9月16日，量化派（02685.HK）宣布以每股3.40港元配售最多4852.94万股新股，较当日收市价4.015港元折让约15.32%，占扩大后已发行股本约8.54%。假设悉数配售，所得款项净额约1.63亿港元，其中约55%用于电商业务流量投放、用户运营及供应链结算，15%投入研发，30%补充营运资金。

　　这是量化派年内第二次股权融资。7月，公司刚完成一笔约5970万港元的配售，截至8月底尚有约5670万港元未动用。两次融资间隔仅两个月，而公司上半年期末现金及现金等价物仅剩约1.23亿元，较2025年末的5.24亿元大幅缩水，期内经营活动净现金流出4.23亿元。融资节奏与现金消耗速度之间的对应关系，比配售折让本身更值得关注。

　　主业收缩：羊小咩各项指标全面回落

　　量化派的收入几乎完全依赖电商平台“羊小咩”。2025年，来自羊小咩的收入为10.24亿元，占总营收的99%。但进入2026年，这个核心引擎正在明显减速。

　　上半年，公司实现收入4.37亿元，同比下降14%；股东应占溢利2952万元，同比骤降78.5%。利润跌幅远大于收入跌幅，意味着成本端出现了结构性变化。财报显示，上半年销售成本从2025年同期的约1810万元飙升至2.039亿元，增幅超过10倍，公司解释为2026年初签订商业协议后新增的支付渠道交易成本所致。

　　运营数据同样不容乐观。羊小咩上半年的商品交易总额（GMV）约为33亿元，较去年同期的55亿元下降40%；次月平均复购率从40%降至25%；月均活跃用户从超过93万人降至超过33万人。三项核心运营指标的同步下滑，指向的是平台用户活跃度和交易频次的结构性走弱，而非短期波动。

　　2025年全年，公司尚能维持收入10.35亿元、归母净利润1.95亿元的正增长，毛利率高达95.40%，净利率18.86%。但2026年上半年的数据表明，高毛利模式正在被新增的支付渠道成本侵蚀，而收入端的收缩使费用率被动上升，利润空间被双向挤压。

　　转型叙事：从“卖商品”到“卖能力”

　　面对主业收缩，量化派将战略重心转向了物理AI。公司提出“消费数据底座+通用AI+物理智能硬件”的转型框架，不做机器人本体，而是提供让机器人理解和适应物理世界的底层AI能力。7月配售募资中，40%投向智能硬件采购与商业化拓展，30%投向物理AI基座模型研发，30%用于日常营运资金。

　　转型的初步尝试体现在B端业务上。上半年，公司推出面向企业客户的供应链服务与电商运营服务，分别实现收入1580万元和750万元，合计约2330万元，占总收入的5.3%。绝对规模仍然很小，但至少说明公司在尝试将电商运营中积累的供应链管理、选品和客服能力封装为可对外输出的产品。

　　问题在于，物理AI赛道本身仍处于极早期。量化派选择从“底层AI能力”切入，面临的是与专业AI公司直接竞争的局面——后者在模型能力、人才密度和研发投入上均有显著优势。量化派上半年研发投入占募资的比例并不高，15%的研发资金分配在总额1.63亿港元的融资中仅对应约2400万港元，这个量级能否支撑起“物理AI基座模型”的研发目标，存在明显的不确定性。

　　估值判断：便宜还是合理的便宜？

　　从静态估值看，量化派当前市值约20亿港元，对应2025年净利润1.95亿元的市盈率约9倍，看起来并不贵。但2026年上半年的利润已经跌至2952万元，年化后对应的市盈率将升至约34倍。如果下半年的支付渠道成本和流量投放支出继续侵蚀利润，全年利润可能进一步收缩，当前估值的安全边际并不充裕。

　　截至9月21日收盘，量化派股价报3.905港元，较年初高点43.36港元累计下跌超过90%。市场用脚投票的原因，与其说是对物理AI故事不买账，不如说是对“主业收缩、新业务尚远”这个中间状态的耐心有限。两次配售合计融资约2.23亿港元，可以暂时缓解现金流压力，但无法解决一个根本问题：当羊小咩的GMV、用户数和复购率同时下滑时，公司需要多长时间、多少资金，才能把物理AI和B端服务培育成足以接棒的收入来源。

　　对量化派而言，这笔1.63亿港元的配售资金更像是一张“时间支票”——用股权稀释换来的运营缓冲，去赌一个尚不确定的转型窗口。