智通财经APP获悉，美国财政部长斯科特·贝森特上任之初曾猛烈抨击前任试图“改造”全球最大债券市场的行为，而如今他自己也做出了类似尝试。上周四，贝森特宣布将通过回购一批长期国债(同时增发短期证券)来实施他所谓的“财政部版扭曲操作”——这一提法令人联想到上世纪60年代美联储著名的“扭曲操作”计划。贝森特认为，当前长期收益率已偏离“均衡”水平。

扭曲操作确实让美债“扭”了一天——计划公布后，长债收益率周三应声大跌，但随即迅速反弹。贝森特最为关注的10年期基准收益率上周收于4.73%，接近其就任以来的最高水平。

这一切表明，这位财长试图压降借贷成本(尤其在11月中期选举临近之际)的努力，正遭遇远超其掌控范围的上行压力。这些压力包括：美国(本周某指标显示国债总额突破40万亿美元)乃至整个发达经济体创纪录的债务水平;AI热潮引领下的企业债发行激增;特朗普对伊朗开战后能源市场动荡所引发的通胀反弹;以及美联储主席凯文·沃什政策路径不明带来的额外隐忧。

“任何能持久缓解长端收益率的路径，都绕不开本届政府不愿触碰的领域，”Satori Insights创始人Matt King指出。他称，缩小美国预算赤字、股市回调或AI投资降温，才有可能拉低长期收益率。

“回归正常”之争

部分市场参与者并不认为收益率存在所谓的“偏离”。“我认为我们已回到正常利率水平，4%至5%就是正常区间，”——正是“债券义警”一词的创造者Edward Yardeni在贝森特出手前一小时如此表示。而财政部虽称其干预旨在支持流动性，但摩根大通利率策略团队周四报告指出，“今年市场功能已显著改善。”

贝森特的收益率曲线控制愿景(即影响不同期限利率)已延伸至国债之外，还包括所谓的“超大规模企业”——那些正大举借贷投入AI领域的公司。本月早些时候，Alphabet Inc.发行了期限最长40年的债券。财长本周表示，这些投资终将以更快且非通胀性的经济增长形式获得回报，但“眼下正造成短期资本竞争”。他建议，若坐在CFO位置上，“会考虑多发一些‘腹部’期限的债券”，即5年期品种。

这种明显的干预意图甚至引发市场讨论是否存在“贝森特看跌期权”——类似昔日格林斯潘看跌期权的翻版。ING Groep NV全球市场主管Chris Turner本周也使用了这一说法，不过许多人怀疑贝森特是否真具备左右收益率的实力。财政部未回应关于贝森特债市干预措施的置评请求。

“错误信息”与赤字困境

面对收益率上行，贝森特称投资者正受“错误信息”引导，而他自己则拥有“不对称”的信息优势。“关于赤字状况，存在大量误导信息，”他表示，并承诺将重新引导市场关注他所说的特朗普财政整固计划。

策略师Alyce Andres点评：“贝森特无法控制通胀预期，也无法强行压低名义长期利率，因此他选择通过回购来减少部分流动性较差的长久期证券流通。但最新计划必须让投资者相信，回购是通向更优债务轨迹的桥梁，而非在不解决赤字的前提下强行压制收益率。”

贝森特称，未来几天他将与白宫预算主管Russ Vought“从收入和支出两端审视可采取的措施”，并暗示将打击欺诈行为、削减对州政府的转移支付。由马斯克领导的“政府效率部”去年曾尝试类似举措，但未能达到其削减开支的预期目标。

“我们对政府当前能在赤字问题上做出实质性行动持怀疑态度，”Evercore ISI首席策略师Sarah Bianchi在研报中写道。除财政部利息支出(现已远超每年1万亿美元)外，社保、医保和医疗补助支出是今年财政赤字(预计约占GDP的6%)的主要推手。Bianchi指出，改革这些福利计划“短期内绝无可能”，若中期选举后民主党赢得国会至少一院，则更不可能推进。

贝森特vs沃什?

真正在贝森特职权范围内的，是调整债务发行与回购策略。本周操作之前，财政部已于两周前调整了更广泛的发行前瞻指引，分析师称，这为可能削减最长期限(即收益率最高)证券的发行规模打开了大门。此类举措颇似贝森特曾批评过的耶伦时期债务发行策略，也暗示他与沃什之间存在隐性分歧。

沃什非但未附和收益率偏离均衡的说法，反而近乎认可其上行。他在7月29日表示，尽管美联储面对高通胀并未收紧政策，“但市场已做了不少工作”，“市场价格将继续按其认为合适的方向和幅度做出反应”。沃什本人也即将迎来关键沟通时刻——周五将在堪萨斯城联储主办的杰克逊霍尔年会上发表演讲。

投资者将关注他是否会借此修复上月新闻发布会反响不佳后的信誉。彼时，沃什未能就维持利率不变给出合理理由，回避了未来数月可能加息的任何暗示，并称美联储的通胀目标可能在1月进行调整。

“我们认为贝森特的行动让沃什处于某种尴尬境地，”RBC BlueBay资产管理固定收益首席投资官Mark Dowding表示。

“反转剧本”待上演

“沃什若能真正阐明他们如何提供量化指标、如何运用信息，并给出未来三到六个月的行动计划，那才算真正反转剧本，”三菱日联美国宏观策略主管George Goncalves称，“至少得让市场知道该关注什么。”沃什希望重塑美联储资产负债表(目前持有约4.54万亿美元国债)，并曾提及新的“美联储-财政部协议”，但未详述其内容。

1951年的原始协议曾大幅限制美联储在债市的影响力，并终结了收益率曲线控制策略。若当前美国政策制定者真心想压降借贷成本，或许需要反向操作。“回购更多是信号意义而非实质影响”，即便规模扩大也难以改变市场格局，摩根大通与桥水资深人士、现任外交关系委员会高级研究员Rebecca Patterson表示，“更有效且可持续的政策路径，是通过美联储量化宽松。”

贝森特在就任前曾将持续的量化宽松(即美联储购债)称为“永久性给药方案”;而沃什在2010年代初任美联储理事时便反对量化宽松，此后一直是最尖锐的批评者之一。若二人不作出如此重大的政策转向，那么收益率曲线仍将由投资者主导。“经济具有韧性，全球资本竞争加剧，”摩根大通资产管理部门投资组合经理Priya Misra表示，“利率上行合乎逻辑。”