来源：企业上市

港股创业板或与主板合并 港交所拟增设第18D章接纳小型公司

8月28日，据《南华早报》援引知情人士消息，香港交易所正研究将旗下GEM（创业板）与主板合并，并计划在主板《上市规则》中全新增设第18D章，为暂未达到传统盈利标准的中小型及初创企业提供直接上市通道。港交所发言人回应称，已落实第一阶段提升上市机制竞争力的措施，并获市场广泛支持，未来将继续研究优化方案，适时公布进展。

知情人士透露，上述改革方案是港交所上市制度竞争力检讨第二阶段的核心内容，预计将于2026年底前启动公众咨询。若最终落地，将是香港IPO市场又一次重要制度调整。

港交所这次的动作，本质上不是“救创业板”，而是承认创业板已经失败，然后用一种更务实的方式把它收编进主板的体系里。

过去二十多年，GEM（创业板）的定位一直在摇摆。最早是给科技企业当跳板，后来变成“壳股集散地”，2018年整顿之后又变成“无人问津的角落”。2026年前七个月，GEM只有2家新上市公司，日均成交额1.28亿港元，而主板是2849亿。这个差距不是“低迷”两个字能概括的，是市场已经用脚投票，判了GEM死刑。

别在角落里再修修补补了，直接把那面墙拆掉，让里面的人搬到主楼来住。

第18D章到底在解决什么问题？

现在港股主板的上市门槛，对一家“有想法但没利润”的小公司来说，几乎是一条死路。要么你去GEM，但GEM没人交易、融不到钱、还贴着一个“二流市场”的标签；要么你等，等到盈利达标再上主板，但很多好公司等不起。

18D章的核心逻辑是：给那些暂时赚不到钱、但确实在认真做业务的小公司，一条直接进主板的通道。 它和18A（未盈利生物科技）、18C（大型特专科技）的区别在于，18A和18C的门槛依然很高，针对的是“烧钱但赛道性感”的公司，而18D针对的是更草根的成长型企业——可能是做餐饮连锁的、做区域电商的、做新消费品牌的，规模不大，但有真实经营数据。

换句话说，18D不是在“降低标准”，而是在换一套评价体系。以前主板看的是“你赚了多少钱”，18D看的是“你是不是个正经做生意的公司，有没有增长的可能性”。这个逻辑更接近美国市场的思维——让市场来定价，而不是让监管来替你判断好坏。

最容易被忽略的一点：那300家GEM公司的“平权”

所有报道都提到，现有约300家GEM公司可能获得豁免直接转主板。但大多数人没意识到这件事的真正含义：

这300家公司里，有一部分是过去几年在GEM里熬着的“活死人”——股价几毛钱、成交几乎为零、常年被忽视。 一旦它们批量平移到主板，短期内可能对主板的“平均质量”造成一定的稀释，甚至可能引发一些投机资金炒作“转板概念”。

但换个角度看，这恰恰是港交所敢于承担的一次“清洗式整合”。与其让这300家公司在GEM里继续消耗监管资源、维持一个名存实亡的板块，不如把它们并入主板，接受主板更严格的持续责任和更充分的市场检验。好的留下来，坏的被市场淘汰，总比在GEM里半死不活地拖着强。

陈翊庭的算盘：一场关于“供给端”的豪赌

陈翊庭上任以来的所有改革，方向其实非常一致：降低门槛、增加供给、让更多公司能来香港上市。 不管是放开保密递交、下调WVR市值门槛，还是现在推18D，背后的逻辑都是同一个——香港资本市场的问题不是“钱不够”，而是“好公司不够”。

港股的资金量从来不缺，缺的是让资金愿意留下来的标的。现在的情况是，头部公司被疯抢，腰部以下无人问津。18D的意义在于，它试图拓宽“腰部”的供给。如果每年能多几十家“小而美”的公司上主板，哪怕单个融资额不大，也能让港股生态变得更丰富，让不同类型的投资者都能找到适合自己的标的。

这是一场供给端的改革，赌的是：只要公司足够多、足够多元，总有一部分能长成下一批中坚力量。 而不是像过去那样，等着大公司来，然后大家挤在少数几个IPO上抢额度。

真正值得关注的风险：流动性分化会加剧吗？

这次改革最大的不确定性在于：主板会不会变成另一个GEM？

GEM的教训是，一个板块如果缺乏流动性，挂牌公司越多，伤害越大。18D引入的小公司，如果不设任何流动性保障机制，就可能出现这样的局面：主板上有2400多家公司，其中一小部分占据绝大部分成交，而新来的18D公司在上市首日之后迅速被遗忘，变成“主板上的僵尸股”。

港交所需要在细则里回答一个关键问题：如何让这些18D公司上市之后不被流动性淹没？ 可能的选项包括：更严格的保荐人责任、上市后的持续督导要求、做市商机制，或者在交易制度上给予一定倾斜。如果只是“开门放进来”，不解决“进来之后怎么办”，18D最终会重蹈GEM覆辙。

最后说点实在的

对于真正在考虑上市的中小企业来说，18D如果落地，最大的价值不是“门槛低了”，而是“身份变了”。以后不用再纠结“要不要先去GEM凑合一下”，可以直接以主板上市公司的身份去融资、去谈合作、去招人。这个身份溢价，对早期公司的实际价值远超想象。

而对于投资者来说，需要想清楚一件事：18D带来的公司，信息不对称会更大。以前主板公司好歹有盈利数据可以看，18D公司可能只有收入增长和烧钱速度。这就意味着，筛选的难度增加了，踩雷的概率也上升了。未来的港股打新，会更像一级市场投资——你得会看公司，而不能只是看招股书上的那几行财务数字。

港交所的这步棋，赌的是香港市场的定价能力足够成熟，能够分辨好坏。这个赌注能不能赢，几年后才见分晓。