摘要
北上楼市拐点进一步确认，我们认为两地房价企稳后有望年内转涨。我们此前提示供给侧自然出清将驱动北上房价止跌回稳，节后挂牌量、交易量、去化周期和房价等指标走势已进一步印证我们的观点。往前看，我们认为得益于此前积压的相当体量的潜在购房需求、房价走稳后相较租售比更低的购房成本、已进入合理区间的房价收入比，两地房价有望在企稳一段时间后转入上行，并通过梯队式需求逐步向新房市场扩散。
今明两年主要城市或陆续迎来房价企稳拐点，我们上调2026年二手房销售面积展望，维持此前对于新房销售和投资的展望。我们基于二手房挂牌去化周期和总住房供需打分，对更多城市进行房价拐点研判，预计2026年或有几个城市迎来房价环比走稳拐点，至2027年可能扩散至库存条件较好的主要城市范围。在今明两年房价整体跌幅持续收窄的背景下，我们上调全年二手房销售面积展望至同比增长8.8%。但由于2026年新房有效供给相对有限，且温度向新房及土地市场传导也需要时间，我们维持此前年度策略对2026年新房销售及房地产投资的判断不变；但预计至2027年新房销售同比有望止跌，房地产投资同比跌幅也将在土地购置费带动下有明显收窄。
风险
新增供地超预期；宏观环境恶化。
正文
我们在2026年3月3日发布房地产行业春季策略报告，前瞻性地预测了北京和上海两地由于供给侧社会库存自然见底，有望在年内迎来房价持续走稳的周期拐点。在本篇报告中，我们将从前述预测和近期基本面走势出发，探讨北上楼市的后续发展。
关于北上楼市拐点的三个关键问题
北上楼市拐点已经得到确认了吗？
从现象上看，北上房价自年初以来已持续走稳4个月。北京、上海房价自2026年1月起出现走稳态势，1-4月分别累计-0.4%、+1.0%（同期60个样本城市整体房价累计-2.6%）。在售二手住宅的降价幅度也自去年底起开始收窄，自2025年11月的低点至2026年4月分别累计收窄93BP、172BP（同期18个样本城市整体累计走阔21BP），表明两地二手房卖家价格预期已有边际修复。
图表1：北京、上海及样本城市整体房价指数及调价幅度走势
更关键的是，要观察能够佐证北上楼市拐点渐近的三个现象是否延续。我们此前在报告中预测北上将迎来房价持续性拐点的原因有三：1）北上两地二手房库存去化周期已持续回落半年至房价可以企稳的合理区间；2）库存去化周期的优化并不来自于交易量上涨而是来自于卖家主动的“少挂牌”和“多撤牌”行为，具备供给侧出清特征，其延续性不依赖于成交景气；3）政策端提出“控新增，去库存，优供给”（2025年12月经济工作会议），可帮助防范供地增多、打断二手房市场供给侧出清进程的风险。如这三个证据依旧存在，叠加两地房价持续走稳的现实，则可大幅提高北上楼市拐点渐近乃至已经到来的概率。
首先，北上二手房库存去化周期仍持续下降，目前已达到或低于合理区间下沿。考虑到本轮地产调整周期主要由库存问题驱动，且二手库存更具备性价比、在边际上决定房屋定价，我们基于2020年以来的实证数据确定城市层面房价可以走稳的二手房挂牌去化周期合理水平，北京大约在5-6个月，上海大约在3.5-4个月，其中城市间差异主要来自于挂牌市占率与流动性情况。北京和上海的去化周期分别于2025年11月和2025年9月开始持续下行，分别在2026年1月和2025年12月触及合理水平上沿，截至2026年4月最新数据北京已触及合理水平下沿（5个月）、上海已下探至合理水平以下（2.3个月）。
图表2：北京、上海二手房挂牌去化周期及房价走势
资料来源：中指数据库，贝壳等中介，中金公司研究部
其次，从供需结构来看，北上供给侧出清特征延续，需求端表现阶段性超预期。
► 在供给侧，春节后北上二手房挂牌量逆势下降，仍呈现供给侧出清特征。剔除春节期间数据季节性波动后，北上二手房现存挂牌量分别自2025年9月和6月开始趋势下降，最新水平已较起始点分别下降15%和38%；尤其是春节后原本应为挂牌量季节性上行阶段，但今年两地均呈先走平或微升、后下降态势，显著好于历史同期。究其原因，抛开需求端交易旺盛的影响，我们看到3-4月北上新挂牌量同比分别下降17%和20%（作为对比，4Q25新挂牌量同比分别下降14%和18%，今年1-2月新挂牌量分别同比下降27%和30%），其中4月新挂量已经比3月新挂量环比下降近三成，表明两地供给侧出清特征仍在延续。
► 在需求侧，“小阳春”销售量在季节性和预期影响下有阶段性超预期表现。自3月后半月开始，北上二手房交易量持续在去年4季度至春节前的交易量均值水位线之上，平均较水位线高出26%和40%。如前所述，供给侧出清行情下对交易量上行并不需做太高预期，不显著走弱即可，二季度以来的交易量表现明显超预期，有利于房价更快走稳。交易量好转的原因除常规季节性外，或更多与供给侧出清后前端供需结构变化带来的预期调整有关。
图表3：北京、上海二手房挂牌量拆分
资料来源：贝壳等中介，中金公司研究部
图表4：北京、上海二手房高频成交量
资料来源：中指数据库，Wind，中金公司研究部
最后，“控新增”政策取态延续，核心城市供地体量基本可控。3月5日出台的38号文明确提出“新增建设用地原则上不用于经营性房地产开发”，我们认为这在中期维度上防范土地供给量大幅度提高，但从最近1-2年的短期维度上还是需要看实际土地成交情况。今年1-4月北京的宅地成交建面和金额分别同比下降五成和七成（2H25分别为-47%和-49%），上海分别同比持平和下降两成（2H25分别为-30%和-20%），整体体量尚可控；从溢价率来看企业购地也尚未出现较激烈的竞争（北京、上海今年1-4月溢价率分别为0.6%和4.3%）。考虑到宅地供给可能会在3-6个月后形成新盘供给，我们预计至少在今年4季度之前二手房市场暂时不会面临新盘分流需求、打破房价企稳走势的风险。然而，我们认为仍需要持续关注后续两地供地体量，以及两地房价能否在新盘推出前转入上涨，这可能帮助其抵抗供给冲击。
图表5：北京、上海宅地口径成交金额、成交金额同比、成交溢价率
资料来源：中指数据库，中金公司研究部
综上所述，考虑到北上房价年初至今持续走稳，两地挂牌去化周期进一步压降至合理区间下线，供给侧出清趋势延续，需求侧表现超预期，政策端仍取态“控新增”、且供地体量同比尚未有增长，我们认为北上楼市拐点已进一步得到确认。
北上房价企稳后能转入上涨吗？
在北上楼市拐点基本确认后，一个自然的问题是后续两地房价是否有上涨潜力，我们仍旧可以从供需的角度分析。从供给侧来看，二手房库存为此前年份积累形成，在无外生冲击的前提下一旦出清，或将进入持续走低趋势，价格上行还将进一步加强这一趋势，春节后两地挂牌量走势已在一定程度上验证这一推论。挂牌量下行时间越长、下行幅度越大，对房价走势的支撑越明显。然而，房价能否有上涨潜力，更多还是依赖于需求端的积极变化，我们认为需要观察两点，分别是累积观望需求的释放体量和需求群体对应的支付能力。
► 观望需求释放体量：本轮周期中北上两地的限购条件放宽开始于2023年下半年，对标历史政策，可以认为2024-2025年的购房政策环境与2010-2015年大体持平，基于此前在报告中提出的住房交易频次中枢理论，我们可以以2010-2015年的城镇人均一二手房交易套数作为2024-2025年在相似政策环境下的应交易体量，北上两地分别为1.4和1.9套/百人/年，而实际两地交易体量较之的累积缺口分别约合2025年两地一二手房总交易量的63%和69%，说明待释放的观望需求体量相对可观。这些需求在过去两年内或多以租房形式解决住房需求，一旦北上房价持续走稳这一现实逐步形成一致预期，购房成本将回归至资金成本（估算约为2.1%）与所有权溢价（必定为正数）的差值，即不再纳入房价下跌预期，而租房成本在经历了过去几年的调整后也已上升至2.1%，从租买选择模型来看，将有更多观望需求出于经济考虑选择购房，即观望需求释放。
► 需求群体支付能力：进一步来看北上两地居民群体的现实住房支付能力。考虑到两地流动人口占比较大，故假设购房群体的可支配收入较全市城镇人均可支配收入高30%，结合户规模水平，可大致将这个潜在购房家庭刻画为一个三口之家。进一步假设该家庭购买不同区的挂牌总价中位数住房，并以当前市场较为普遍的7%-8%的议价空间成交。据此计算的北京和上海整体房价收入比均为11年。北京各区中东城、西城、海淀因学区属性较重，房价收入比略高为17-20年；朝阳、丰台、石景山、通州、昌平、顺义、大兴居住属性较纯粹，房价收入比为8-11年；门头沟、房山等郊区房价收入比低至6年。上海各区中除黄浦偏贵（21年）、徐汇略高（14年）、奉贤偏低（5年）外，其余各区均在9-12年内。值得一提的是，虽然从单套房来衡量，京沪的房价收入比相近，但上海的二手房整体较北京面积更小、单价更贵，在居住体验上存在一定差异。但整体来看，当前北上两地的普通二手房准入门槛已经相对合理，多在8-12年，这与海外经济体首位城市的住房支付能力已基本相仿。
总体来讲，我们认为北上二手房库存出清特征具有延续性，需求端累积的观望需求体量充裕，在价格预期企稳后考虑租售比水平已具备较强入市可能，同时对典型潜在购房家庭来讲，北上两地普通二手房的房价收入比已相对合理，观望购房群体具备入市能力，可能成为两地房价企稳后逐步回升的关键驱动力。
图表6：北京、上海城镇人均住房交易频次
资料来源：国家统计局，中指数据库，中金公司研究部
图表7：北京、上海分区房价收入比
资料来源：国家统计局，贝壳等中介，中金公司研究部
图表8：北京、上海与全球主要城市房价收入比水平对比
注：房屋价格及家庭收入美国城市均采用中位数、其他城市均采用均值。为使口径可比，除美国城市以外的其他城市均将家庭收入均值调增30%后进行房价收入比计算。资料来源：各经济体统计部门，中指数据库，贝壳等中介，Wind，中金公司研究部
北上二手房市场回暖能传导到新房吗？
在北上两地二手房价进入修复区间后，我们认为这种景气度大概率将逐步传导到新房市场。因为同一城市的新房和二手房市场本质上面临的需求都是在本地工作生活的居民群体，尤其本轮房价企稳的前提是二手房市场供给侧出清，一旦二手房供给不足，因价格预期好转释放的需求必然会看向新房市场。但市场普遍担心两个市场之间的供给差异较大，可能阻滞传导过程，为回答这一问题，我们将从区域替代、需求梯队、价差弥合三个视角进行解读。
► 区域替代：首先，需求想要顺畅传导要求供给在空间上具备一定的可替代性。我们梳理北上两地新房和二手房各自在空间上的成交结构后可以看到，2025年上海二手房交易套数在主城区：近郊区：远郊区的分布大约为3：5：2，而新房交易套数的分布为2：5：3，整体比较一致，空间替代性较强因而需求传导会相对顺畅。北京二手房交易套数在主城区：近郊区：远郊区的分布大约为6：3：1，而新房交易套数的分布为3：5：2，差异度较大，需求传导要求近郊新房在性价比上更具优势，从而引导更多买家愿意付出交通成本，从主城区看到近郊区，需求传导可能较上海要相对缓慢。
► 需求梯队：其次，我们认为需求的顺畅传导并不要求新房和二手房两个市场在供给产品的总价段上完全一致，事实上我国过去很长一段时间为尽快达成“住有所居”目标所采取的新房供给策略明显侧重刚需，这导致目前存量房大多以小户型、低总价房源为主，近年来才开始在新房供给层面侧重补足改善型短板，但这并不意味着每年置业的新市民和青年人需要直接购买改善型新房，更可能的情景是由他们来购入存量刚需房，然后已经有一定积累的中年群体卖出刚需房后、置换购入改善型新房，形成联动的需求梯队。因此我们在北京和上海看到新房和二手房成交总价段的分布差异（2025年北京新房和二手房成交套数中单套500万以下的占比分别为39%和72%，上海则分别为30%和75%）就不足为奇，也不应成为阻滞需求传导的原因。值得一提的是，目前北上楼市温度的回升先在二手房市场出现，是由于二手房市场因卖家充分竞争导致产品性价比更高、供给侧可以更快出清，而非因某些外生冲击而突然涌入大量刚需群体吸纳低总价房源，因为从历史交易数据可以看到二手房市场一直以来都是刚需为主的格局，近期并不存在突变。
► 价差弥合：最后，对于可以同时在新房和二手房市场都挑选到总价、区位、品质合适房源的群体而言，一、二手房价差的逐步弥合有助于推动需求从二手房传导至新房。我们基于小区层面的回归（已控制容积率、绿化率、物业费、房龄、区位等基本特征）可以估算出，在本轮下行周期之前，由于新房限价政策，北上两地的二手房都曾达到比新房贵一成以上的水平，但伴随着房价调整，目前两地二手房价已经达到比新房便宜两到三成的水平。考虑到对于小区物理属性的控制难以完全充分，在没有外生政策干扰的情况下二手房价应稳定在略低于新房价格的水平上，当前两到三成的价差显然偏大，伴随着价差弥合，新房性价比将逐步凸显，更多需求群体将看向新房市场。
综上所述，考虑到需求梯队联动影响，以及二手房价回升后新房性价比的逐步提升，北上二手房市场温度向新房市场的传导是大概率事件，且在高速信息传播时代这个过程可能较快，上海一二手房的强区位替代性可能使得这个过程更顺畅。
图表9：北京、上海一、二手房区域成交分布
注：北京主城区含东城、西城、海淀、朝阳、丰台，近郊含石景山、通州、昌平、顺义、大兴，远郊含门头沟、房山、密云、怀柔、平谷、延庆；上海主城区含静安、徐汇、黄浦、普陀、长宁、虹口、杨浦，近郊含浦东、闵行、嘉定、宝山，远郊含松江、青浦、奉贤、金山、崇明。资料来源：中指数据库，中金公司研究部
图表10：北京、上海一、二手房总价成交分布
注：新房、二手房总价分布分别按成交、挂牌总价统计。资料来源：中指数据库，贝壳等中介，中金公司研究部
图表11：北京、上海经同质化处理后的一、二手房价差
注：回归中的被解释变量采用新房、二手房的小区层面季度成交均价（取自然对数），解释变量包括是否为二手房（是=1、否=0）、建成年代、建筑类别（板楼、塔楼、其他）、容积率、绿化率、小区总户数、物业费，并控制年季度和街道的双向固定效应。资料来源：中指数据库，贝壳等中介，中金公司研究部
北上楼市回暖后的空间扩散路径探讨
如果北上房价走势能够持续止跌回稳、转涨并传导至新房市场，下一个自然的问题是，该路径能否在更大范围内得到复制，进而带来全国房地产市场的系统性改善。对此，我们建议一方面可以跟踪二手房挂牌去化周期这一高频指标，持续度量关键城市供需结构所处位置、房价是否临近企稳，另一方面可以基于历史总库存与当期动态需求的对比关系，研判更多城市是否在中期维度上有企稳可能。
2026年或将有几个城市迎来房价企稳拐点
二手房挂牌去化周期可用于少数核心城市的房价企稳节奏的高频跟踪。我们重申，之所以采用二手房挂牌去化周期作为供需关系的核心表征，是因为本次周期下行中二手库存由于充分竞争而定价显著低于新房，成为市场上决定住房边际定价的最有效库存。原则上，北上虽然持有结构不甚均衡，但空置率低决定了二手房广义库存不高，能更早达到供给侧出清、房价企稳的阶段；其他主流二线城市的空置率大多高于北上，但这些城市普遍由于就业优势仍处于人口流入阶段，日积月累下新增需求总能够将二手库存消化完毕，因而即便略滞后、也会达到与北上当前相同的阶段。因此只需要持续跟踪二手房挂牌去化周期，大体能够确认房价是否已临近企稳点；但该指标的缺陷在于，其一，二手房挂牌量毕竟只是二手房广义库存中的一部分，库存释放节奏可能有所反复，交易量也难以排除季节性因素影响，只能通过较长时间的趋势研判来确定供给侧出清，使得判断可能较为迟滞，其二，该指标能否覆盖的城市范围有限，如果样本中介在该城市的市占率偏低或存在较大波动，也可能造成指标失效。
核心城市整体去化周期受“小阳春”带动已初步优化至合理范畴，剔除季节性交易量扰动后预计在今年4季度至明年上半年稳定达到合理范畴，带动房价持续走稳。16城整体来看，二手房挂牌去化周期从2025年11月起开始进入下降区间，对应城市房价12月跌幅即开始有收窄。去化周期的下行呈现先慢后快的节奏，即2025年11月至2026年2月较慢，月均下行0.4个月，2024年3至4月较快，月均下行1.4个月；这主要是由于前期仅由挂牌量下行（月均降速2%）驱动，后期受到挂牌量下行（月均降速2.4%）和交易量上行（月均交易量上行32%）双因素驱动。目前去化周期已降至8.4个月，进入7-9个月的房价可走稳的区间范围内；即便剔除季节性因素扰动，假设小阳春后整体交易量季节性回落至去年4季度水平，隐含去化周期将上行至10.9个月，按照正常挂牌量消化节奏，再次触及7-9个月范畴大约需5-10个月时间，即今年4季度至明年上半年左右。该时点为平均企稳时点，实际各城市可能略早或略晚于该时点。
除北京、上海外，成都、合肥、南京、苏州或为最先跟随企稳。分城市来看，北京和上海二手房挂牌去化周期在小阳春前已经进入房价可走稳的合理区间范围内，成都、合肥、南京略高于合理区间上线0.3、1.4和2.1个月，广州、苏州、深圳高于合理区间上线3.2、4.9和6.8个月，杭州、重庆和大连则高于合理区间上线15个月以上。进展到4月末，北京、上海二手房挂牌去化周期进一步下行1和0.8个月，成都、合肥、南京、苏州分别优化1.4、4.7、4.2和5.6个月进入乃至低于合理区间，广州、深圳由于挂牌量未降且交易量改善不显著而呈现去化周期微增态势，杭州、重庆和大连去化周期也有优化但仍高于合理区间上线6.5、10.4和6.4个月。需要强调的是，合肥、南京、苏州、杭州、大连的优化中交易量的跳涨贡献较多，仍需观察季节性因素消退后的去化周期水位。
图表12：16城整体二手房挂牌去化周期及房价走势
资料来源：中指数据库，贝壳等中介，中金公司研究部
图表13：分城市二手房挂牌去化周期及房价走势
资料来源：中指数据库，贝壳等中介，中金公司研究部
今明两年库存条件较好的主要城市房价或陆续回稳
总住房供需关系打分可用于对更多城市房价修复节奏的预判。如果想要更为前瞻的对更多城市房价企稳节奏进行展望，理想的方法是能够观察到所有市场上有出售意愿的潜在二手房库存，但这在现实中较难成行。因此我们通过自2010年起的累计宅地成交建面扣减存量城镇人口的人均住房建面增量、新增城镇人口的人均住房建面数量和土地收储建面，来估算城市的一、二手房总库存，以该指标与“存量人口*年度住房交易频次放缩系数”的比值作为供需关系表征，并作标准化打分处理，命名为“总住房供需条件打分”，打分高意味着供需条件健康，打分低则表明该城市存在供过于求的问题。考虑人口集中化趋势和数据质量，我们综合城市行政地位、经济体量和增速、外来人口占比&年龄结构、收入水平筛选出3个超级城市、17个核心城市、25个重要城市，进行上述“总住房供需条件打分”。这些城市新房销售金额占全国比重达到47%，二手房销售金额占全国比重达到74%。进而依据最新月度打分水平为高分组和低分组，并匹配对应房价。
规律上看，房价涨跌与供需打分的绝对水平和变化方向都有直接关系。
► 供需打分稳定处于绝对高位（92分以上）时，房价持续处于上行状态。例如2017年至2021年的高分组，该阶段中即便出现政策收紧，房价也只会出现阶段性调整。从这个角度讲，2018年下半年和2021年3季度的房价下跌都尚属于阶段性下跌，差别出现在随后的供需关系发展上，前者供需关系维持在高位，后者供需关系跌穿下限，从而带来后续走势的差异。
► 供需打分并非处于绝对高位但持续向好，可以带动房价上涨，但这种上涨通常伴有时滞，且由于供给侧不好观察，时滞大小主要与需求端预期相关。例如高分组和低分组均于2014年6月供需打分开始上行，在8个月后房价转入上行；再如高分组2025年1月供需打分开始上行，15个月后房价仍处于下行阶段，但跌速开始趋缓。前者时滞更短是由于在房价未出现过显著回调的前提下，各地政策同步出台后需求群体形成涨价预期速度足够快；后者时滞更长则是由于在房价长期调整背景下，尽管供给侧有所出清但趋势不好观察，需求群体又得不到有效政策刺激来形成涨价预期。
► 供需打分并非处于绝对高位也并未边际向好，房价缺乏持续上涨动力，期间出现的阶段性涨价大多来自于非理性需求。例如高分组2022至2024年，期间在2023年初出现过小阳春，但反弹仅3个月就再次回调；再如低分组从2017年中至今，期间在2017年中至2018年中、2020年初至2021年中、2023年小阳春出现3次房价阶段性反弹，持续时长在1个季度到5个季度不等，分别来自于涨价过快带来的投资需求、流动性宽松带来的投资需求、防疫政策调整带来的集中需求。
往前看，高分组城市房价止跌或已可期，低分组城市房价止跌仍有赖于需求预期修复和长期“控新增”政策推进。高分组城市供需关系已经历15个月的优化调整，目前达到92.3分，即便不考虑小阳春带来的交易量好转，也已达到91.7分，接近房价可以上涨的绝对高分区间；并且供给侧出清趋势延续时间足够长，已经在可售房源层面给到潜在买家更积极的预期反馈，我们认为今明两年这些库存条件较好的城市见到房价环比拐点的可能性较高。反之，低分组城市目前供需关系仍处于有记录以来的低位水平；展望其未来走势，高分组城市房价止跌固然会带来预期带动效应，但即便由此导致住房交易频次有所修复，但也只能拉动其供需打分升至70分，房价有滞后走稳的可能，但长期涨价仍旧困难，还是需要在更长周期中持续减少供地，带动供需关系修复至更高水平，我们预计至少要达到75-80分区间，才有出现阶段性涨价的可能性。
图表14：总住房供需条件打分与房价走势的关系
资料来源：国家统计局，中指数据库，贝壳等中介，中金公司研究部
全国房地产基本面指标趋势展望
基于前述对房价走稳趋势扩散路径的判断，结合可能的市场反馈和供地节奏我们对全国层面主要房地产基本面指标做如下预判。
► 房价：考虑到2026年或有个位数城市迎来房价环比走稳拐点，2027年可能再有十余个城市企稳，最近两年整体房价（以60个主要城市衡量）可能呈现年度跌幅逐步收窄的态势。具体到2026年内，一季度受季节性因素和小阳春影响整体房价月均下跌0.6%，后三个季度价格跌幅可能受阶段性因素消退影响，略高于1季度但整体差距不会太大（4月房价环比下跌0.8%）。
► 销量：二手房市场，由于北上二手房市场供给侧出清、供需关系好转进度快于去年末年度展望时预期，考虑到预期带动作用我们上调全国二手住宅销量展望至同比正增长8.8%，叠加基数效应年内同比或呈逐季度改善趋势（高频口径样本城市二手房销售面积1季度同比下跌10%，4月及5月前两周同比增长9%），至2027年供给约束逐步凸显，或将限制二手房销量增幅进一步扩大。新房市场，由于土地市场自去年下半年至今年一季度相对承压，新房年内有效供货或有限，同时考虑到二手房向新房市场温度传导需要时间，我们维持全国新房销量展望仍为下跌约6.9%，逐季度也呈现改善态势（统计局口径新建商品住宅销售面积1季度同比-13%，4月同比-9%），至2027年上述约束大概率都将迎来改善。从住宅口径总住房销量来看，2025-2026年或为本轮周期的底部，即13.7-13.8亿平，对应人均住房交易频次为1.29-1.30套/百人/年，相较于合理中枢下跌约28%，相当于三成潜在需求群体阶段性选择观望。
► 投资：新开工方面，今年1-4月全国宅地成交建面和金额分别同比下跌27%、42%，房屋新开工面积同比下跌22%，考虑到今年仅有个别城市房价有望企稳，年内或难对新开工面积形成较大提振；我们预计2027年伴随更多城市房价预期好转，新开工面积同比跌幅将有显著收窄，甚至在极低基数下有转增可能。竣工作为滞后指标不受局地房价预期影响变动，预计今明两年仍处于小幅下跌的磨底阶段。2025年开竣工的剪刀差已达到6亿平，2026年受前述开竣工判断影响仍可能小幅走阔，2027年开竣工剪刀差或有收窄但仍难以归零，因此我们预计2026-2027年施工面积和建安投资或仍相对承压。土地购置费方面，尽管2026年房价有局地走稳态势，但考虑到温度从二手房传导至新房仍需时间，土地购置费较前端土地成交也有时滞，年内或难见到该项目明显回弹，但大概率将在2027年呈现较强弹性。因此我们维持2026年房地产投资同比下跌约14.9%的判断，预计2027年同比跌幅将有收窄，但建安投资的滞后性或使得其收窄速度较新房销售和新开工面积更慢。
图表15：房地产基本面走势展望
资料来源：国家统计局，中指数据库，贝壳等中介，中金公司研究部
风险
地产板块beta行情中最需要关注的潜在风险来自于新增供地体量和宏观环境稳定性。
► 新增供地体量：考虑到二手房供给侧出清后短期内无法补充，土地供给就成为供给侧的最大风险变量。如果在局地房价显著回升前新增供地大量形成新盘供给，则可能通过分流需求打破来之不易的二手房供需格局和房价企稳走势，板块也可能出现明显回调。
► 宏观环境稳定性：考虑到当前市场状态下地产政策大概率不会出现紧缩、且放松的空间也已经不大，我们在做出前述预判的隐含前提是宏观及外部环境基本稳定，不发生明显不利于居民收入预期的显著恶化，否则可能导致需求观望比例继续增大，那就需要根据更低的需求重新评估供给侧出清程度。
本文摘自：2026年5月27日已经发布的《房地产2026下半年展望：北上楼市拐点的下一步——回升与扩散》；作者：张宇 S0080512070004、李昊 S0080522070007、徐曼迪 S0080124070018、王翼羽 S0080521050007、孙元祺 S0080521050008、宋志达 S0080524070010、李晓豪 S0080525080004