摩根大通认为，若工会激进的薪资与利润分享诉求获全额满足，叠加半导体生产受损，三星2026年营业利润恐面临最高12%的下行风险，额外劳动成本或达39万亿韩元。由于在HBM竞争及薪酬结构上逊于SK海力士，劳资纠纷正加剧三星的估值折价。5月21日的罢工节点已成为市场防范短期盈利受蚀的关键观察期。

三星电子正面临史上最大规模劳资危机之一。

据摩根大通5月6日发布的研究报告，三星全国工会（NSEU）已宣布计划于5月21日至6月7日发起为期18天的大规模罢工，核心诉求包括：废除绩效奖金50%上限、争取7%基本薪资涨幅，以及要求将年度营业利润的15%拨入员工奖金池。

谈判仍在进行，公司管理层已明确表达寻求友好解决的意愿，但摩根大通表示，最终盈利冲击幅度将取决于罢工持续时长及谈判结果。若工会诉求获全部满足，三星2026年营业利润面临7%至12%的下行风险，同时约1%至2%的半导体部门营收可能因停产受损。

这场劳资危机正在加剧三星与竞争对手SK海力士之间的股价分化。SK海力士早在去年9月便已与工会就10%利润分享方案达成协议，成功化解罢工风险；三星则在HBM竞争劣势尚未消除之际，再度承受来自内部的不确定性压力。4月至今，两者股价表现差距已逾25个百分点。

罢工诉求激进，谈判陷入僵局

此次罢工并非突发事件，而是近两年劳资博弈持续升温的结果。

2024年7月，三星发生公司历史上首次罢工，约6000名员工日均参与，持续约一个月。此后，NSEU与管理层于2025年12月至2026年3月展开多轮谈判，但因分歧无法弥合，国家劳动关系委员会调解于今年3月宣告中止。

3月，工会宣布18天罢工计划，并警告可能冲击高带宽内存（HBM）生产线；同月18日，66019名工会成员中93%投票支持罢工。4月23日，工会代表与联席首席执行官举行会谈后，罢工威胁短暂降温；但4月底，三七八万至四万名工人在平泽芯片工厂举行大规模集会，为五月罢工造势。与此同时，部分非芯片部门员工开始退出工会，工会内部凝聚力出现裂痕。

三星首席财务官Park Sooncheol上周在业绩电话会上表示，公司正依法依规处理劳资问题，将优先通过对话寻求妥善解决，并称即便罢工发生，也将通过专项团队和应急机制将生产中断降至最低。

盈利冲击测算：额外劳动成本或高达39万亿韩元

摩根大通基于自下而上的估算，对罢工财务影响进行了情景分析。若三星接受工会条款，将营业利润的10%至15%拨入绩效奖金池并上调5%基本薪资，预计将较现有预测新增21万亿至39万亿韩元的额外劳动成本，2026年营业利润面临7%至12%的下行风险。

与彭博市场一致预期相比，摩根大通认为在10%利润分享情景下，营业利润存在约3%的下行空间。以其已发布预测为基准，26年全年营业利润约为35万亿韩元；若落入最悲观情景，实际利润将进一步压缩。

在生产冲击方面，摩根大通援引NSEU此前4月预演活动的晶圆日产量影响数据测算，18天罢工导致的营收机会损失超过4万亿韩元，约占半导体部门年销售额的1%。若生产线被迫停工，损失将更为严重——DRAM年产量或减少0.9%，NAND减少0.5%，系统芯片及代工部门减少2.4%。综合劳动成本上升与产量损失，全年营业利润影响合计约为26万亿至43万亿韩元。

据华尔街见闻此前文章，花旗分析师Peter Lee领衔的团队在4月30日下调三星目标价（从32万韩元至30万韩元）时亦指出，劳资纠纷加剧带来的奖金相关拨备可能对盈利造成侵蚀，并将公司今明两年营业利润预测分别下调10%和11%。

与SK海力士的薪酬结构差距是核心矛盾

从薪酬结构角度看，三星工会的诉求有其现实背景。据摩根大通数据，过去两年三星将销售额的11%用于员工薪酬（含基本薪资与激励奖金），而SK海力士这一比例为12.5%。若以人均总薪酬计算，SK海力士2025年的水平是三星的两倍以上。

不过，摩根大通指出，这一差距主要源于员工规模结构差异：三星全球员工约26万人，半导体部门仅占韩国员工的60%；SK海力士员工约4.2万人，且100%从事半导体业务。两家公司人均薪酬的绝对差距，在很大程度上由此结构性因素决定，而非单纯反映薪酬政策的优劣。

SK海力士去年9月已就10%年度营业利润分享方案与工会达成协议，为行业树立了先例。美银证券分析师Simon Woo在研报中写道，三星潜在罢工甚至可能进一步改善SK海力士的芯片定价环境，对后者形成额外利好。

基本面强劲，但估值折价难消

三星自身基本面并不疲弱。其半导体部门今年一季度录得历史性利润，受AI数据中心订单带动，营业利润同比大涨48倍，超出市场预期。摩根大通亦指出，行业内存周期持续向上，2027年内存供应短缺预计进一步加剧，中长期基本面并未动摇。

然而，强劲业绩未能完全抵消劳资风险带来的估值折价。住友三井DS资产管理公司高级基金经理Stanley Tang表示："市场对AI驱动的高带宽内存需求依然看好，但对三星潜在罢工心存顾虑。"他指出，联发科和日月光投控股价均涨近10%，"只有三星在跑输大市"。

5月以来，三星股价已上涨约20%，高于同期综合股价指数的12%涨幅，主要受益于CPU相关内存需求超预期（AMD一季度业绩驱动）以及苹果代工订单合作预期。但摩根大通警告，谈判尚未结束，生产不确定性与每股盈利风险仍将对短期股价形成扰动。

摩根大通：维持增持，关注短期波动机会

尽管存在上述风险，摩根大通维持对三星电子的增持评级，目标价为35万韩元（2026年12月），较当前股价26.8万韩元仍有约31%的上行空间。

该行分析师Jay Kwon表示，内存上行周期"更高且更持久"的核心投资逻辑未变，过去每当股价因罢工问题回调，均是逢低买入的机会，当前观点不变。摩根大通认为，管理层与工会最终达成协议是大概率事件，届时将成为股价的"出清信号"。

从更长远来看，摩根大通的多头立场建立在两大支柱之上：其一，2027年云服务商硬件资本开支持续扩张以及AI内存需求从GPU向CPU扩展的行业趋势；其二，三星在HBM领域技术执行力的持续改善。该行认为，若要令三星股票估值更具吸引力，还需要更多技术领先地位的佐证来重建投资者信心。5月21日罢工期限，将成为近期最关键的观察节点。