甲骨文旗下数据中心建设危机持续蔓延。继新墨西哥州Jupiter项目宣布不可抗力后，位于威斯康星州的1.3GW超大型数据中心"Project Lighthouse"再度告急——不是因为选址或资金，而是因为电接不上来。

根据数据中心研究机构Aterio发布的最新报告，Lighthouse项目的输电审批流程已被威斯康星州公共服务委员会（PSC）打回重来，法定审查时钟从零重启。这意味着甲骨文此前承诺的"2027年下半年向客户交付"极有可能无法兑现，在基准情景下全功率供电将推迟至2028年10月，悲观情景下更要延至2029年春季。受此消息影响，甲骨文股价当日下跌1.8%，公司方面未作公开回应。

这是甲骨文五大核心数据中心园区中第二个被明确标记为延期风险的项目。就在两周前，巴克莱信贷策略师Andrew Keches还向客户表示新墨西哥州问题"对其他项目无传导影响"——而现实正在逐一证伪这一判断。

审批重启：五百余份文件，归零重来

Lighthouse项目位于威斯康星州Port Washington，由Vantage Data Centers开发，甲骨文为租户，是OpenAI Stargate建设计划的组成部分，总电力需求达1.3GW，关键IT负载约902MW。

项目的电力瓶颈在于：园区供电依赖美国输电公司（ATC）新建一条高压输电线路，而ATC必须获得PSC的批准才能动工。

原本程序已推进至关键节点。ATC的申请于2025年12月被认定为"完整申请"，但此后该公司陆续补充或重新提交了564份文件，新增线路方案和临时旁路线路。今年8月7日，PSC委员会一致撤销了原先的"完整性认定"——据报道，这在该委员会近几十年历史中属首次，甚至可能是有史以来第一次。

PSC主席Summer Strand表示，"申请变更的规模和数量……对各方及公众的参与造成了障碍。"委员Marcus Hawkins措辞更为直接："我们有严格的时间表，但前提是申请必须完整。"

行政法法官随后认定ATC未能遵从关于列明变更事项的命令，PSC于9月10日在未对实质内容作出裁决的情况下关闭案件。ATC于9月18日重新提交申请，法定审查时钟从零开始重新计算。

ATC最初计划于2026年12月开始施工，2027年底完工，与甲骨文交付时间表吻合。该计划目前已正式落空。

时间线：最快2028年，大概率2029年

根据威斯康星州法律，PSC须在30天内就申请完整性作出裁定（下一个截止日期为10月19日），随后有180天作出实质决定，且可再延期180天，此后还须提前6个月通知方可动工。

Aterio据此推算出三种情景：

• 乐观情景（可能性较低）：2027年10月实现部分供电，2028年8月实现全功率1.3GW供电；

• 基准情景：2027年12月实现部分供电，2028年10月实现全功率供电，有效负载爬坡自2028年第一季度开始；

• 延期情景：2028年6月实现部分供电，2029年4月实现全功率供电。

Aterio指出，从历史记录来看，PSC在其审查的所有同类大型输电案例中均启动了延期审查，345kV项目从认定完整到作出决定实际耗时355至358天，而非理论上的180天。换言之，延期情景才是有历史依据的基准。

Aterio数据中心研究主管Javier Reyes表示，"Port Washington的建设施工正在稳步推进，但供电到位取决于一个已经重启的监管程序。"目前园区已有两栋建筑完成封顶，但没有电网接入，里面的芯片将无处插电。

账单：成本已跳涨75%，负债压力持续累积

除时间表外，项目成本也大幅膨胀。ATC重新提交的"Ozaukee县配电互联项目"估算成本已升至24.8亿至27.2亿美元，较原申请的13亿至17亿美元上涨约75%，可能成为威斯康星州史上造价最高的单一输电项目。其中约11亿美元用于Decker电网稳定系统（E-STATCOM），甲骨文已承诺承担这部分费用。

Citizens Utility Board的Tom Content援引数据指出，威斯康星州目前最大用电客户的用电量不足100兆瓦，而该园区峰值用电量可能高达3500兆瓦。

融资层面的压力同样不容忽视。据巴克莱数据，威斯康星园区的建设资金来自Vantage一笔380亿美元贷款包中的150亿美元，该贷款包据报道在银团销售中面临困难。此外，由于威斯康星州大用电客户关税要求申请方信用评级不低于A-，而甲骨文当前评级为BBB-，公司将面临保证金追缴压力——甲骨文自身披露，相关信用证担保要求每年可能超过1亿美元，总担保金额据报道逾70亿美元。而所有这些，指向的是一个全功率供电可能要到2029年才能实现的园区。

高盛TMT分析师Sean Johnstone在新墨西哥力不可抗力声明次日的研报中警告，"许可审批、电力方案重新设计、社区反对以及本地基础设施制约，正在威胁施工时间表和融资假设。"威斯康星州的情况，仅靠其中一条就已造成实质冲击。

延期的代价：每月近千亿元营收推迟兑现

高盛股票研究估算，超大规模云服务商每GW算力每年需要约116亿美元AI营收，才能在2026至2027年AI算力支出上实现15%的投资回报率。以Lighthouse约0.9GW的IT容量计算，每推迟一个月，即对应约8.5亿至9亿美元的营收递延。Bloom Energy在其第二季度财报电话会议上表示，对于一座1GW数据中心而言，提前一个月通电可带来约10亿至20亿美元的营收价值。

与此同时，资本开支压力并不因延期而缓解。甲骨文此前在Jupiter项目中签署的"无论如何必须履约"租约，意味着即便园区未能上线，公司仍须承担持有成本。巴克莱指出，硬件资本开支通常在资产上线前2至3个月已经支出，推迟的是收入，而非成本。甲骨文FY27资本开支指引高达最多950亿美元，远超FY26的557亿美元，进一步压缩了财务弹性空间。

这一困境并非甲骨文独有。据高盛最新《碳经济学》报告，美国新建高压输电线路规模已从2010至2014年间年均1700英里大幅萎缩至2020至2023年间的350英里，从并网申请到商业运营的中位时间已接近5年。发动机制造商INNIO向高盛表示，电网接入周期已从历史上的约2年延长至如今的7年以上。

Port Washington正是这一统计数据的现实缩影：1.3GW的用电需求，等待新建高压线路、最多五座新变电站，以及一位已经失去耐心的监管机构。这也是高盛预计到2030年美国数据中心28%的电力需求将由表后天然气和燃料电池供应的背景——而2025年这一比例"实际上为零"。

危机传导：从"孤立事件"到系统性隐忧

巴克莱Andrew Keches在新墨西哥项目宣布不可抗力后的快报中断言："新闻的标题很大，实际影响不大……对其他项目无传导，信用不应因此波动。"

然而事实是，甲骨文信用违约互换（CDS）在次日飙升至创纪录的237个基点，而"无传导"的判断，也已随着威斯康星项目的曝光显得日益脆弱。

值得注意的是，甲骨文各项目的延期原因各异：新墨西哥州陷于管道和空气许可证问题，威斯康星州则是电网监管审批受阻。正如Aterio所指出的，当每个项目都有"各自独特的延期理由"时，"孤立性"的辩护逻辑便不再成立。

巴克莱认为相对安全的密歇根州Saline项目，据称已获得电力供应和许可证，"是甲骨文管线中去风险化程度最高的资产之一"，首期交付预计于年底前完成，距今不足三个月。正如原文所言，历史经验表明，下一个出问题的，往往是被认为最安全的那个。

如高盛的Johnstone所言，"对于贷款方和数据中心投资者而言，这是一个提醒——第三方开发的AI基础设施，并不总是看上去那般稳定可靠。"数百亿美元债务支撑的建设潮，其逻辑前提是资产按期上线。而现实是，它们并未按期上线。