金吾财讯 | 国海证券发布研报指，阅文集团（00772）2026年上半年实现营收35.31亿元（人民币，下同），同比上升10.7%；Non-IFRS归母净利润2.59亿元，同比下降49.0%，主要受附属公司一次性税务相关款项影响；IFRS准则下权益持有人应占盈利1.35亿元。

在线业务方面，2026H1收入18.40亿元，同比下降7.32%。平台整体平均MAU为1.34亿，同比下降5.1%；付费用户总量820万，同比下降10.9%，主要受腾讯产品自营渠道用户流失影响。每名付费用户平均每月收入同比提升4.5%至32.7元。收入承压主要由于自有平台免费阅读内容占比提升、内容分发向短剧及AI漫剧转移，以及腾讯渠道广告收入和第三方分销收入下降。AI翻译持续提升海外内容供给及变现效率，为Web Novel海外业务增长提供新动能。

版权运营及其他业务方面，2026H1收入16.914亿元，同比增长40.3%。其中版权运营收入16.139亿元，同比增长41.9%，主要受短剧、AI漫剧、电视剧及IP衍生品等多条业务线快速增长带动。短剧及AI漫剧收入超过4.3亿元，同比增长2.3倍，占IP运营收入27%；IP衍生品业务GMV达7.8亿元，同比增长超过60%。公司正加快由文字内容向影视、动画、短剧、AI漫剧及衍生品等视觉化内容的多形态延伸。

国海证券预计2026-2028年营收分别为76/83/88亿元，经调整净利润分别为8.2/12.6/13.6亿元，对应PE（经调整）分别为25/16/15X。考虑到IP衍生品及AI漫剧等业务快速发展，采用SOTP估值，预计公司2026年目标市值255亿元人民币，给予目标价29港元，维持“买入”评级。

风险提示包括活跃用户增速放缓、渠道成本快速增加、市场竞争、内容监管及商誉减值风险等。