速放缓至3.5%，显示薪资-物价螺旋压力正在边际缓释，为未来通胀水平的进一步稳定提供了条件。通胀方面，在连续数月的放缓后，通胀曲线再次抬头，反弹的核心驱动力源于全球地缘政治局势的动荡推高了国际原油及成品油价格。3月CPI同比上涨3.3%，环比上涨0.9%；剔除能源和食品后的核心CPI同比上涨2.6%，环比上涨0.2%，均较前值出现了明显抬升。整体而言，增长动能放缓但尚未失速，劳动力市场仍有韧性，通胀不确定性有所抬升，本次会议美联储维持基准利率不变，体现出以数据为导向的谨慎平衡取向。

央行行长更替与货币政策连续性。现任美联储主席鲍威尔的任期将于5月正式届满。针对央行行长更迭对央行独立性以及未来货币政策的影响，IMF的工作论文参考了2000年以来28个发达和新兴经济体132次央行行长更替的新面板数据集，记录了这些领导层变动的时机、频率和政治驱动因素，并将其区分为政治动机更替和常规更替，以研究其宏观经济后果。从结构特征看，政治动机更替更可能任命缺乏技术官僚背景、来自私营部门或具有政治关联的行长，其任期也显著更短。研究发现，首先，在政治动机更替后的短期内，名义和实际利率显著下降，货币政策趋于宽松，实际GDP增速上升，体现出明显的扩张性冲击。其次，实际通胀及各期限通胀预期均明显抬升，通胀波动性加大，价格稳定性被削弱。从预期机制看，通胀锚定性恶化，通胀意外对长期通胀预期的传导强度在政治动机更替行长任期内显著增强，约为常规情形的两倍以上，表明央行信誉下降。此外，市场普遍预期政治动机更替行长在制定利率时对通胀的反应系数更低，即货币政策规则更为宽松。这些负面效应在采取非常规货币政策的情形下尤为显著，不仅短期通胀上升更明显，长期通胀预期也会上移约1个百分点，而长期增长预期则未明显改善。总体而言，政治干预型央行人事更替会更容易带来短期增长、通胀恶化、预期失锚的组合效应。

未来的货币政策路径。2026年4月21日，美联储新主席提名凯文·沃什出席了美国参议院银行委员会听证会，并就其货币政策立场作出阐述。首先，在政策原则层面，沃什反复强调央行独立性，并将其与通胀控制能力直接挂钩，指出独立性并非制度赋予，而是通过稳定通胀赢得，同时明确否认曾向行政部门承诺降息，试图重建政策公信力。同时，他提出推动货币政策范式转变，包括重构通胀指标体系、弱化前瞻指引、收缩资产负债表并限制央行职能外溢，强调向规则导向回归。然而，在未来货币政策路径上，沃什的表态仍呈现出一定的不确定性：一方面，他认为若人工智能等技术进步显著提升生产率，则即便实施降息，通胀也未必失控。另一方面，他对疫情后通胀上行明确归因于政策失误，隐含对当时货币政策框架的批评，整体立场偏鹰。从制度进程看，沃什提名仍待参议院表决。此前鲍威尔在记者会上曾表示，若其任期于5月届满时新任主席尚未获批，则其将以临时身份继续履职。在外部约束方面，地缘政治风险仍然持续，在此背景下，整体通胀中枢预计有所抬升，美联储短期内大概率继续保持观望。但若核心通胀走势保持稳定，货币政策仍有望回到渐进降息轨道。