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　　来源：证券之星

　　10月21日晚间，新亚制程（维权）（002388.SZ）披露发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案，公司拟通过“现金收购+发行股份”两步走的方式拿下上海启元气体发展有限公司（下称“启元气体”）控股权，以此切入电子特气领域。这是公司继前次跨界锂电电解液遭遇滑铁卢后，再次发起大额并购寻求业务转型。

　　证券之星注意到，10月22日复盘首日，新亚制程开盘涨停后迅速跳水触及跌停，上演“天地板”行情，当日收盘，公司股价报收8.19元/股。10月23日，公司股价继续一字跌停，目前报7.37元/股。

　　股价的剧烈波动，本质上是投资者对此次并购前景深度分歧的直接定价。而这笔交易最终能否形成上市公司的第二增长曲线，避免重蹈商誉减值的覆辙，还需后续审计评估结果与实际经营数据来回答。

　　01、收购发行价折价逾三成

　　两日之间，最高价与最低价相差约26%，意味着在极短时间的窗口内，市场对同一份重组预案给出了方向完全相反的判断。

　　先看交易方案，根据预案，新亚制程全资子公司上海芯亚北璨半导体拟以现金方式收购启元气体51.27%股权；同时，上市公司拟向江英等7名股东发行股份及支付现金，购买启元气体15.86%股权，发行价格确定为5.87元/股。两项交易相互独立、不互为前提。若此次收购完成，新亚制程将合计持有启元气体67.13%股权，取得控制权。

　　值得注意的是，5.87元的发行价格，相比10月8日停牌前的9.1元的收盘价折价35.49%。而今年8月至停牌前的9月30日，公司股价累计涨幅高达95.7%，其中9月28日至9月30日连续三个交易日收盘价格涨幅偏离值累计超过20%。因此，对于停牌前高位入场的资金而言，其持仓成本不仅显著高于交易对方5.87元/股的换股成本，还需承担发行股份数量增加所带来的即期稀释。

　　有市场观点认为，若开盘涨停代表的是“重组逻辑成立”一方的坚持，那么随后的垂直跳水，则是“方案定价与停牌前涨幅不匹配”一方的集中兑现。

　　聚焦到标的公司本身。启元气体主营电子大宗气体与电子特种气体的研发、生产和销售，在电子大宗气体业务方面，公司覆盖氦、氧、氮、氢、氩、二氧化碳等主要品种；电子特种气体业务方面，则覆盖高纯稀有气体（氙、氖、氦、氪）、光刻气等品类。

　　证券之星注意到，启元气体于2025年7月在其官网发布的一篇文章中提到，其收到美国Cymer（ASML子公司）发来的光刻气合格供应商认证证书。这意味着，公司已手握日本GIGAPHOTON与美国Cymer的光刻气双认证。在当前半导体供应链自主可控的背景下，这相当于启元气体拿到了参与全球光刻气供应体系的“入场券”。

　　02、收购案仍存商誉减值之忧

　　业绩方面，启元气体2025年实现营收3.65亿元，净利润3065.59万元；2026年上半年营收1.39亿元，净利润1002.01万元。与此同时，交易对方启元半导体、俞俊承诺，标的公司2027年至2029年扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润三年累计不低于2.22亿元，对应每年扣非净利润暂定不低于4635万元。

　　双认证、业绩稳步增长叠加三年业绩承诺托底，启元气体看起来已具备成为新亚制程新增长引擎的潜质。但在经历过上一轮跨界并购的教训后，市场显然更对此次收购更为理性。

　　2022年12月，正值锂电行业景气度高位，新亚制程斥资7.04亿元现金收购新亚新材料（前称为“杉杉新材料”）51%股权，借此切入锂电电解液赛道，交易完成后合并报表形成3.26亿元商誉。彼时新亚制程在对交易所关注函的回复中称，在未来电解液市场需求持续增长的基础上，新亚新材料可以合理保证完成未来年度预计利润，预计未来出现大幅商誉减值风险相对较小。

　　在收购完成的2023年，尽管新亚新材料的电解液和六氟磷酸锂销量均呈现同比双位数增长，但下游新能源汽车行业增速放缓，锂电产业链产能过剩矛盾快速显现，电解液及核心原材料六氟磷酸锂市场价格出现断崖式下跌，由此新亚新材料的业绩急转直下，全年亏损6016.54万元。2024年，新亚新材料净亏损扩大至-1.33亿元，

　　随之而来的是商誉的连续巨额减值。2023年末，公司对新亚新材料相关商誉计提减值准备1.98亿元，直接导致当年归母净利润大幅亏损。2024年末，剩余商誉1.34亿元被全额计提，商誉账面价值归零；同期公司还对锂盐二期产线计提减值7201.48万元。两项减值叠加，构成了2024年归母净利润亏损2.36亿元的重要拖累。

　　上述并购动作，一方面反映出新亚制程此前对跨界标的所处行业的周期位置和竞争格局判断并不充分；另一方面，前次并购采用全现金支付的方式，该收购方式形成的高商誉一旦遇到业绩变脸，对上市公司利润表的冲击会非常直接。此外，新亚制程还因股权转让纠纷与新亚新材料的原股东宁波甬湶投资有限公司正对簿公堂。

　　回到本次启元气体收购，尽管赛道从锂电切换至半导体电子特气，但潜在收购风险仍不容忽视。如预案中提及的收购整合的风险以及商誉减值风险，此外围绕标的公司本身，也存在行业竞争加剧风险，公司称，“未来电子特气领域在市场空间加大的同时将面临更为激烈的竞争环境，不排除由于供给端集中扩产出现短期内供过于求的情况。”

　　这或许也是市场资金分歧巨大、股价上演天地板的重要原因。这笔交易最终能否真正形成上市公司的第二增长曲线，还有待后续的检验。（本文首发证券之星，作者|吴凡）

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