今年2月，高盛邀请一众头部对冲基金高管，前往伦敦郊外一处占地500英亩的度假庄园。这家华尔街投行传递出明确信号：你们不再是我们的对手，而是我们最核心的客户群体。

　　这场会面凸显出华尔街一个无法回避的现实：美国各大银行正在创下交易业务利润新高，但实际操盘交易的并不是银行自身。

　　简街资本、城堡证券这类机构大举进军银行传统领地，垄断做市核心业务，同时大举押注市场行情。它们对融资资金的巨大渴求，让其成为放贷机构无法拒绝的优质客户，也成为银行利润的强劲引擎。

　　巴克莱全球流动性融资主管迈克·韦伯表示，在做市业务上，“银行很难参与竞争”，“但融资是银行的传统强项，这块业务护城河很深。”

　　这条护城河建立在银行向交易巨头提供的授信额度之上，授信规模高达数万亿美元。自2020年以来，对冲基金从银行获得的借款规模增长至原来的三倍；融资业务带来的收入，令主经纪商业务成为华尔街增长最快的板块之一。

　　行业数据机构Coalition Greenwich的分析显示，股票与固收主经纪商业务（银行向对冲基金放贷的两大主要形式）今年收入预计将达到479亿美元。

　　然而，随着银行拥抱这一轮交易热潮，它们的命运与最大客户深度绑定：城堡基金、千禧资管、Point72等巨型多管理人对冲基金，以及简街资本、哈德逊河交易公司这类自营交易机构。

　　巨大的风险敞口，已经敲响监管的警钟。英国央行7月的数据显示，仅去年一年，主经纪商业务的资产余额就增长约40%。

　　一名监管人士称：“规模一直在不断膨胀。已经大到失控了吗？当你看到一条持续向上的曲线，自然会产生这样的疑问。”

　　长期以来，主经纪商业务被视作银行业不起眼、偏后台的配套业务。但2008年金融危机以及后续监管改革改变了这一局面，新规限制银行使用自身资产表承担风险。

　　过去大量在银行自营交易台开展的投机交易，转移到对冲基金行业；而做市这类相对低风险业务，则落到高频交易机构，之后由专业做市商承接。

　　后危机时代的监管产生了意料之外的结果：政策制定者虽然成功把大量风险活动移出银行体系，但华尔街放贷机构对这类交易相关收入的依赖，反而比以往更强。

　　服务对冲基金与交易机构的核心吸引力在于持续性收入。投行可能花费数年争取马斯克这类企业高管，只为拿到一单IPO顾问的一次性报酬。但为城堡、千禧或者简街资本担任主经纪商，可以带来稳定现金流。三家头部投行高管称，扣除交易成本后，这类业务每年可创造最高2亿美元收益。

　　金融稳定理事会副秘书长马丁·莫洛尼表示：“如果有人以为只要保证银行资本充足，问题就会消失……那想法未免太过天真。”

　　Coalition Greenwich数据显示，主经纪商业务收入占投行股票业务总收入比重，从2005年的10%跃升至今年约38%，该数据尚不包含银行庞大的衍生品服务业务。

　　他补充道：“人们越来越意识到，非银机构建立头寸时，实际都要借助银行提供的配套服务。”

　　对冲基金高管称，高盛、摩根士丹利是该业务的两大龙头，摩根大通位列第三。随着主经纪商收入爆发，它们面临来自华尔街同行花旗、美国银行，以及欧洲挑战者——法国巴黎银行、巴克莱、荷兰银行的激烈竞争。

　　除对冲基金行业整体扩张外，增长的最大驱动力之一，是少数巨型对冲基金与交易机构崛起。高盛数据显示，大型多管理人基金管理资产规模不足行业总量的十分之一，但去年贡献了全行业超三分之一的交易活动。

　　这类机构是成熟的专业参与者，旗下拥有数百支覆盖各类资产类别的交易团队，自带分散化布局与成熟风控体系，这也为银行持续扩大放贷规模提供了理由。

　　韦伯称：“机构级对冲基金或资管公司属于成熟组织，设有流动性管理部门，直接向创始人汇报。”

　　客户数量变少、单体规模变大，也简化银行管理。韦伯补充：“深度吃透一小批核心客户，会更容易。”

　　规模也给银行带来红利。交易流量越大，银行越容易把一个客户的多头头寸，匹配另一个客户的空头头寸，这项关键的平衡操作称为内部撮合。

　　这意味着，银行可以为交易双方同时提供融资，无需在公开市场借款或借券，省去业务中成本最高的环节，抬升利润率。

　　但据熟悉行业惯例的人士称，行业顶端少数客户体量持续壮大，也改变了双方力量格局：客户得以争取到更优厚的贷款条款。

　　锁定期（主经纪商承诺持续提供融资、中途不得收回授信的期限）在逐步拉长。原本通常为期两周的承诺，延长至30天，再拉长到三个月；对部分行业最抢手的顶级客户，期限已延长至半年。也就是说，除非提前给出极长的通知期，银行不能在合同约定之外削减融资，或要求追加保证金。

　　部分监管机构认为，激烈竞争正在持续削弱风险兜底保障。尤其银行往往难以完整掌握客户全部业务活动和真实风险状况。

　　大型交易机构和对冲基金通常尽量少披露与其他主经纪商的合作信息，称此举是保护知识产权、防止策略泄露。

　　一位资深头部投行人士表示，大型交易对手一般只会提供其在多家主经纪商合并口径的整体杠杆率；但银行无从知晓杠杆如何分配，以及头寸的集中程度。

　　主经纪商机构坚称近年标准已经收紧，对杠杆审查更加严格，风控体系更为完善。但部分监管质疑，尽管此前曾发生爆仓事件，银行是否真正吸取了流动性相关的深层教训。

　　金融稳定理事会的莫洛尼说：“我了解很多主要参与者会称，我们已经搭建完善的抵押品与风控系统。只要这套体系持续有效，当然很好。”

　　“但竞争压力会侵蚀风控防线，对此必须高度警惕，因为风险具备跨境传导特性，可能在整个金融体系触发更大危机。”