智通财经APP获悉，华福证券发布研报称，截至26H1上市银行计息负债成本率为1.48%，较年初下降26bp，其中国有行成本率为1.33%，较年初下降22bp，若考虑明年剩余的高息存款到期，银行负债成本还存在进一步下行空间;银行新增负债端成本越提升，对于高收益资产的配置诉求则越强，反而会加大银行对长久期债券的追逐，即对长期限债券利好;但短期受制于负债端成本的抬升，短债难以覆盖成本，银行被动配置长期限资产，长期来看又需要平衡久期风险以及潜在的债市浮亏，在不进一步降息的情况下，大方向的利率中枢或已见底。

华福证券主要观点如下：

银行债券配置面临短期的成本收入打平压力与长期的久期风险

从计息负债成本率数据上看，截至26H1上市银行成本率为1.48%，较年初下降26bp，其中国有行成本率为1.33%，较年初下降22bp，若考虑明年剩余的高息存款到期，银行负债成本还存在进一步下行空间。

传统观念认为，银行负债端成本的改善有利于债市，但这个只是短期视角。站在当下，银行新增负债端成本越提升，对于高收益资产的配置诉求则越强，反而会加大银行对长久期债券的追逐，即对长期限债券利好。存款利率的上调往往是从负债基础最薄弱银行开始的，一个值得关注的信号是，部分银行存款利率开始提价，如8月大行重启5Y大额存单的发行，以及近期部分民营银行上调中长期存款利率。

对银行而言，当下的资产配置需要在短期盈利与长期经营上平衡。即短期受制于负债端成本的抬升，短债难以覆盖成本，银行被动配置长期限资产，而长期来看又需要平衡久期风险以及潜在的债市浮亏。

政策利率的调降具有必要性

从数据上看，近2年1-8月份四大行个人+单位一般性存款分别增长3.99万亿元、2.94万亿元，而非银存款增长4.06万亿元，4.88万亿元，非银行存款增长高于一般性存款。核心原因在于当前政策利率OMO为1.4%，而国有行平均负债成本率1.33%，新增3Y挂牌利率为1.25%，政策利率明显高于市场利率，这也导致存款的非银化。对市场的影响有二：

一是非银存款/同业存单等一般以OMO为利率定价锚，该定价锚当前高于银行普通存款。从计息负债成本结构上看，国有行同业负债成本率1.62%，而存款成本率仅为1.21%，资金流向了能给予更高收益率的非银后返存入银行套利，导致银行“缺稳定负债”。

二是政策利率对市场利率的引导作用减弱。一般而言，政策利率等于/低于市场利率，政策利率的调降更能反映其引导市场利率下行，而当前政策利率高于市场利率，则其调降更可能是向市场利率中枢回归，而非引导市场利率下行。

在不进一步降息的情况下，大方向的利率中枢或已见底

当前利率演绎的逻辑在于负债端成本定价资产端配置结构，近期债市关注30Y-10Y利差压缩的可能性，表观原因是市场认为利率曲线上仅有这部分利差较厚，但实际是机构基于负债端成本压力/维持规模诉求、需要提高资产配置的收益率，以30Y国债为例，若上年末持有至9月24日，合计收益率约为5.04%，其中票息贡献收益率约为1.70%，而资本利得贡献收益率为3.34%，即若利率中枢偏稳定、无资本利得，债市收益率整体偏低。

当前的曲线形态与期限溢价补偿2021年差异并不大。对比2021年末与当前各个期限的期限溢价。2021年末，1-10年期的期限溢价为5.92bp/年，10-30年的期限溢价为2.76bp/年，比值约为2.14倍;而当前1-10年期的期限溢价为4.90bp/年，10-30年的期限溢价为2.04bp/年，比值约为2.40倍。

预计非银资负进一步回流大行，带动大行存贷差继续走阔，政策利率与市场利率倒挂的情况下预计存款非银化趋势延续，银行需做好资负回表、负债成本边际抬升的长期准备。

风险提示

经济增长超预期下滑，财政政策力度不及预期，国际经济及金融风险超预期。