来源：金十数据

　　美股连续两季录得近30%的利润暴增，引发“盈利泡沫”争议。高盛认为增长放缓不可避免，但断言崩盘为时尚早；在融资成本高企下，未来行情将依赖盈利真实兑现。

　　美国企业盈利连续两个季度大幅增长，加上人工智能投资持续扩张，使华尔街开始讨论标普500企业是否处于难以持续的“盈利泡沫”。高盛首席美国股票策略师本·斯奈德（Ben Snider）认为，这种担忧被夸大。当前利润确实存在部分超常增长因素，但美国经济韧性和AI资本开支仍为企业盈利提供支撑，未来更可能出现增速逐步回落，而非利润突然崩塌。

　　彭博行业研究数据显示，标普500成分公司今年前两个季度利润同比增幅均约30%，处于历史高位附近，全年盈利增长预期为2021年疫情后经济重启以来最强。如此高的增长速度难以长期维持，高盛也没有假设企业能够重复今年的表现，而是认为市场价格本身已经体现了对当前利润率可持续性的怀疑。

　　盈利增速将下降，但不会出现断崖式回落？

　　市场目前普遍预计标普500企业2027年和2028年盈利分别增长约19%和17%。高盛的判断明显更加保守，预计明年盈利增幅约11%，并预计AI投资对利润增长的推动作用从2027年开始减弱。半导体相关企业过去两年快速扩大的利润率也可能进入放缓阶段。

　　斯奈德因此承认，美国企业目前存在一定程度的“超额盈利”。AI基础设施建设带来的芯片、数据中心、云计算和相关资本设备需求，使部分科技企业收入和利润率同步快速提高。只要资本支出增速下降，即使绝对投资规模继续扩大，相关企业盈利的同比增幅也会自然降低。

　　这与“泡沫破裂”存在区别。高盛的基准情景仍建立在美国经济保持扩张、企业收入继续增长以及AI应用逐渐向更多行业扩散的基础上。利润增长可能从30%左右回落到两位数低段，但这并不等同于企业盈利进入衰退。

　　近期市场表现也显示，投资者并没有按照当前超高盈利增速无限外推。美国股市自8月创下纪录后表现转弱，通胀和利率重新成为主要压力。即使分析师持续上调企业盈利预测，标普500估值倍数反而有所下降。斯奈德认为，这说明当前价格已经包含对高利润率能否延续的谨慎判断。

　　高利率与油价成为盈利最大的外部压力

　　真正增加美股盈利不确定性的因素来自融资成本和能源。美联储本周时隔三年多重新加息，美国10年期国债收益率近期一度突破5%。油价则在中东冲突推动下维持高位，企业同时面临资金成本和部分投入成本上升。

　　路透社周五报道，油价连续第三天下跌后，美股期货反弹，纳斯达克100指数期货涨幅一度超过0.5%，显示能源价格仍在直接影响投资者对通胀、利率和企业利润的判断。斯奈德称，高盛预计标普500盈利未来几年会“减速，而非崩塌”。

　　部分华尔街机构对风险的判断比高盛更加谨慎。富国银行此前表示，市场已经进入一轮创纪录盈利周期的后期阶段，并下调了标普500年末目标。LSEG数据显示，标普500企业二季度利润同比增长约35%，市场当时预计2027年全年盈利增速将降至约15.3%。

　　富国银行和美国银行近期都警告，高债券收益率、能源成本以及投资者仓位可能增加股票调整风险。美国银行引用EPFR Global数据称，美国股票基金最近一周吸引近640亿美元资金，为三个月最大单周流入，显示投资者对美股的配置仍处高位。高盛原始分析也提到，美国银行策略师认为，在利润增长即将放缓的情况下，投资者当前仓位仍偏乐观。

　　高盛押注下一阶段由盈利而非估值推动

　　高盛预计未来12个月标普500指数仍有约14%的上涨空间，目标约8700点。不过，这一判断主要依赖企业盈利继续增长，而非市盈率进一步扩张。换言之，在长期国债收益率接近5%、美联储重新进入加息阶段的环境下，股票估值继续显著提升的空间受到限制，指数上涨需要企业利润兑现。

　　这一逻辑也使AI投资的实际回报变得更加重要。资本开支本身能够支撑芯片、基础设施和设备供应商的收入，但如果企业投入持续增加、AI商业化收入却没有同步形成，市场最终会重新评估相关公司的利润率和投资回报。

　　今年以来的盈利数据暂时没有显示这种断裂。斯奈德年初曾判断，强劲企业盈利和AI采用能够抵消油价上涨与利率提高对股票市场的部分压力，目前这一判断仍是高盛维持美股积极预期的基础。不过，高盛同时预计利润增长从明年开始明显降速，对当前高盈利水平的判断也并非可以无限延续，而是从异常快速增长逐步回归更正常的两位数增速。