文｜数读社
Part.01命运交汇点
2010年，17岁的张俊杰，在昆明一家名叫“大维奶茶”的门店，谋得一份工作。
这个10岁就失去父母、在桥洞下度过寒夜的少年，连奶茶配料表上的字都认不全。为了不被赶走，他用了3个月死记硬背下所有配方。走出了逆转人生的第一步。
这一年，24岁的王云安毕业后回到老家台州温岭大溪镇，开了一家奶茶店，起名为“古茗”。卖着10到20元一杯的果茶和奶茶，艰难创业。
25岁的王霄锟和妻子刘洧宏，已经在成都温江二中旁经营了两年奶茶店，初步具备商业意识的他们，完成商标注册，名为“茶百道”。
已经在奶茶店摸爬滚打13年的张红超，已经渐渐把“蜜雪冰城”的名气打响，他和弟弟张红甫开始尝试“直营+加盟”模式。
这一年，周蓉蓉还在继续与化妆品打着交道，她与丈夫单卫钧的“沪上阿姨”，还有三年才会登上历史舞台。
刚刚拿到offer的彭心，成为了品牌经理，她甚至还未曾料想会创造“奈雪的茶”。
15年后，曾经苦苦挣扎的张俊杰，造出“霸王茶姬”，成为中国最年轻的新茶饮上市公司掌舵者。
大学生王云安走出了“小镇包围城市”的路线，“古茗”上市敲钟。
王霄锟和妻子刘洧宏的“茶百道”不但走出四川，更是在全国开出8000多家门店，茶百道成为“新茶饮第二股”。
周蓉蓉的沪上阿姨，也把门店做到了近万家，她与丈夫的身价来到95亿。
起步最晚，彭心成为六人中最早“上岸”的创始人。创业不到6年，她乘着新茶饮的东风，早已带领“奈雪的茶”在港交所敲钟。
6家茶饮品牌，汇聚到资本市场。
钟声敲响的那一刻，承载着新茶饮行业的过去、现在和未来。
“六小龙”交汇后，走向了截然不同的方向：有的市值破千亿，有的缩水至10亿；有的净利翻倍，有的持续亏损。
Part.02六份年报，一纸分化
“六小龙”正沿着不同的坡度向不同方向加速驶离。
6家品牌，呈现着“一超多强一挣扎”的状态。增长与扩张是主旋律，奶茶品牌的盈利能力也非常可观，不过，由于商业模式的不同，奶茶品牌在营收增长的大气候下，有着各自的小气候。
蜜雪稳坐王座，体量碾压，增长态势强劲。
截至2025年底，蜜雪全球门店总数达59823家，一年净增13344家。一年净增的门店数量就比其他品牌的总门店数量还多。
蜜雪营收335.6亿元，营收规模相当于古茗、霸王茶姬、沪上阿姨、奈雪的茶之和。不但规模最大，增速也非常迅猛。35.2%的同比增速位居“六小龙”第二。
其盈利水准同样较高，归母净利润58.9亿元，同比增长32.7%，高基数的情况下，维持着较高增速。
蜜雪之下，古茗与霸王茶姬是第二梯队。
古茗异军突起，实现总收入129.14亿元，同比增长46.9%，是6家中增速最快的品牌。归母净利润31.09亿元，同比增长110.3%，同样是利润增速最快的品牌。
在乡镇，古茗正在掀起对蜜雪的战争，其全年门店净增3640家。二线及以下城市门店占比达82%，乡镇门店占比提升至44%。
霸王茶姬规模较大，但是陷入了增长停滞、利润下滑的状态。2025年全年总收入129.07亿元，较上年增长4%，归母净利润腰斩至11.35亿元。曾经营收规模排名第二，如今已被超越。
茶百道增速较慢，全年营收53.95亿元，同比增长9.7%。但其利润表现亮眼，净利润8.21亿元，同比大增71.2%。
沪上阿姨则实现了营收利润高速增长。营收44.66亿元，同比增长36%。净利润5.01亿元，同比增长52.4%。
最挣扎的是奈雪的茶。
营收43.31亿元，同比下降12%，是六家中唯一营收下滑的品牌。年内亏损2.39亿元，已连续两年未能盈利。门店总数从1798家缩减至1646家，首次出现门店负增长。
增速分化的原因，与门店经营状态密切相关。
古茗单店日均GMV达7800元，同比增长20%。单店日均售出456杯，同比增长18.8%。
与之相比，茶百道单店日均GMV约5200元。
霸王茶姬大中华区单店日均GMV从2023年Q4高峰期的1.91万元，连续8个季度下滑至2025年Q4的1.12万元。门店仍在增加，但每一家店的“含金量”在持续下降。
奈雪的茶通过持续收缩，将直营门店单店日销售额从7300元微增至7700元，日均订单量从270.5单升至313.0单。但是，奈雪的茶直营门店收入甚至不如古茗，自营的效果并不理想。
整体来说，6家品牌中，蜜雪一骑绝尘，古茗势头正盛，茶百道、沪上阿姨虽然表现平平，但仍然保持营收利润双增长，霸王茶姬与奈雪的茶则呈现较为挣扎的状态。
Part.03员工涨薪与管理层分红
不同的经营状态下，“六小龙”的激励空间也不同。
创始人的薪酬、员工待遇，与企业盈利能力高度正相关，盈利向好的蜜雪涨薪、员工数增加，亏损中的奈雪只能勒紧腰带。
蜜雪2025年员工薪酬总额20.71亿元，人均薪酬约22.75万元/年，较2024年的20.61万元增长约10%。
增速相对较慢的茶百道员工减少223名。奈雪的茶公司员工4576人，同比减少25.25%。
蜜雪冰城董事长张红超薪酬总额达到约2408万元。
古茗创始人CEO王云安年薪仅约160万元，总裁戚侠46.3万元。不过由于其持股43.21%，其上市仅9个月就分红41亿，一定程度给创始人较高的回报。
沪上阿姨创始人单卫钧夫妇年薪均仅52.3万元。但其在上市前，进行过分红，合计2.19亿元。2025年公司继续分红，全年分红超1.76亿元，创始人夫妇无疑是最大受益者。
能够粗略看出，由于经营状态良好，蜜雪给员工涨薪，给创始人更高薪酬。增长较快的古茗也更有底气分红。而经营状况较差的奈雪的茶，则不得不缩编、管理层降薪。
对于“六小龙”不同的发展状况，资本市场用真金白银投出了座次。
2025年的热潮后，奶茶行业普遍进入回调阶段。股价下跌是主旋流，但基本的市场表现与营收、利润及增长状况挂钩。
截至6月2日，蜜雪集团以1081.91亿港元的总市值稳居头把交椅。
紧随其后的是古茗，以461.61亿元市值位列第二。
沪上阿姨141.43亿元的市值排在第三，由于此前的下跌，今年股价有所回调，70%的涨幅走出了逆周期行情。
霸王茶姬以123.66亿元市值位列第四，年初至今跌幅达17.97%，虽然营收规模较大，但盈利问题拖累了公司的市值。
茶百道由于上市更早，股价下滑明显，其市值为69.59亿元，排在第五，年初至今下跌15.32%。
奈雪的茶市值垫底，仅剩10.06亿元，年初至今跌幅达35.85%，资本对其转型与盈利前景的担忧可见一斑。
这种分化的状况背后，是商业模式的潜在差别。
Part.04自营VS加盟
是卖奶茶，还是卖供应链？是直营扛成本，还是加盟转嫁风险？是赚消费者的钱，还是赚加盟商的钱？
“六小龙”给出了不同的答案。
在营收构成上，蜜雪、茶百道主要是商品及设备收入、加盟和相关服务收入。
霸王茶姬、沪上阿姨、古茗在这两个收入之外，还包含直营门店销售收入，其中，霸王茶姬占比更高（11.5%），沪上阿姨和古茗的直营收入占比较低（分别为1%和0.1%）。
奈雪的茶则是直营门店收入、瓶装饮料收入。
从收入构成就能看出，蜜雪、茶百道以加盟为主，奈雪的茶主要是自营，霸王茶姬、古茗、沪上阿姨则是以加盟为主，兼具一部分自营门店。
自营的价值在于品控能力最强，品牌调性更易维持。但在成本结构上，这种模式需要承担全部租金、人工和运营费用，形成了天然的重资产包袱。
2025年，奈雪配送服务费达4.62亿元，占营收比例从7.0%升至10.7%。而蜜雪的管理费用率仅为个位数，因为加盟商自己承担门店租金、人工和日常运营。奈雪的员工成本占营收比重高达28%，与之相比，管理费用开支占营收比重最高的霸王茶姬也只有19%。
成本费用的差距导致，直营门店盈利极为困难，这是奈雪亏损的关键原因。
为了盈利，自营模式不得不寻求更高的毛利率。
2025年，蜜雪的毛利率为31.14%，茶百道为32.78%。自营占比极少的古茗为33%，沪上阿姨为31.45%。自营占比相对较高的霸王茶姬为40%。
与之相比，自营主导的奈雪为66.06%。
门店成本固定、原材料成本固定，毛利率高意味着单价高。在奶茶普遍降价的阶段，奈雪很难招架。这是营收利润双双受困的关键。
加盟模式被认为是更好的选择，这种模式本质不是“奶茶公司”，而是“B2B供应链基础设施服务商”。可以将成本转嫁给加盟商，还可以通过提供原材料、设备等源源不断地获得收入。因此，“六小龙”中有5家都是以加盟为主。
不过，这种持续向加盟商收钱的模式有两个关键前提——品牌价值和加盟商生态。
品牌价值源于对品控的把握。几乎所有品牌都要求加盟店与品牌统一风格的装修、统一采购原材料和设备，一方面可以增加收入，另一方面可以保证品质一致、口感一致。
蜜雪、茶百道是敢于采用纯加盟模式的平台。其销售商品及设备收入占应收的比重分别达到97.63%、95.70%。
而霸王茶姬、古茗、沪上阿姨仍然保留了一些直营门店，对外彰显品牌的调性、展现市场对品牌的认可度。
相比于品牌价值，与加盟商的利益关系是更复杂的问题。需要在让利和盈利之间找最优解，这是一种“平衡的艺术”。
蜜雪显然做得最成功。其在财报中明确表态“与加盟商利益与共”。其加盟费用是6家中最低的，为7000元-1.1万元。加盟费用之外，蜜雪会按年收取一定的服务费和管理费，大约6800元/年。
与之相比，古茗为1.88万元、茶百道为9万元、沪上阿姨为4.98万元，最低的茶瀑布也要1.98万元。最低档都普遍高于蜜雪冰城在一线城市开店的加盟费。
除了加盟费，其他品牌的装修及设备费用也普遍高于蜜雪。部分品牌还会设置较为压榨的费用。比如古茗的“开业营销费”“开店服务费”，霸王茶姬会收取营业额的17%作为管理费。奈雪的茶更是按月收取营业额的1%作为管理费。
蜜雪2025年加盟费及相关服务费收入占比仅为2.4%。同向对比，茶百道较低，也达到了3.6%。古茗更是达到了20.4%。
这表明，蜜雪将收入重心放在原料和设备供应上，而非一次性收割加盟商。只要门店持续经营、持续订货，总部的收入就能持续增长。这是一种“共存共荣”的商业设计。
蜜雪冰城的另一个大杀器在于低价。其以“高质平价”为内核，通过远低于其他家的单品价格（2-10元），实现了门店高流量高，这使得蜜雪冰城往往存在一种虹吸效应，其周边的奶茶店几乎很难与蜜雪竞争。
通过压缩利润换取加盟商端的规模扩张，再以订单反哺供应链效率，蜜雪得以快速开店。
开店费用就是入场券，入场券越便宜，加盟商越有动力开店。如果再把流量考虑进去，门店流量越大，越能产生正向效应，加盟商越不容易闭店。
但是，奶茶店千千万万，其他门店很难复刻蜜雪，只能以自身的方式应对。
沪上阿姨推出“七项费用全免”政策，开店费用降到了相对较低。
古茗和茶百道选择通过金融分期的模式，以首年零费用的模式，降低开店门槛。古茗对诸多费用进行了分期支付。比如品牌合作费、运营服务费、培训服务费、开店服务费。茶百道对高达9万元的品牌加盟费、设备费用进行分期。
相比于古茗、茶百道、沪上阿姨的思路。霸王茶姬则是曲线救国——以加盟模式为底座，开辟自己的独特模式。
霸王茶姬以大单品（SKU仅约25个，核心产品“伯牙绝弦”贡献主要销售额）为驱动，坚持高定价（中高端定位，拒绝参与价格战），配合强营销和快速扩张（2025年门店增速25.9%）。
这套模式的独特优势在于：高定价直接为加盟商创造了更大的利润空间，大单品策略降低了产品研发和供应链的复杂度，强营销则持续为门店引流。这使得霸王茶姬一度成为加盟商追捧的标的，加盟名额曾被炒至70万元。
然而在实际经营过程中，霸王茶姬也遇到了困境。
高定价在当下缺乏竞争力，扩张空间受限。此外，大单品在火爆一段时间后，新鲜感衰减直接拖累了复购率。2025年，霸王茶姬单店GMV下滑就说明了问题。
霸王茶姬进行了一定的调整，从“赚加盟商原料钱”变为“和加盟商共同承担销售结果”COO尹登峰透露，由于加盟商承受了业绩下滑和成本增加的双重压力，原有的原材料卖货模式已难以在行业低谷期给予门店足够支撑，公司开始从传统供销关系转向更深度的GMV分成合作模式。但显然这样会拖累霸王茶姬的利润。
直营零售型（奈雪的茶）品控能力最强，但市场竞争日益惨烈，其成本结构难以盈利，收缩已成定局。霸王茶姬试图在高端品牌与快速扩张之间找平衡，高定价为加盟商创造了利润空间，但奶茶被动降价击穿了模式的脆弱面。纯加盟型（蜜雪/古茗/茶百道/沪上阿姨）商业模式最轻，风险最大程度转移给加盟商，难点在于如何平衡与加盟商的关系。
随着市场不断成熟，茶饮的竞争正从商业模式的区别向着经营微操的方面转化。
Part.05“生态游戏”
在新茶饮刚刚起步的那些年，“开店即赚钱”是吸引无数普通人入场的朴素信念。但2025年宣告了这一逻辑的终结。
新茶饮行业市场规模增速，已从2023年的19.3%降至2025年的6.45%。窄门餐眼的数据显示，2025年，奶茶门店总数减少了约2.8万家，净增门店数为-28077家，连续两年呈现净减少状态。
当奶茶店遍布街角的每一处，行业的竞争逻辑已无法再依靠单纯的规模叙事。灼识咨询的报告提到，行业发展逻辑已从规模扩张转向精耕细作，提升单店坪效与寻找第二增长曲线成为共识。
第二增长曲线落脚到横向的海外市场扩张，以及纵向的品类延伸。
咖啡，看起来是“复用一切可复用资源”的最优解。
咖啡足够标准化、足够高频、能顺滑嵌入现有门店体系，还能补上奶茶店的经营空档。瑞幸、库迪等连锁品牌已经印证了咖啡市场的可行性。
古茗是这一转型中最具决心的玩家。截至2025年底，已有超过12000家门店配备咖啡机，覆盖总门店数量的88%以上。古茗CEO王云安明确表态“希望赛道从奶茶变成茶咖”。
茶百道部分门店日均咖啡出杯量已突破百杯，计划到2026年底将咖啡业务覆盖至2000家门店。
蜜雪的“幸运咖”独立子品牌全球门店已突破万家，正在成为其第二增长曲线。
沪上阿姨则在校园门店推出9.9元可核销7次的咖啡周卡，折合一杯仅1.42元——以近乎“免费教育市场”的方式培养校园人群的咖啡消费习惯。
但竞争同样惨烈。咖啡市场已经饱和，也在朝着奶茶的品类延伸。除了星巴克、瑞幸、库迪等已经站稳市场的品牌，Nowwa、Manner、M Stand等品牌也在崛起，麦当劳、肯德基等快餐品牌也都依托现有门店推出独立的咖啡品牌，再加上三顿半、永璞等冲饮品牌搅局，咖啡赛道已经非常拥挤，奶茶品牌想要分一杯羹的难度很大。
海外市场扩张，则是国内市场饱和后的自然选择。
蜜雪冰城已进入14个国家，海外门店达4467家。
霸王茶姬海外门店345家覆盖7国，2025年新入印尼、美国、菲律宾、越南四个市场。2026年定为“海外筑基年”，计划海外新增约200家门店。
不过，海外市场远比想象的要困难。蜜雪2025年海外门店净减少428家，首次出现年度收缩。霸王茶姬大中华区仍占整体GMV的96.2%，出海暂时远水难解近渴。
在行业转向存量的阶段，品牌与加盟商之间的利益分配变得尤为敏感。
2025年，多个品牌的闭店数量升高，反映了加盟商盈利压力的持续积累。
蜜雪关闭加盟店2527家，较2024年的1609家大幅增加57.1%。随着加盟门店日益增多，经常会出现不到100米内就有多家蜜雪冰城门店，客流分流问题日益显现。
沪上阿姨关闭加盟店1383家，闭店率已从2024年的10.78%升至12.11%，是蜜雪冰城约4%闭店率的三倍。
从去年开始的外卖价格大战，更是加重了这种利益冲突。
外卖战进一步降低了消费者对奶茶的价值判断。
补贴活动改变了消费决策路径，消费者对价格敏感度大幅提升。按照窄门餐眼的数据，2025年，客单价在10元以下的比例增长到32.53%，比2024年增加了3.22个百分点。消费价格进一步下探。
在去年外卖价格战时，霸王茶姬管理层明确拒绝参与价格战，因为“会损害加盟商利润，也会伤害品牌的高端调性”。但从结果看，以高价和线下为主导的霸王茶姬，GMV被严重冲击。
张俊杰在财报电话会上坦承：“2025年的市场内卷超出预期，我们也确实低估了外卖平台价格大战对线下的冲击，茶姬在2025年基本耽误了半年的时间。”
古茗管理层表示，外卖补贴对全年GMV提升幅度约5%-10%，但高补贴带来的外卖占比提升直接冲击了门店利润，导致部分门店出现“增收不增利”。平台抽成、配送费和补贴让利三重挤压下，加盟商真实的盈利空间在持续收窄。
为保护加盟商利益，古茗采取了价格调控策略，将外卖单价较堂食提高3-4元，使外卖实收率稳定在78%，高于行业多数品牌的55%-65%。
但无论怎么协调，加盟商的日子越来越难过已经成为既定事实。
当加盟商的处境变得困难，食品安全的达摩克利斯之剑就显现出来。
2026 年，多家品牌被媒体曝出食品安全问题，蜜雪冰城部分门店篡改食材效期、使用隔夜原料，水果清洗不彻底，还违规使用变质食材。
古茗门店饮品中出现虫体，并有顾客饮用后集体出现肠胃不适。
霸王茶姬存在店员徒手操作食材的卫生乱象，也出现异物相关投诉。
茶百道被指篡改食材有效期，多款饮品内发现蜘蛛、小虫等异物。
沪上阿姨多家门店被投诉饮品里出现蟑螂、飞虫。
奈雪的茶海外门店因卫生不达标被勒令停业，国内门店也频发异物纠纷。
巨大的门店规模下，品牌对门店品控的掌控天然不足。若单店日均营收减少，加盟商动作变形难以避免。总部对加盟店的巡检频次治标难治本，这是加盟生态僵化后品牌方需要面临的一大难题。
因此，相比于规模扩张，加盟商生态的维系正在变得越来越重要。如果加盟商的日子过不下去，最终的结局将是规模增长停滞，反向影响品牌口碑，进而破坏已经构建的生态。
2025年的六份年报，讲述的是同一个故事的不同侧面：新茶饮的“规模叙事”正在失效，行业进入“生态叙事”的新阶段。
规模不再是唯一的安全牌。当奶茶店数量持续减少，当外卖价格战持续侵蚀门店利润，当食品安全问题开始频频出现。下半场的真正考题变为：谁能让加盟商过“好”，而不仅仅是做“多”，谁能让加盟商有意愿与品牌合力前行。