金吾财讯 | 中泰证券发布研报指，康诺亚-B(02162)核心商业化品种康悦达（司普奇拜单抗）步入放量初期，并纳入基药目录，公司正由Biotech向Pharma转型。该行认为，康悦达对标全球年销售额178亿美金的度普利尤单抗，在特应性皮炎(AD)实现国产唯一替代，III期52周EASI-75/90应答率达92.5%/77.1%、复发率仅0.9%，在非头对头比较下疗效与安全性均优于对标产品，叠加1039元/针的定价，形成“疗效与价格双优”优势。其在鼻窦炎伴鼻息肉(CRSwNP)及季节性过敏性鼻炎(SAR)适应症上均为医保独家品种，2026年7月正式纳入基药目录，有望驱动其成长为自免核心大单品。

海外BD方面，CMG901(AZD0901)作为全球首创CLDN18.2 ADC，已独家授权阿斯利康。其胃癌2L+III期预计2026年下半年读出数据并报产，1L联用年内启动III期，并向胰腺癌、胆管癌横向拓展，是阿斯利康胃癌布局的战略基石。CM336(OM336)为潜在低CRS的BCMA×CD3双抗，凭借对致病性浆/B细胞的深度清除被定位为“Pipeline in a Product”，首批注册性临床聚焦AIHA、ITP、PV等自免适应症。海外权益已授予吉利德与Lakefront，公司已收到约2.57亿美元首付款，并保有最高6.1亿美元里程碑及分层销售提成。此外，自研TSLP×IL-13长效双抗CM512半衰期长达约70天，给药频率有望低至每3–6个月一次，已在国内启动五项II期临床。

研报强调，公司研发资本利用效率高，自2019年至2025年累计研发投入31.13亿元人民币，已完全被同期实际到账的BD回款32.47亿元所覆盖，加之早研平台覆盖ADC、TCE、双抗、小核酸等多元模态进一步夯实管线厚度，形成了“研发—平台—BD变现—反哺研发”的正向循环。

盈利预测及投资评级方面，该行预测公司2026-2028年实现营业收入分别为28.88/19.96/33.99亿元，归母净利润分别为10.67/-4.11/5.01亿元。公司商业化大单品进入放量高速增长阶段，叠加已对外授权管线未来不断触发里程碑付款和权益分成，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：临床进展不及预期；进度延后风险；产品商业化不及预期；医保降价与集采压力；地缘政治风险；政策变动风险；监管标准提升；信息差风险等。