文｜锦缎

10月13日，强生交出了2026年第三季度的财报。

账面上，这是一个难看的季度。净利润2.10亿美元，同比跌95.9%；摊薄每股收益0.09美元，去年同期是2.12美元。

同一天，这家公司把全年收入指引上调到了约1012亿美元。140年历史上，第一次越过千亿美元的门槛。

同一份财报里，一个数字往地板上砸，另一个数字往天花板上顶，原因不复杂：这个季度，强生把三笔账一次性结了。

往下拆，先是一代重磅药的交接，然后是国际生意的近乎停滞，最后是每一块钱的去向。

01利润是怎么消失的

第三季度，强生计提了约73亿美元的税前一次性费用，分作三笔。

一笔是滑石粉诉讼拟议和解，税前55.19亿美元。这是一笔2025年7月就已经宣布的支出，用来了结拖了三十多年的卵巢癌滑石粉索赔，条件是至少95%的剩余索赔人明确参与。管理层在电话会上说，正在接近这个门槛。

一笔是收购Firefly Bio，10亿美元现金。6月宣布，7月完成，一次性计入三季度的研发费用。

还有一笔是与Sail Biomedicines的战略合作，首期7.85亿美元，其中4.65亿美元是股权投资。

三笔压下来，GAAP口径的利润就到了地板。剥掉这些，调整后净利润63.39亿美元，同比降6.8%；调整后每股收益2.59美元，同比降7.5%，仍高于市场一致预期的2.54美元；剔除汇率影响后，运营口径是2.61美元。

所以真实结构是：经营那一层，收入253.99亿美元，同比增5.9%，略超预期的252.8亿美元；历史包袱和未来的门票同时入账，把净利润压成了2.10亿美元。

把三笔费用按性质再分一次，会更清楚。55.19亿美元，买断的是过去三十年的诉讼风险；17.85亿美元，买下的是两个技术平台。

强生这个季度花的钱里，为“了结过去”支付的，是为“买下未来”支付的三倍还多。

02器械业务成为地缘政治牺牲品

只看收入，这份财报挑不出毛病。创新药167.57亿美元，同比增7.7%；医疗器械86.42亿美元，同比增2.5%。

但把地区那一栏单独抽出来，会看到一个此前很少出现在强生报表上的数字。

美国，149.59亿美元，同比增9.1%。国际，104.40亿美元，同比增1.5%。到器械分部，海外销售几乎是零增长，同比0.1%。

首席财务官乔·沃尔克在采访里把原因一条条列了出来：中东冲突、欧洲财政紧缩、中国的定价压力。他补了一句，“而且可能更明显一些”。

关于中东，他的解释很具体：这些国家，科威特、阿联酋、沙特，一直很看重、也真的想要顶级医疗体系，他们为拥有好的医疗而自豪。但现在，预算正在被重新配置，拨给了国防。

这句话的分量，比多数宏观报告都重。强生是美国药企里产品组合最防御、国际化程度最深的一家。心血管、骨科、外科、隐形眼镜，这些是刚需里的刚需。如果连它的海外器械业务都只能做到零增长，那说明“全球市场”这个概念正在被拆成几个互不连通的区域：美国一个价，欧洲一个价，中国一个价，中东连预算都挪走了。

地缘政治第一次成为一家防御性药企的收入表科目。

同一条逻辑还有另一面。沃尔克提到，公司倾向于把骨科业务分拆出去，而不是卖掉。据彭博社9月的报道，阿波罗全球管理正在洽谈收购这块业务，估值可能接近200亿美元。管理层给出的时间点是2027年年中。

一家年收入即将破千亿美元的公司，选择把最传统的板块剥离出去。理由不复杂：那块业务长不动了。

03重磅药的一次新老交接

把镜头收到单品，能看到一次新老交接。

Stelara，7.16亿美元，同比跌54.4%。一款走了二十年的老药，正被生物类似药围剿。但即使腰斩，它仍高于市场预期的5.91亿美元，原因是剂量结构在优化，高价剂型的占比在提高。

接棒的是Tremfya，23.96亿美元，同比增68.3%，远超预期的21.9亿美元。

一进一出，缺口基本填平。Tremfya单季净增约9.7亿美元，Stelara净减约8.5亿美元。

值得琢磨的倒不是增速，而是路径。Tremfya能几乎无缝地接住Stelara流失的收入，关键在于它拿到了炎症性肠病的适应症，克罗恩病和溃疡性结肠炎都在内。同一个分子，横跨皮肤、关节、肠道，同一个医生可以在患者病情演变的全过程里一直用下去。这是它区别于只做皮肤适应症的IL-17类药物的地方。

基于STAR研究，Tremfya是首个、也是目前唯一一个在轴向疾病临床试验中读出积极结果的IL-23抑制剂。在自免领域，IL-23的生物学地位正在越过IL-17，成为下一个十年的立足点。

未来那一头，公司给的时间表落在2030年：成为肿瘤领域第一，肿瘤销售超过500亿美元，并在本十年末实现两位数增长。

近期能看见的节点有几个：手术机器人OTTAVA拿到美国食品药品监督管理局的市场授权，成为全球首款台面集成软组织手术机器人系统；IMAAVY获批，成为温性自身免疫性溶血性贫血的首个专门疗法；RYBREVANT FASPRO进入晚期头颈癌的优先审评通道。肿瘤线上，多发性骨髓瘤的三期也读出了积极结果。

其他核心品种里，Darzalex 42.39亿美元，同比增15.4%，但低于市场预期的44亿美元，需要留意这是季度波动还是趋势；Carvykti 7.10亿美元，同比增35.5%；RYBREVANT同比增64%。截至目前，强生有29个产品与平台，年销售额达到或超过10亿美元。

04收入增速平庸的年代，只能疯狂补研发

判断一家公司能不能持续买管线，不看利润表，看现金流表。

第三季度，强生自由现金流超过60亿美元；前三季度累计约151亿美元，去年同期是142.26亿美元。公司对全年自由现金流约210亿美元的指引保持信心。

资产负债这边，季末现金及有价证券约170亿美元，债务约450亿美元，净债务约280亿美元。这是一个健康的资产负债表，谈不上紧张。

研发投入是另一个变化：第三季度研发费用46.52亿美元，同比增26.7%，研发强度从去年同期的15.3%升到18.3%。这个跳升里有Firefly和Sail的一次性计入，但也说明，在收入增速只有6%的年份，它把钱往研发端压得更重了。

第四季度股息，每股1.34美元，12月8日派发。

财报里还有一句提醒，值得单独拎出来。管理层说，Firefly与Sail两笔交易将在2027年合计稀释调整后每股收益约1.36美元；剔除这两笔，2026年报告口径的每股收益增速将接近9%。买未来的钱，最终还是要从未来的利润里扣。

这套数字合起来解释了一件事：强生敢在一个季度里同时了结三十年诉讼、买下两个技术平台，靠的正是每年两百亿美元级别的自由现金流。

05MNC扫货中国资产，还能否持续？

还有一条线，是这份财报里最容易漏掉的。

先看行业面。2026年，中国创新药的对外授权规模创下历史新高。全球管线的供给，正在向中国集中。

大单密集落地。石药与阿斯利康，潜在总额最高185亿美元，首付款12亿美元；恒瑞与百时美施贵宝，总额最高152亿美元；信达生物与辉瑞105亿美元；礼来与信达生物85亿美元。据动脉智库统计，上半年全球BD交易金额排名前十的项目里，有8笔涉及中国企业。

再看强生自己的节奏。

2026年，它已经落地的管线交易有三笔：Firefly Bio，10亿美元，买的是降解剂抗体偶联平台，靶向pan-KRAS。Sail Biomedicines，首期7.85亿美元，另有1.4亿美元开发里程碑，以及一笔25.8亿美元的收购选择权，合计上限约35亿美元，买的是体内CAR-T平台。10月，与南京的三迭纪签署合作与许可协议，同时通过强生创投进行股权投资，金额未披露，买的是3D打印口服多肽递送技术。

作为对照，2025年它买的是Intra-Cellular，146亿美元，拿下精神分裂症与双相情感障碍药物Caplyta；以及Halda Therapeutics，30.5亿美元，RIPTAC平台。

2026年已披露的管线现金支出，Firefly的10亿美元，加上Sail首期的7.85亿美元，合计约18亿美元。对照公司全年自由现金流指引约210亿美元，占比不到9%。

换句话说，强生今年花在买管线上的钱，还不到它自由现金流的一个零头；而它为结清滑石粉旧账一次性掏出的55亿美元，是买管线支出的三倍。

两组数字放在一起，MNC“扫货”的性质就清楚了。买管线不是从预算里挤出来的钱，只是现金流里顺手掏的一笔。口袋的深度从来不是约束，真正的约束在货架上，那里有没有值得买的东西。

还有一个更值得注意的变化：买的对象变了。

Firefly买的是偶联平台，Sail买的是体内CAR-T平台，三迭纪买的是口服多肽的递送技术。三笔交易，买的都不是某一个能卖的分子，而是一台能持续产出分子的机器。

强生创新制药BD全球负责人纳曼·沙阿讲过一句话：公司当前的产品组合里，大约一半来自外部创新成果。他还专门提到，2024年收购的Ambrx和Proteologix，“这两家公司的根基都来自中国”。

最早的那笔合作在2017年，对手方是传奇生物，共同开发西达基奥仑赛。这款药2025年销售额首破10亿美元，达到18.87亿美元；2026年第一季度同比增62%至5.97亿美元，累计治疗患者超过1.2万例。

中国在这条链条上的位置也换了。过去出让的是成熟产品的海外权益，现在越来越多的是共同开发、共同商业化，甚至绑定技术平台、联合早期管线。

以上种种都表明，MNC的资产饥渴仍在继续放大，中国创新药BD浪潮只是刚刚开始，只要中国供给侧有拿得出手的东西，价格在MNC的眼中还远远不是个大问题。