美国国债市场正经历逾百年来最惨烈的回报周期，但高企的收益率反而成为部分投资者重新入场的理由。

10年期美债收益率本周一度突破5%，创19年新高。美联储新任主席沃什本周宣布三年来首次加息，以应对持续高于目标的通胀压力。

高盛策略团队最新测算显示，10年期美债五年滚动回报已跌至逾百年来最低水平，实际回报之惨烈堪比一战、二战后及1970年代滞胀时期。

尽管债市阴云未散，资金却并未全面撤离。据EPFR数据，美国债券基金已连续71周录得资金净流入，高收益率正将部分新增资金重新引向固定收益市场。

百年最差：通胀与加息的双重绞杀

彭博综合债券指数——被视为债市的"标普500"——今年截至上周三收盘累计下跌1.6%（总回报口径）。该指数涵盖美国国债、企业债、抵押贷款支持证券及其他政府背书债务，但不含超短期国库券。

指数表现在年初曾在正负之间反复震荡，但自8月起随全球原油价格攀升至每桶近100美元而持续走低。油价上涨推升通胀预期，直接侵蚀固定收益资产的实际购买力，对久期较长的债券冲击尤为显著。

高盛Christian Mueller-Glissmann策略团队在周四发布的报告中，以五年滚动回报为口径，将当前10年期美债的表现定性为逾百年来最差。报告指出，即便未经通胀调整，名义回报已极为惨淡；经通胀调整后的实际回报，"几乎与一战后、二战后及1970年代一样糟糕"。

DWS美洲固定收益主管George Catrambone将这一局面归因于两大因素：其一，"美联储和市场对通胀长期高于目标失去了耐心"；其二，旷日持久的伊朗战争持续对市场构成压力。

5%关口：新资金的入场信号

收益率的急剧攀升在重创持仓者的同时，也为新增资金创造了更具吸引力的入场条件。

"收益率越高，至少对于新增资金而言，将钱投入债券就越具诱惑力，"富国银行投资研究所全球固定收益策略联席主管Brian Rehling表示。

Discipline Fund创始人兼首席投资官Cullen Roche亦持相似观点。他指出，过去五年债券回报低迷，根本原因在于彼时收益率本就处于低位，且利率风险被过度放大。五年前，10年期美债收益率约为1.3%。"但随着收益率上升、价格下跌，这类资产正变得更具吸引力，"他说。

Roche将当前买入长债的逻辑比作购入一辆折价二手车——随着时间推移，债券价值的下跌速度会逐渐放缓，而其每年产生的固定票息收入并不因市价波动而改变。

摩根大通资产管理首席投资官Bob Michele此前也表示，其团队已开始买入美国、日本及澳大利亚长端国债，认为当前价格"极度便宜"。他指出，欧洲央行、美联储及日本央行的政策联动将形成债市支撑链条，贝森特启动的长期国债回购计划亦被视为关键稳定力量，政策工具箱仍有加码空间。

资金流向：短债受宠，长债仍受冷落

尽管债市整体承压，资金流入并未中断，但结构分化明显。

据EPFR流动性分析师Winston Chua统计，美国债券基金已连续71周录得净流入。其中，短期债券基金在此期间吸收了相当于资产规模12.2%的资金（约合1399亿美元），而长期债券基金仅吸收了资产规模的2.9%（约合193亿美元）。

值得注意的是，上述资金流入发生在短期债券表现基本持平、长期债券基金净值下跌近5%的背景之下。

但市场对债市的乐观情绪仍需保持审慎。美联储周三预测，通胀率今年或将收于3.7%附近，且要到2029年才能回归2%的政策目标。

沃什在被问及国债抛售潮时，将压力归因于全球多个"热点地区"及其他多重因素，并强调10年期美债是"全球最重要的资产"，"是几乎所有资产定价的无风险基准"。

Roche坦言，"长期债券仍存在风险，但它们已变得更具吸引力；短期债券则已经非常具有吸引力。"伊朗战争走向的不确定性，以及通胀能否如期回落，仍是悬在债市头顶的两大变量。