来源：湖畔新言
豆类 ：长假期间美豆弱势震荡，波动幅度有限。市场仍缺乏中国大规模采购美国大豆的明确信号，投机资金逐渐离场。上周美中峰会后公布的关税削减清单没有包括大豆，令此前对中国商业采购美国大豆的希望降温。美国农业部上周三发布的季度库存报告表示，截至9月1日，美国大豆库存为3.15亿蒲，同比下降3%，明显低于市场平均预期的3.24亿蒲，对大豆价格构成一定支撑。由于美豆非商业净多持仓处于历史高点附近，而中美会晤并没有给出明确的利多信号，基金在10月初开始消减多单头寸，对美豆形成额外压力。虽然近期多雨天气导致收获进度偏慢，但随着新作供应逐渐进入市场，美豆预计创纪录的产量压力对市场形成情绪上的压制。我们认为中美会晤继续强化了美豆与连豆粕走势的联动性，美豆盘面主要驱动为中国的持续采购，助攻的因素是中东二番战及俄乌战争，由于国内豆粕累库，榨利恶化，未来中国采购美豆节奏可能有所放缓，近期原油走弱也说明战争因素暂时弱化，如果上述两个驱动都出现弱化的话，那么盘面将开始体现丰产压力，对于美豆和连粕来讲都会形成一定的压力，短期连粕可能出现向下调整的走势，长线来看，农产板块中的厄尔尼诺和粮食危机题材未来可能会继续炒作。所以对于连粕来讲，暂时不看深跌。
油脂： 假期美元指数继续走高，国际大宗商品继续承压。其中美豆、美豆油先弱后强，美国中西部近期持续降雨、引发对作物质量的担忧。BMD毛棕因产地近端供需压力，假期继续弱势运行。
1、棕榈油：长假之前高频数据已显示9月马棕产量可能显著增加，库存或创历史记录。假期MPOA、彭博路透等机构数据进一步显示，马棕9月产量环比或增16-19%，叠加当月出口环比减少，库存可能飙升至340万吨一线。9月马棕产量及库存均可能是历史记录水平。目前马来劳工情况稳定，9月产量骤增，可能因数月前降雨充沛，也可能是8月高温高湿导致果串提早催熟，也有说8月推迟收割的果实集中上市。明确马棕9月产量超高原因是关键，这将影响10月的产量预期。
此外厄尔尼诺还在发展，印马干旱持续。NINO3.4指数看9月几乎进入超强厄尔尼诺，11-3月印马雨季降雨若因此偏低，马棕产量及库存仍高维持高位。虽然预期2027年印马产量因厄尔尼诺受损，但产地尤其是马来现实及中期供需压力沉重。印尼8月开始产量因山火、雾霾等有所下降，10月B50全面实施，但数据公布滞后，产需变化暂时无法验证。此外中国库存中短期也可能增至历史极高水平。整体来看，短期盘面或多已消化9月马棕利空预期，但基于中期供需压力、强势美元环境，建议观望不要抄底。关注宏观情绪、10月马棕产量能否给出反弹减仓机会。
2、豆油：美豆进入收获期，中西部降雨令最新收获进度慢于预期。虽然中美300亿美元对等降税清单中没有大豆，令市场小失望，但2500万吨美豆年采购承诺并未消失。关注节后中国对美豆采购的进度及数量是否有显著变化。国内豆油现实库存季节性高企，中期将进入降库周期。考虑12月-3月国内压榨大豆供给不确定性，储备拍卖成交数量仍是关键，后期豆棕价差可能仍有阶段性回升空间。
3、菜油：假期加拿大菜籽价格震荡偏强。加拿大菜籽新作产量继续增加，目前收获过半但进度偏慢。澳洲菜籽即将定产，厄尔尼诺影响或将结束。全球新作产量再创记录，但供需双增。国内四季度菜籽采购正常，菜油库存可能稳中小增。菜油单边暂无明显趋势逻辑。
玉米： 外盘方面，美玉米在国庆节前大跌，节日期间走势相对平稳。9月28日美玉米基准合约收低1.2%，主要受美豆大跌拖累，尽管玉米和小麦被列入关税削减清单，但市场普遍认为中国对美国谷物的需求有限。9月30日美玉米因美国农业部季度库存数据利空，单日基准合约跌幅超4%。美国农业部上周三发布的季度库存报告显示，截至9月1日，美国玉米库存达到20.95亿蒲，同比增加35%，创七年来同期最高水平，远高于市场预期的19.18亿蒲。库存远超预期意味着陈季玉米需求可能弱于预期，促使市场重新评估美国玉米供需平衡。库存报告公布后，基金多头大规模减仓，加速玉米下跌步伐，当利空数据打破多头预期后，止损盘和技术性卖盘集中触发，加剧下行走势。不过当日暴跌后，十一期间美玉米走势相对平稳，虽然美国农业部的季度库存数据仍是当前玉米市场最大的基本面压力，但部分交易员认为短期抛售可能已经过度，美国中西部即将到来的干燥天气将有望加快玉米收割进度，也在压制美玉米价格。天气预报显示，未来一周美国中西部大部分地区将以干燥天气为主，有利于收割机快速下田作业。不过，东部中西部和三角洲地区预计在随后一周迎来降雨。分析师平均预计，截至上周日美国玉米收割率为26%。
国内方面，国庆期间玉米主产区正值收割上市阶段，玉米价格走势相对偏弱，但整体价格下跌幅度有限，锦州港玉米价格先涨后跌，上量增幅不大，价格小幅波动，东北深加工企业报价多下调，但下调幅度亦不大，东北基层粮源还在持续收割上市中，本月中下旬上市存加速预期。华北地区国庆期间价格缓慢下跌，因节前跌幅较大，且粮源质量较好，挤占东北玉米外流市场，继续下跌空间有限，不过国庆期间山东深加工企业晨间到货车辆逐日增加，相对拖累玉米报价，国庆期间玉米报价下调企业数量逐渐增多。需求端来看，深加工企业收购相对积极，但建库意愿有限，下游饲料企业考虑到新粮后熟期等因素建库意愿亦偏低，玉米市场当前供应充足且持续有新粮收割上市增量，而需求支撑相对一般，价格走势季节性偏弱。
整体来看，国庆期间玉米现货价格走弱幅度有限，远不及去年同期跌幅，而当前价格水平相对偏低，在种植成本线附近，继续下跌空间亦有限，需关注节后东北基层售粮意愿，若无前两年霉变导致被迫售粮的情形，现货价格跌破成本线后基层售粮意愿将明显减弱，能够夯实底部支撑、放缓季节性上量节奏，同时当现货价格跌破成本线叠加新粮集中上市时，政策性收储概率显著抬升，2024年底就曾出现现货价格下破种植成本后中储粮宣布增储的案例，因而虽玉米市场基本面偏弱，但继续下跌阻力亦较大，成本端及政策预期支撑较强。即现实供应压力短期难以快速消解，但盘面从成本端估值角度支撑较强。操作上建议持短空思路以及关注1-5近远月合约反套机会；同时需要密切跟踪东北气温变化，一旦出现暖冬、冻期延后引发大范围被动售粮的情况，价格存在击穿成本支撑的风险，届时近月合约下跌风险与远月合约反弹预期会同步上升；中长期视角下，则可在新粮上市压力充分释放过程中，寻找逢低布局多单的机会。
白糖： 国庆假期期间，外盘ICE 原糖期货强势单边上行，主力合约自节前9月30日收盘17.61美分/磅快速抬升，10月2日暴涨5.12%至19.91美分，创18个月新高；10月5日再涨4.26%突破20美分/磅关口，收盘报价20.78美分/磅，截至目前（国内时间10月7日凌晨1：00），国际原糖仍在上行通道内。国际原糖暴涨背后，有三方面叙事存在明显推动作用：（1）巴西中南部产区降雨间歇性放缓甘蔗压榨及港口物流，全球最大供应国阶段性出口受阻，直接推涨近月。（2）巴西大选投票期间，巴西雷亚尔兑美元涨幅速度过快，汇率突破对巴西糖中短期的出口产生抑制作用。（3）ICE原糖交割接货量较大。
后市来看，我们认为国际原糖基本面较国内郑糖明显且明确更强一些，驱动较多话题较多，但是国际原糖涨至20美分/磅以上之后，巴西套保空间巨大，大选结局尚不明朗，若后续榨季的制糖比回升，收榨节奏恢复，国际原糖前期交易的投机多头可能集中抛售，期价存在回吐风险。除非天气因素产生明确影响，减产预期落地，不然国际原糖上方空间或难以直接打开。
再观郑糖后市，国庆假期期间国际原糖快速上涨，一定程度上确实会快速带动郑糖出现短期趋势上涨行情，预计节后郑糖可能高开，但是，仍然不建议追涨。
26/27榨季，国产糖产量预期非常高，对进口糖的依赖程度可能有所下降，有待观察这种内外联动的力量是否如之前那般夯实。
我们认为，当前，趋势性上涨行情尚未确定开启，筑底空间或已经给出。目前国内食糖有三个问题：一是库存基数过高，即便去库提速，绝对水平仍压制盘面；二是供给量高，国产糖产量预期高，10月后新季食糖集中上市，供给增量再度施压，再加上进口补充政策变量仍然存在空间；三是仓单高，盘面上方压力明显。
因此，郑糖期限结构由 Contango 向 Back 的转换是一个慢变量。
国际原糖价格确实存在上行驱动，但内外糖价是否存在脱轨可能仍然需要观察。当前郑糖盘面波动以阶段性修复为主，不宜过早押注趋势反转，警惕非理性追涨，应该尽可能拿到底部区间的筹码，轮动操作为主。
棉花： 假期内，ICE期棉有所走强，收回部分跌幅。一方面系美棉主产区降雨有所增加，市场担忧收获进度和质量。另一方面，美国9月非农数据爆冷，加息预期减弱叠加前期盘面超跌，资金有所回补。国内方面，新作收购价备受关注。轧花厂和棉农较为纠结，预售预套保企业正常收购，未预套企业面临两难，担心后续下跌成本倒挂扩大的风险，但观望又面临新花资源减少收购不足的困境，在此背景下籽棉收购价格较为坚挺，已经反弹至节前下跌位置，成本倒挂扩大下或给予盘面支撑。需求变化不大，旺季不旺明显，纱厂和布厂皆呈现原料库存去化，产品累库的态势，企业出货不畅，走货节奏偏慢。综合而言，节内籽棉价格小涨叠加美棉拉升或给予盘面一定支撑，郑棉或反弹后再度陷入震荡。