聆讯后资料集里的另一个 SHEIN。

文丨陈然

编辑丨刘梓元

7 月底，希音（SHEIN）通过港交所聆讯并公开相关资料集。这家以低调著称的公司，首次系统披露了它的核心经营数据。

创立十四年，SHEIN 极少公布经营数据，管理层几乎不公开露面，它庞大的业务运转在公众视野之外。这份文件勾勒出它在商业世界里的真实体量：2025 年其净收入达到 418.47 亿美元，净利润为 20.64 亿美元；截至 2026 年 3 月 31 日止十二个月，这家公司服务约 2.81 亿全球活跃用户，总订单量 10.9 亿笔。

按 2025 年零售销售额计算，SHEIN 已是全球最大的在线时尚零售商，也是全球五大服装和鞋类公司之一。

很长时间里，外界对它的认识更多来自消费端：极快的上新速度，以及大众可接受的便宜价格。

2026 年一季度，SHEIN 提供超过 200 万个服装款式，一件连衣裙从广州的产业带出发，十几天后就能出现在美国一座普通城市的衣柜里；几美元的上衣、十几美元的连衣裙，让 SHEIN haul（网红拆箱试衣视频）成为海外社媒上深受年轻消费者喜爱的固定节目。

而在产业端，SHEIN 模式被视为跨境电商极致效率的体现，它以小单测试需求、以销量决定返单，热门商品短至 5 天内即可完成补货，把大规模生产推迟到市场验证之后，这种柔性按需的供给模式解决了跨境服装领域长期压货的问题。

消费端的快和便宜，产业端的小单快返，共同构成了过去十年外界理解 SHEIN 的基本框架。

但真正让 SHEIN 区别于传统时尚公司的，是它改变了服装从生产到消费的距离。

现代成衣业用了一个世纪，把制造与消费之间的距离拉到最远：设计发生在巴黎和纽约，生产被转移至亚洲的工厂，货物在海上漂流数周，库存则留在品牌和零售商的仓库里等待销售，一件衣服从设计到抵达消费者，往往要走上半年以上。Zara 们把这段距离缩短到几周，SHEIN 又进一步将其压缩成一次跨境包裹的航程。

但这条链路能够成立，并不只是因为 SHEIN 重新组织了供应链。它背后依赖三个同时成立的条件：中国服装供应链的深度、全球社交平台的流量红利，以及小额包裹免税的贸易规则，SHEIN 是三者合成的结果，是时代的产物。

近两年，其中两个条件发生了改变，流量的价格逐年上涨，小包裹时代在美欧先后终结。2025 年 5 月，美国取消来自中国的小额包裹免税待遇，并在当年 8 月底将这一政策扩大至所有国家；2026 年 7 月 1 日，欧盟开始对 150 欧元以下的小包征收定额关税。

外界因此认为，SHEIN 最核心的商业模式受到了冲击。

也正是这个节点上，SHEIN 港股上市进程提速，当下这家公司需要证明的不是以前创造了多大规模，而是当推动它起飞的外部条件发生变化，原有模式能否继续成立，以及能否长出新的利润结构。

结合聆讯后资料集披露与晚点的调查，过去四年 SHEIN 已经开始回答这两个问题：一是将跨境直邮改造为海外本地备货，这套模式在 SHEIN 内部被称为 “小额快备”；二是向海外独立站生态中的时尚品牌开放供应链，寻找自营业务之外的新增利润空间。

两件事看似分别发生在履约和供给两端，动用的却是同一套供应链组织能力，也在推动 SHEIN 从单纯的快时尚零售商，向同时服务外部品牌的供应链平台演变。

小额快备，搭建海外前置仓

欧盟对低价进口小包改收定额税后，对于价值 150 欧元及以下的包裹，按包裹内的商品品类征收 3 欧元定额关税，货越便宜，税负占比越高，这一刀精准地落在 SHEIN 赖以生存的价格带上。

对于欧盟税改，SHEIN 的应对既不是单纯涨价，也不是把空运换成海运，而是换掉商品进入欧洲的方式。过去 SHEIN 以 B2C 直邮为主，消费者下单之后，商品以个人包裹的形式从国内空运出境，落地直接送到买家门口。如今它转向了 B2B2C 模式，即商品在国内集中入仓，只做很小的分拣，按数天的短周期预测，把不同款式合成一个大包，以货物形态整批运往欧洲，再从本地仓发给消费者。

如此一来，SHEIN 的商品适用于欧盟常规服装进口关税，而不再逐件承担定额税。加上本地仓的分拣、打包与配送成本，整套模式的综合成本仍低于小包直邮按件计征的税负。SHEIN 内部把这套模式称作 “小额快备”。

把货提前运到海外仓，中国跨境电商已做了十几年，通常的做法是按季度或大促备货，一次压进几个月的量。但 SHEIN 搭建的并不是跨境电商传统意义上的海外仓，其仓库只备数天的货，干线仍然走空运，海外本地仓承担的是分发而非囤积，形态更接近国内生鲜电商的前置仓。

SHEIN 的小额快备模式，核心目的是保住柔性按需供应的小单快返能力。聆讯后资料集显示，SHEIN 的库存周转天数多年维持在 34 至 38 天之间，2023 年为 35 天，2024 年 34 天，2025 年 36 天，截至 2026 年 3 月为 38 天，未售库存占比保持在低个位数水平。柔性生产的核心没有被牺牲，且用户从下单到收货的时间被缩短。

但要在不大规模押货的前提下完成集中报关和本地履约，平台必须掌握从生产到交付的整条链路，这使得小额快备几乎只能建立在自营模式上：货权集中在同一主体手中，商品才能合批进入欧洲，面料检测等合规程序也能在出境前统一完成。

因此，对于主要依靠第三方商家供货的平台而言，想要效仿小额快备模式，要复制的不只是一座海外仓，还意味着把分散在商家手中的货权、质检和履约重新收回平台。但事实上，面对同样的政策变化，多数平台走的是相反方向：把海外备货和本地履约交给商家自行完成，货权因此更加分散。

除了业务形态之外，SHEIN 的小额快备模式能够在新规生效时落地，与其此前数年在欧洲仓储的投入有关。晚点获悉，SHEIN 的欧洲物流运营始于 2022 年，最初在弗罗茨瓦夫的 GLP 物流园区租下仓库，此后数年持续扩建；2025 年 12 月 22 日，它在当地正式启用欧洲主枢纽，配备机器人拣选系统与自动化分拣线，仅下西里西亚一省就创造至少 5000 个岗位。

这样的海外履约能力，建设周期通常很长。在欧洲租下一座大型物流仓要通过出租方背景审查与合规流程，签约周期远长于中国；仓内货架布局与消防结构需政府审批（以月计）；欧洲人工成本决定了这个体量的分拣必须高度自动化，而设备从生产、海运到安装本身即需数月，就位后还要测试与产能爬坡。

所有环节相加，一座可运转的自动化仓从零到跑起来，周期以年计。这也意味着，任何想要跟进这套模式的玩家，纵使即刻启动，也需要一定时间才能形成同等规模的本地履约能力。

而 SHEIN 的这套能力已开始运转。据晚点了解，SHEIN 的欧洲本地履约目前已经开始承接本地订单；接近 SHEIN 的人士透露，该公司计划在未来数月提高承接订单比例，最终实现欧洲本地履约的全面覆盖。

与欧洲市场的小额快备进度相比，SHEIN 在美国市场的推进尚未大规模展开。自去年美国终止中国包裹的免税待遇之后，SHEIN 同样转向 B2B2C 的合规自营，货权集中、正规报关，并建立起涵盖提价、本地化库存及履约的应对措施，但美国的关税水平高于欧盟（需缴纳 10% 至 87.5% 不等的税率，此前为 0 至 62.5%），小额快备模式省下的成本相应有限，提价因此成了更主要的手段。SHEIN 此后已观察到美国的消费者购买行为及销售趋势出现正常化的迹象。

晚点了解到，SHEIN 选择先在欧洲完成小额快备的全量切换，再推进美国市场，转型期间资源集中在切换本身。

赋能时尚品牌，SHEIN 的第二生命曲线

新的利润增长必须来自客单价更高的地方，SHEIN 选择向海外独立站生态里的时尚品牌开放供应链。

这是一个足够大的市场。2025 年，Shopify 平台上商家的全年 GMV 达到 3784 亿美元，同比增长 29%；到 2026 年一季度，其平台商家的单季 GMV 首次突破 1000 亿美元，服装时尚是其中占比最大的品类之一。

但独立站生态的结构高度分散，大量年销售额在数千万到数亿美元之间的品牌各自为战，它们有设计能力、有稳定的用户认知，供应链却依赖第三方代工、按季订货、提前数月下单，起订量动辄数千件，卖不掉的货只能打折清仓。

对这些品牌来说，接入 SHEIN 的供应链意味着生产端可以完全放手。品牌方保留 IP、设计与创意，从生产、备货到仓储履约的整条后端交给 SHEIN，履约成本下降之后，利润率反而比自己做的时候更高。

这条路径从 2023 年前后开始成型。当时跨境电商竞争极为激烈，Temu 大举开城、TikTok Shop 上线美国区、阿里的全托管跟进，几家中国平台都在把中国供应链的商品更便宜、更快地送到海外消费者手里，而 SHEIN 在此时开始向海外本土品牌开放供应链。

2023 年 8 月，SHEIN 启动面向外部品牌的赋能试点，开放按需生产、履约与覆盖约 160 个国家/地区的销售平台。两个月后，SHEIN 收购英国快时尚品牌 Missguided，将其作为这套模式的首个完整样本。

Missguided 由 Nitin Passi 于 2009 年创立于曼彻斯特，巅峰时期年收入约 2.87 亿英镑。但在被 SHEIN 收购前一年，这个一度在英国线上快时尚市场颇具声量的品牌，因供应链成本上升与消费疲软进入破产管理程序。收购完成后，Missguided 交由 SHEIN 与 Nitin Passi 合资成立的 SUMWON Studios 运营。原团队继续负责品牌定位、设计与创意，SHEIN 则接手整个后端。

经营数据验证了这条路径的效果。据 SHEIN 官网此前披露，Missguided 在 2025 年实现超过 2.1 亿美元收入；SUMWON Studios 旗下品牌当年合计收入超过 3.7 亿美元。

相比之下，同个细分市场里的 PrettyLittleThing 走的是相反路径。这个同样起家于曼彻斯特的线上快时尚品牌，与 Missguided 面向相近的客群和价格带，规模与声量却长期高于后者。2023 年创始人卸任后，它在供应链管理、退货政策与品牌定位上做过几次调整，都没能留住原有客群；叠加英国通胀与消费收缩，销售额从高峰期的十亿英镑量级持续下滑，2025 年 8 月，母公司一度将其列为待售资产，市场研究机构 GlobalData 将这一板块的持续失血，直接归因于 SHEIN 的竞争。

Missguided 作为样本验证可行性之后，SHEIN 继续将品牌赋能的路径产品化。2025 年 10 月，SHEIN 将整套模式命名为 Xcelerator 计划并正式推出。据 SHEIN 官网，截至 2025 年底，已有来自全球的 20 个品牌加入该项目，所有销售渠道的合计总收入超过 5.8 亿美元。据悉这些品牌首年平均销售增长 190%。

聆讯后资料集进一步披露，某个参与 Xcelerator 计划的一个品牌，在加入计划的第二年销售额增加约 15 倍，营业利润率提高超过 30 个百分点，存货周转天数减少约三分之二。

从公开可查的合作名单看，SHEIN 的选择有明显的规律：目标多是在某个细分风格里已有认知、但正在失速或缺乏供应链能力的中型品牌。相比从零推出一个新品牌，接手一个已建立市场认知的品牌，成本和时间都低得多。

2026 年 5 月，SHEIN 完成对 Everlane100% 股权的收购，总对价约 8000 万美元。Everlane 创立于 2010 年，是美国最早一批 DTC 服装品牌之一，主打极简耐穿的高质基本款。比交易本身更值得注意的是它指向的价格带，Everlane 的客单价高于英国快时尚，其竞对品牌 Quince 已在美国做到约二十亿美元规模，并于 2026 年 3 月以约一百亿美元估值完成新一轮融资。对 SHEIN 来说，这意味着同一套后端能力可以用在客单价更高的商品上。

这条业务仍处于早期阶段。聆讯后资料集披露，由于相关举措在往绩记录期间属新近推出、规模相对有限，Xcelerator 计划在 2025 年及 2026 年一季度对集团净收入总额的贡献不超过 1%。但它已经显露出不同于主业的盈利特征，品牌赋能的营业利润率约为集团营业利润率的两倍。

从时尚零售商，到时尚行业的基础设施

2023 年先后开启的小额快备与品牌赋能，到 2026 年均已落地运行，前者让 SHEIN 在小包免税时代终结后活了下来，后者验证了一种利润率更高的新业务模型。两件事背后是同一套能力，而这套能力里没有秘密。

小单快返、AI 选款、自动化仓储、本地前置履约，单拿出任何一项，行业里都有人在做。就连 SHEIN 最标志性的 100 件首单，也不是一个被精心设计出来的数字：一条布 100 米，做上衣约 150 件，做裙装约 100 件，首单量取决于一匹布能裁出多少件衣服。

这些单点不构成 SHEIN 的竞争壁垒，但把它们串成一条从设计到消费者的完整链路，并由足够大的规模摊薄成本之后，就形成了短期内难以复制的优势。

云计算走过相似的路。服务器、存储、网络调度，AWS 链路上每一样单拿出来市场上都买得到，它的价值在于把这些能力整合成一套可以直接使用的服务，让创业公司不必自建机房也能迅速开始经营。这套链路最初服务于亚马逊自身，当内部需求形成足够大的规模后，才被开放给更多企业；外部客户带来的增量又进一步摊薄成本，强化了原有体系。

过去十余年，SHEIN 围绕自营业务搭建了一整套从生产到交付的系统；当这套系统开始为外部品牌服务，供应链便不仅是零售业务的后台，也变成了一门独立的生意。

图片截自 SHEIN 聆讯后资料集

从品牌与制造的分工看，这种模式同样接近芯片行业的代工体系，1987 年台积电成立之前，芯片公司必须自己建晶圆厂；纯代工模式出现后，设计与制造被彻底分开，一批没有工厂的芯片公司得以成立，而制造环节最终拿到了比多数设计公司更高的估值。

SHEIN 与时尚品牌之间，也形成了类似的分工。品牌保留设计、风格和消费者认知，SHEIN 负责把这些创意转化为商品，并完成后续的生产组织与履约。一个中型品牌因此不必自己管理数百家工厂、建设自动化仓库，也能获得大型服装公司才能维持的周转效率。

但两者并不完全相同。台积电只为客户生产芯片，并不经营自己的芯片品牌；SHEIN 既向外开放供应链，也保留规模庞大的自营业务。从目前的合作对象看，外部品牌的价格带普遍高于 SHEIN 主站的主力商品，双方暂时没有直接争夺同一批订单。但随着合作品牌继续增加，如何划分自营商品与外部品牌的边界，将成为这条业务必须处理的问题。

低价红利退潮之后，时尚正在重新回到品牌的竞争。上一轮中国跨境电商的起落里，兰亭集势与跨境通都曾站在潮头，两家公司失速的原因各不相同，但激烈的价格竞争是共同的背景，而支撑低价的粗放采购与押货，最终变成了压垮它们的库存。

当各国收紧税收政策、合规成本逐渐拉平，单纯依靠低价换取增长的空间变窄，品牌认知重新变得重要，能够承担合规成本并将其转化为效率的一方开始占据优势。

而当品牌重新成为竞争的主体，平台组织商品的方式也要随之改变。过去，跨境平台更多以商品为中心组织流量，用爆款驱动销售；但对时尚行业而言，消费者购买的不只是单件商品，而是一套风格和认知。2024 年起，SHEIN 开始将站内部分经营结构从按商品陈列转向按店铺陈列，不同风格和人群被拆分成独立店铺，各自拥有视觉、定位和用户关系。

店铺化之后，品牌不再只是 SHEIN 货架上的一个 SKU，可以保留自己的风格和消费者关系。更重要的是，以往服务 SHEIN 自身增长的生产体系，也随之开始承接更多品牌的生意。

这条链路的另一端连着广州周边的产业带。截至 2025 年，SHEIN 的合作制造商达到 7500 家。这些工厂过去为 SHEIN 生产自营商品；如今，同一套体系也开始为英国和美国的品牌供货。产业带向外输出的，不再只是成品，还有组织生产的能力。

当越来越多品牌接入这套系统开展生意，SHEIN 的角色也随之发生变化：它仍是一家面向消费者的时尚零售商，但同时正尝试成为时尚行业的基础设施。

题图来源：《沙丘 2》

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