本文所表达的观点仅代表作者本人，作者系路透专栏作家。
Mike Dolan
路透伦敦7月30日 - 全球1,800万亿美元的金融资产负债表所体现的巨额财富，或许印证了全球经济的蓬勃生机。但去年家庭净资产迅速膨胀至约570万亿美元，这一现象在很大程度上是由纸面股权价值推动的，而逐渐脱离了有形资产价值和基础经济表现。
这使得这份“健康报告”看起来要脆弱得多。
管理咨询公司麦肯锡（McKinsey & Company） (link) 的年度数据分析试图通过资产负债表的视角来捕捉全球金融全貌，估算全球范围内相互关联的资产、负债和财富的规模。
尽管各国情况差异显著，但总体趋势显然是：家庭净财富的增长速度超过了全球GDP增速。
去年，在所有主要经济体中，股票都是这一增长的主要驱动力。人工智能热潮推动全球股市去年上涨了20%，即便面临美国贸易动荡的巨大冲击，且实际GDP增长仍徘徊在长期平均水平附近。
麦肯锡报告称，去年全球家庭财富增长了7.3%，远高于2000年以来的年均5.9%。其中约57%的增长来自股票，仅有15%由房地产驱动——这与过去25年财富增长驱动因素的平均构成形成了鲜明对比，在那段时期，房地产曾贡献了超过一半的财富增长。
从整体情况来看，房地产目前约占全球家庭净财富的一半。股票和投资基金约占四分之一，债券和养老金占20%，现金存款占20%。贷款约占15%，从总财富中扣除。在美国，股票所占比例略高，接近三分之一。
如果不是认为股市严重失衡且即将崩盘，那么这一切看起来都还不错。
这也正是该报告作者们最担忧之处：他们忧心股市与全球实体经济之间“日益加剧的脱节”，以及股市急剧回调的风险和资产持有不平等现象的加剧。
例如，去年美国股市市值飙升至企业净资产的2.4倍，而利润占美国GDP的比重现已达到2000年水平的两倍。
在去年家庭财富增加的40万亿美元中，账面收益占据了绝大部分。其中仅有20%源于新增净投资——即对包括机械设备、住宅和建筑、基础设施以及知识产权在内的实物资产的投资（扣除折旧后）——而2000年至2024年间的平均比例为30%。现有资产的估值增速比本已居高不下的通胀率高4个百分点。
麦肯锡表示：“当资产负债表的扩张速度超过基础经济时，脆弱性便会暴露出来。当房地产和股票价值上涨速度超过GDP时，资本可能会过度流向资产回购，有时还会伴随大量杠杆。这可能会推高估值，却使经济丧失了能够带来长期增长的那类投资。”
“对家庭而言，财富虽有所增长，但仅停留在账面层面，且最终出现调整的风险加剧。资产价值的增长往往还会加剧财富不平等：既有财富持有者获利丰厚，而其他人——例如试图购房的年轻家庭——进入资产市场的难度却越来越大。”
重新连接
这些问题虽已有充分记录，却直指当下最关键的问题：近年来由人工智能驱动的股市飙升和资本支出狂潮，能否通过长期的实际回报和生产率提升得到合理证明？
随着主要AI“超大规模企业”本周陆续公布财报，这一问题引发的焦虑比往常更为强烈。
如果对这些股票估值是否合理存在哪怕一丝合理的怀疑，其回调都可能产生广泛的影响。
从某种程度上说，股票问题非常集中于美国——在麦肯锡样本涵盖的所有国家中，美国持有的股票占比近一半。去年，美国股票市值已攀升至净资产的2.4倍，而大多数其他国家的这一数字则徘徊在1.0左右。
但美国股市的回调也将波及全球家庭。超过三分之一的美国股票负债是欠外国实体的，这一点从美国国际投资头寸净额的巨额赤字中可见一斑。
那么这份报告的结论是什么？它重申了三个主要情景：要么我们迎来人工智能拥趸们所预言的生产率奇迹；要么持续高企的通胀最终侵蚀实际资产价值和债务，使资产负债表与名义GDP重新挂钩；第三种可能是痛苦的调整，储户和基础经济将经历漫长的“宿醉”期。
现在就下注吧。
(本文观点仅代表路透专栏作家迈克·多兰（Mike Dolan， (link)）的个人观点。)
喜欢这篇专栏吗？欢迎关注路透《Open Interest》（ROI）(link) ——这是您不可或缺的全球金融评论新来源。
在 LinkedIn(link) 和 X(link) 上关注 ROI。
您还可以在 Apple(link)、Spotify(link) 或路透应用(link) 上收听每日播客《Morning Bid》(link)。
IMF chart on the 'term premium' in UK government bonds https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zjvqgakmkvx/One.PNG
IMF chart on components of the UK government bond market's 'term premium' https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/myvmwjnygvr/Two.PNG
G7 10-year government bond yields, with British gilts borrowing rates the highest https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/movazynoqpa/Three.PNG
Apollo chart on potential record number of months U.S. unemployment has been below NAIRU https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/gkplzjlgrpb/One.PNG
Historic and rising gap between single stock volatility and still-subdued VIX index of implied S&P500 vol https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/mopazyqkmva/Two.PNG
Fathom Consulting chart on breakdown U.S. household debt balances https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zdvxwaggxpx/One.PNG
New York Fed chart on K-shaped spending patterns since 2023 https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/lbvgdwyyxpq/Two.PNG
New York Fed chart on 'K-shaped' patterns in wealth and financial assets https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zjpqgamgqpx/Three.PNG
Carlyle charts on the windfall for many Americans from housing/mortgages and retirement accounts https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/gkplzjkzgpb/Four.PNG
Carlyle charts on spending gaps and financial stress https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/mopazyozkva/Five.PNG
US inflation is still stubbornly above target and facing many new spurs https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zjvqgoogbvx/One.PNG
Global supply chain pressures elevated once again https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/lbpgdzzemvq/One.PNG
JPMorgan chart on how developed market wage growth is set to level off at 3% and is closely linked with services inflation https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/lgpdeaazgvo/Two.PNG
Global stock and bond indexes since the start of the century https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/lgvdeqwqopo/Four.PNG
McKinsey chart on how wealth drivers differed in the seven big economies https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/akverjzjqpr/One.PNG
Is the gigantic US investment deficit starting to correct? https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/egpbwbkbjvq/Five.PNG
McKinsey on how equities played an outsize role in rising household wealth worldwide https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/lbvgdmnmbpq/Two.PNG
McKinsey char on rising household wealth worldwide in the first quarter of this century https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/klpyojkjmpg/Six.PNG